جامانده از نوبل
چرا نام فیشر بلک معتبر شد؟
در سال 1997، جایزه نوبل اقتصاد به طور مشترک به مایرون شولز (نویسنده همکار فیشر بلک در مقاله‌ای در مورد قیمت‌گذاری اختیار معامله) و رابرت سی. مرتون (یکی دیگر از پیشگامان در توسعه ارزش‌گذاری اختیار معامله سهام) اعطا شد. جایزه نوبل پس از مرگ اعطا نمی‌شود و فیشر بلک بدون شک اگر زنده بود، برنده مشترک جایزه نوبل اقتصاد در سال 1997 می‌شد. کمیته نوبل هم در اعلام جایزه سال 1997 به نقش کلیدی فیشر بلک ادای احترام کرد.
معادله دیفرانسیل بلک-شولز-مرتون برای قیمت یک دارایی مالی، در مقاله معروف آنها به دست آمده بود که می‌گفت اگر تمام تصادفی بودن /خطرناک بودن یک سبد مالی حذف شده باشد، پورتفوی باید نرخ بهره بدون ریسک را برگرداند؛ زیرا چیزی به نام ناهار رایگان (یعنی فرصت آربیتراژ) در بازارهای مالی وجود ندارد.
فیشر بلک، ریاضیدان آمریکایی که به تاجر تبدیل شده بود، با یافتن پاسخی برای مشکلی که برای نسل‌ها معامله‌گران را آزار می‌داد، معاملات وال استریت را متحول کرد: چگونگی ارزیابی ارزش یک انتخاب. مدل قیمت‌گذاری اختیار معامله «بلک-شولز-مرتون»، یک فرمول ریاضی پیچیده که بلک با اقتصاددانان همکارش مایرون شولز و رابرت مرتون توسعه داد، به صنعت تجارت اختیارهای معامله خاص اجازه داد تا به یک غول بزرگ تبدیل شود که بازارهای سرمایه بین‌المللی را متحول کرد. کار بلک بدون نقد نیست، اما تردیدی در تاثیر فوق‌العاده آن بر اقتصاد جهانی وجود ندارد.
فیشر بلک همچنین در تئوری خود مبنی بر اینکه سرمایه انسانی و کسب‌وکار دارای فرازونشیب‌های غیرقابل پیش‌بینی هستند و اینکه سیاست پولی اختیاری نمی‌تواند آنقدر که تصور می‌شود بر چرخه‌های تجاری تاثیر بگذارد، پیشگام بود. بلک همچنین به عنوان نویسنده مشترک مدل مشتقات نرخ بهره «بلک-دِرمَن-توی» (Black-Derman-Toy) که برای استفاده داخلی گلدمن ساکس در دهه 1980 توسعه داد و در نهایت به طور گسترده در صنعت به کار گرفته شد، به رسمیت شناخته شد. او همچنین در زمانی که در گلدمن ساکس کار می‌کرد، مدل بلک-لیتِرمن را در مورد تخصیص دارایی‌های جهانی نوشت.
فیشر بلک در وال‌استریت فوق‌العاده ظاهر شد و در میان تاجران بانکدار و تاجران متفکر خوش‌صحبت قرار داشت. پژوهش‌های او نه‌تنها در مورد قیمت‌گذاری اختیار معامله، بلکه در مورد قیمت‌گذاری دارایی (CAPM)، طراحی بازارهای مالی، سازماندهی موسسه‌های مالی و خدمات، مدیریت پورتفوی (به‌ویژه صندوق‌های بازنشستگی)، بیمه پورتفوی، مالیات، رفتار اقتصادی، چرخه‌های تجاری و نظریه پولی و بانکی بود.
در اوایل سال 1994، بلک به سرطان حنجره مبتلا شد. عمل جراحی در ابتدا موفقیت‌آمیز به نظر می‌رسید و بلک به حدی خوب بود که در جلسه سالانه انجمن بین‌المللی مهندسان مالی در اکتبر آن سال حضور یافت و جایزه این انجمن را به عنوان مهندس مالی سال دریافت کرد. با این حال، سرطان بازگشت و بلک در 30 آگوست 1995 در کانکتیکات، ایالات‌متحده در حالی که 57 سال بیشتر نداشت، درگذشت.
