قیمت‌های حبابی

همواره این سوال مطرح می‌شود که چرا در ایران همه دارایی‌ها حباب دارند؟ دلیل عمده این موضوع به افزایش انتظارت تورمی در سال‌های اخیر بازمی‌گردد. دلیل دوم آن نیز می‌تواند نظارت شدید دولت در بازار ارز و سرکوب قیمت آن باشد. عموماً حباب‌ها در بازارهای جهانی تخلیه می‌شوند، اما در ایران سکه، طلا، ارز، مسکن و بسیاری از دارایی‌های دیگر همواره حباب دارند. به نظر می‌رسد در ایران حباب به بخشی از زندگی اقتصادی مردم تبدیل شده است. به‌طوری که برخی با استفاده از این حباب‌ها، طعم سودهای شیرینی را می‌چشند.

تئوری حباب

مطابق با تئوری حباب، این واژه را افزایش مستمر و غیرمنطقی قیمت معرفی می‌کنند. به‌طوری که این افزایش قیمت، فعالان زیادی را در بازارهای مالی به خود جذب می‌کند. در تعریف دیگر حباب را فاصله گرفتن قیمت از ارزش ذاتی خود تعریف می‌کنند. این حباب می‌تواند منفی و مثبت باشد. عموماً در حباب‌های مثبت، قیمت پس از فاصله گرفتن از ارزش ذاتی، با تغییر ناگهانی انتظارات، به شدت دچار ریزش می‌شود. برخی از افراد، با شناسایی روند متغیرهای اثرگذار بر دیگر بازارها سعی می‌کنند، از حباب بازارهای مالی حداکثر استفاده را ببرند. ترکیدن حباب‌ها در بازارهای مالی عمدتاً بحران‌های مالی را ساخته است. بحران مالی 1929 آمریکا و بحران 1980 ژاپن نمونه‌هایی از ترکیدن حباب‌ها در بازارها هستند. مطابق با تئوری احمق بزرگ‌تر، دلیل شکل‌گیری حباب قیمت در بازارهای مالی، آن است که برخی از افراد حاضرند دارایی را بیش از ارزش ذاتی آن بخرند. این در حالی است که افراد دیگری نیز خواهان همان دارایی با قیمت بالاتر هستند تا فروشنده‌های همان دارایی به شخص مذکور بفروشند. استفاده از حباب‌ها در جهت نوسان‌گیری از قیمت می‌تواند به نفع سفته‌بازان باشد. حباب‌ها می‌توانند به صورت غیرعقلایی و غیرمنطقی به وجود آیند. برخی از حباب‌ها نیز در اثر تحولات بنیادین در یک دارایی خاص به وجود می‌آید که می‌تواند نشات‌گرفته از فناوری باشد.

چرا حباب شکل می‌گیرد؟

حباب‌ها عمدتاً به دلیل شکل‌گیری انتظارات تورمی به وجود می‌آیند. نمونه بارز آن اقتصاد ایران است که با به وجود آمدن انتظارات شدید قیمتی، حباب‌هایی در بازارهای دارایی به وجود آمده است. حبابی که در بازار سکه و طلا وجود دارد و حبابی که در بازار مسکن به وجود آمده است، ناشی از انتظارات تورمی و محدودیت‌هایی است که دولت در حوزه‌های مختلف اقتصادی به وجود آورده است.