هیات مشاوره «مجله سنجش عملکرد»، بلک را در سال 2017 به تالار مشاهیر سنجش عملکرد و ریسک معرفی کرد. تالار مشاهیر افرادی را که سهم قابل توجهی در عملکرد سرمایه‌گذاری و اندازه‌گیری ریسک داشته‌اند به رسمیت می‌شناسد.
در سال 2002 نیز، انجمن مالی آمریکا جایزه «فیشر بلک» را که هر دو سال یک بار به یاد فیشر بلک اعطا می‌شود، تاسیس کرد. این جایزه به پژوهشگر جوانی اعطا می‌شود که مجموعه کارهایش «به بهترین وجه، نشان‌دهنده ویژگی فیشر بلک در توسعه تحقیقات اصیل مرتبط با عملکرد مالی است».
مغز متفکر
فیشر شفی بلک (Fischer Sheffey Black) در 11 ژانویه 1938 در واشنگتن دی‌سی به دنیا آمد. او در سال 1959 از کالج هاروارد با گرایش فیزیک فارغ‌التحصیل شد و در سال 1964 دکترای ریاضیات کاربردی را از دانشگاه هاروارد دریافت کرد. او ابتدا به دلیل ناتوانی در حل موضوع پایان‌نامه از برنامه دکترا کنار گذاشته شد و از فیزیک به ریاضیات، سپس به کامپیوتر و هوش مصنوعی تغییر گرایش داد. فیشر به عنوان دانشجوی کارشناسی ارشد فیزیک در هاروارد به کامپیوتر علاقه‌مند شد. او به پدر و مادرش می‌نویسد: «یکی از چیزهایی که بیشتر به آن علاقه دارم، ساخت رایانه‌هایی است که بتوانند مانند انسان فکر کنند. فکر می‌کنم ظرف ۲۰ سال آینده این موضوع امکان‌پذیر خواهد بود.»
او فعالیت خود را با کار برای بولت، برانک و نیومن، مشاوران مدیریت، آغاز کرد و در آنجا روی سیستمی برای هوش مصنوعی کار می‌کرد. او یک تابستان را صرف توسعه ایده‌های خود در شرکت RAND کرد. بلک شاگرد ماروین مینسکی، استاد ام‌آی‌تی شد، و بعداً توانست مطالعات خود را برای تکمیل مدرک دکترای هاروارد ارسال کند.
بلک در اواخر سال 1965 به شرکت مشاوره آرتور دی. لیتل نقل مکان کرد و برای نخستین‌بار مشاوره اقتصادی و مالی را تجربه کرد. در این شرکت بود که فیشر امور مالی را «کشف» کرد و جک ترینور (Treynor) که در آن زمان در آرتور دی. لیتل نیز کار می‌کرد و زمانی سردبیر مجله تحلیلگران مالی بود، تاثیر مهمی در تحول او داشت. ترینور به همراه دبلیو. اف. شارپ (برنده جایزه نوبل اقتصاد سال 1990) یکی از توسعه‌دهندگان مدل مشهور «قیمت‌گذاری دارایی سرمایه» (CAPM) بود. بلک نیز کار بر روی CAPM را با توجه به کارهای تجربی و نظری آغاز کرد. یکی از مقالات کلاسیک بلک، جنسن و شولز در مورد آزمایش CAPM است. بینش کلیدی CAPM این بود که بازده اضافی یک سهم (بیش از نرخ بدون ریسک) متناسب است با بازده اضافی بازار سهام (به اصطلاح بتای سهام). فیشر بلک بازده اضافی یک سهم را با ریسک آن سهام مرتبط می‌دانست؛ وگرنه هیچ‌کس سهام نمی‌خرید.
در سال 1969، بلک شرکت مشاوره خود را به نام شرکای سرمایه‌گذاری (Associates in Finance) تاسیس کرد.
این پرسش که چگونه اختیارهای معاملاتی باید قیمت‌گذاری شوند، موضوع بحث‌های طولانی فکری بود که از اوایل دهه 1960 شروع شد و دیگر اقتصاددانان به فرمول بلک-شولز نزدیک شده بودند. پل ساموئلسون از ام‌آی‌تی (برنده جایزه نوبل اقتصاد 1970) این مشکل را از دیدگاه نظری و تجربی مورد حمله قرار داده بود. بلک و شولز از سال 1968 تا 1971 در یک رقابت دوستانه با یکی از شاگردان ساموئلسون، رابرت مرتون، به‌طور مفصل روی این مشکل کار کردند.
در سال 1971 فیشر بلک در دانشگاه شیکاگو شروع به کار کرد. او بعداً در سال 1975 دانشگاه شیکاگو را ترک کرد و در دانشکده مدیریت ام‌آی‌تی اسلون مشغول به کار شد. از سال 1972 تا 1975، بلک ابتدا در سمت استاد مدعو و سپس در مقام استادتمام در دانشگاه شیکاگو، دانشکده تحصیلات تکمیلی بازرگانی فعالیت می‌کرد. او در سال 1984 به گلدمن ساکس پیوست و تا زمان مرگ در آنجا کار کرد.
بزرگ‌ترین جواهر در تاج بلک، بدون شک فرمول مشهور بلک-شولز است. در سال 1973، بلک با مایرون شولز مقاله معروف خود را با عنوان «قیمت‌گذاری اختیارات معامله و بدهی‌های شرکتی» منتشر کرد که معادله دیفرانسیل بلک-شولز-مرتون را استخراج و حل کرد و به این ترتیب مشکل قیمت‌گذاری سهام-اختیار معامله را حل کرد.
اکنون برای ما عجیب به نظر می‌رسد که بلک و شولز برای انتشار مقاله خود (مقاله‌ای که قرار بود جایزه نوبل را از آن خود کند) به مشکل برخوردند. آنها کار خود را برای چاپ به مجله اقتصاد سیاسی فرستادند که مقاله آنها را رد کرد. این دو نفر که باور داشتند ایده‌هایشان شایستگی لازم را دارد، نسخه‌ای را برای نشریه «بررسی اقتصاد و آمار» (Review of Economics and Statistics) ارسال کردند و همین پاسخ را گرفتند. آنها پس از انجام برخی اصلاحات بر اساس نظرات مرتون اچ. میلر (برنده جایزه نوبل اقتصاد 1990) و یوجین فاما، مقاله خود را دوباره برای مجله اقتصاد سیاسی ارسال کردند که در نهایت آن را پذیرفت.
کاوش در اختیارهای معامله
قبل از اینکه فرمول بلک-شولز در سال 1973 کشف شود، سرمایه‌گذاران فاقد ابزار واقعی برای تعیین ارزش آتی یک اختیار معامله بودند. اگرچه این فرمول پیچیده و شامل مفروضات و محدودیت‌های زیادی بود، اما نشان داد که سهام و اختیار خرید را می‌توان برای تشکیل یک سبد بدون ریسک ترکیب کرد. این رویکرد از سوی معامله‌گران در سراسر جهان به عنوان روش اصلی برای ارزش‌گذاری اختیارهای معامله سهام پذیرفته شد. مرتون این فرمول را به سایر حوزه‌های مالی مانند وام مسکن و به طور کلی مدیریت ریسک گسترش داد. فیشر بلک یکی از بزرگ‌ترین مبتکران قیمت‌گذاری مدرن مالی و مشتقات بود. او همراه با اقتصاددان مایرون شولز و با کمک رابرت مرتون، به طور مشترک مدل قیمت‌گذاری بلک-شولز را توسعه داد. در سال 1997، دو سال پس از مرگ بلک، مرتون و شولز در استکهلم روی صحنه رفتند تا جایزه نوبل اقتصاد را برای این مدل که در بازارهای مالی نفوذ کرده و به طور فعال ریسک‌های مناسب را هنگام قیمت‌گذاری ابزارهای پیچیده تعیین می‌کند، دریافت کنند. اما داستان از چه قرار بود؟
یک اختیار معامله صرفاً قراردادی است که به کسی فرصت (اما نه تعهد) برای خرید دارایی در آینده با قیمت ثابت را می‌دهد. این مفهوم برای هزاران سال وجود داشته است، اما پس از افتتاح «بورس اختیار معامله شیکاگو»، اولین صرافی منحصربه‌فرد در جهان، که در سال 1973 افتتاح شد، به تمرکز اصلی سرمایه‌گذاری تبدیل شد.
مانند هر ابزار مالی دیگر، اختیارهای معامله به شکل محبوبی از سفته‌بازی تبدیل شدند. خرید و فروش اختیار معامله، راهی برای شرط‌بندی بزرگ بر روی یا علیه یک شرکت خاص شد. به عنوان مثال، فرض کنید یک شرکت در حال حاضر با قیمت 30 دلار به ازای هر سهم معامله می‌کند، اما شما معتقدید که قیمت سهام در شش ماه آینده دو برابر خواهد شد و به 60 دلار می‌رسد. اگر پیش‌بینی شما درست از آب درآمد، قراردادی به شما این حق را می‌دهد که 100 سهم را با قیمت فعلی، شش ماه بعد به قیمت 30 هزار دلار بخرید و بلافاصله آنها را به ارزش بازار به قیمت 60 هزار دلار بفروشید. اما شاید پیش‌بینی شما محقق نشود. شاید قیمت سهام فقط کمی افزایش یابد. شاید حتی کاهش پیدا کند. بنابراین چه چیزی باید برای آن قرارداد بپردازید؟
اینجاست که بلک-شولز-مرتون وارد می‌شود. یک ماه پس از افتتاح بورس شیکاگو، این اقتصاددانان فرمول پیشگامانه خود را منتشر کردند؛ یک معادله دیفرانسیل جزئی که سود مورد انتظار معامله‌گر را در یک «اختیار معامله» محاسبه می‌کند.
این فرمول دارای متغیرهای متعددی است، از جمله:
قیمت سهام پایه
نوسانات سهام (اینکه چقدر در قیمت نوسان می‌کند).
زمانی که اختیار می‌تواند اعمال شود.
نرخ بهره فعلی سرمایه‌گذاری‌های بدون ریسک (مانند اوراق قرضه دولتی)
بلک با ابداع راهی برای قیمت‌گذاری اختیار معامله، الگویی برای کاهش ریسک پورتفوی سرمایه‌گذاران ارائه کرد. اگر آنها صاحب سهم بزرگی از سهام یک شرکت و نگران چشم‌انداز کاهش ارزش سهام بودند، می‌توانستند اختیارهای معامله‌ای را برای فروش سهام به قیمت ثابت خریداری کنند.
فیشر بلک می‌گوید: «یکی از چیزهایی که من در مورد انجام کارهای علمی دوست دارم، چیزی که سرگرم‌کننده‌ترین است، ارائه چیزی است که وقتی برای اولین‌بار آن را می‌شنوید مضحک می‌نماید، اما در نهایت پس از پایان کار، روشن به نظر می‌رسد.»
فیشر بلک بخشی از گرایش بزرگ‌تر دانشگاهیانی بود که از کنج عزلت به طبقه تجارت انتقال یافتند و از درک خود از ریاضیات، برای کسب ثروت در تجارت استفاده کردند. این عده کثیر که «مغز متفکر» نامیده می‌شدند، به ورود ریاضیات سطح بالا به جریان اصلی کمک کردند.
بلک در سال 1995 در 57سالگی بر اثر سرطان حنجره درگذشت. دو سال پس از مرگ وی، همکاران سابقش شولز و مرتون به خاطر کاری که با او در زمینه قیمت‌گذاری اختیارهای معامله انجام داده بودند، جایزه نوبل اقتصاد را دریافت کردند. کمیته نوبل با اشاره به اینکه «هزاران معامله‌گر» در روز از فرمول‌های ابداع‌شده از سوی این سه نفر بهره می‌برند، استدلال کرد که کار آنها «زمینه را برای رشد سریع بازارهای مشتقه فراهم کرده» و این امر «در تحلیل بسیاری از مشکلات اقتصادی ضروری است».