برخی از حباب‌ها نیز به دلیل خوش‌بینی بیش از حد به وجود می‌آید. چندین‌بار بازارهای جهانی با حباب بیت‌کوین مواجه شدند. به‌طوری که این دارایی به دلیل فناوری‌هایی که در عرصه اقتصادی به وجود آوردند، مورد استقبال قرار گرفت. رشدهای عجیب و غریب بازار کریپتو نمونه واضحی از حبابی است که در اثر خوش‌بینی به وجود آمده است. دلیل سوم نیز می‌تواند به سرخوشی بیش از حد افراد در بازارهای مالی ارتباط پیدا کند. در بازارهای مالی با رشد قیمت‌ها برخی از افراد اعتمادبه‌نفس کاذب پیدا می‌کنند. به‌طوری که فکر می‌کنند این روند صعودی ادامه‌دار است و با ورود غیرمنطقی و با سرمایه‌های بالا در بازارهای حبابی دست به معامله‌های خطرناک می‌زنند. بورس تهران نیز طی سال 1399 دقیقاً با چنین بحرانی همراه شد. برخی از افراد به دلیل سرخوشی ناشی از رشد شدید قیمت سهام در بازار سهام ایران، سعی کردند با خروج از شغل‌های قبلی خود و فروش خانه و ماشین در پی حضور فعال در بازار پرریسک و خطرناک سهام ایران باشند. شاید فرقی نداشته باشد، دلیل به وجود آمدن حباب چه باشد، اما برخی در بازارهای مالی معتقدند که به وجود آمدن حباب، در اثر تئوری احمق بزرگ‌تر است و تا زمانی که احمق‌های بزرگ‌تری در بازار سهام باشند، می‌توان از آنها استفاده کرد و سود برد. اما شرط سودآوری در بازارهای حبابی تخصیص درست منابع است تا در صورت تغییر انتظارات بخش اعظم منابع سرمایه‌گذاران درگیر نباشد.

آیا فقط ایران حبابی است؟

اینکه اقتصاد ایران، درگیر تورم‌های طولانی‌مدت است، یکی از دلایل اصلی شکل‌گیری حباب قیمتی است. حبابی که در برخی از دارایی‌ها تخلیه نمی‌شود. سکه طلا چند سالی است که حداقل 10 درصد حباب دارد. به‌طوری که در برخی از روزها حباب این سکه تا 30 درصد هم می‌رسد. اما حباب قیمتی در بازارهای جهانی معمولاً به سرعت تخلیه می‌شوند و قیمت‌ها به ارزش ذاتی خود بازمی‌گردند. درحباب قیمتی بازار سهام در سال 1929 میلادی، شاخص پیشرو بازار سهام حدود شش برابر شد و در دو روز پنجشنبه و جمعه، 20 درصد این حباب تخلیه شد. حباب املاک ژاپن که قیمت مسکن را در این کشور 350 برابر کرد. حباب دات کام که یک حباب معروف فناوری بود و در اثر آن شاخص نزدک 582 درصد رشد کرد. حباب‌های معروف دیگری نیز در جهان شکل گرفته است. به‌طور کلی همه افراد دوست دارند در بازی حبابی بازارها شرکت کنند و پول دربیاورند. اما این حباب‌ها در سال‌های آینده نیز تکرار خواهد شد. باید با نظارت بر بازارها جلوی حباب‌ها را گرفت. حباب بازاری را دوست دارد که در آن قوانین درست وجود ندارد. این موضوع در بازار سکه و طلای ایران نیز به سادگی قابل ملاحظه است. از آنجا که برخلاف دلار نظارت شدیدی در بازار سکه وجود ندارد، سرمایه‌گذاران تمایل دارند سکه طلا را حتی 15 درصد گران‌تر از ارزش ذاتی آن خریداری کنند. در بازار سهام نیز اخیراً برخی از صندوق‌های سهامی و کالایی به دلیل معافیت‌های مالیاتی و نقدشوندگی بالا، دچار حباب اسمی می‌شوند. با وجود این برخی از افراد این صندوق‌ها را در حباب قیمتی خریداری می‌کنند.

تفاوت حباب در ایران و جهان

حباب‌های احمقانه در بازارهای جهان و ایران وجود دارد. به‌طوری که در هر بازاری امکان دارد برخی از افراد به‌طور غیرمنطقی دست به خرید دارایی بزنند. هرچند این خریدها می‌تواند ناشی از سرخوشی زیاد باشد، اما در ایران معمولاً بازارهای مالی به دلیل انتظارت تورمی دچار حباب می‌شوند. برخی در ایران آنقدر با حباب اخت شده‌اند که حباب بازار سکه را به عنوان پرمیومی در نظر می‌گیرند تا در برابر نظارت‌های دولت در امان باشند. به این معنا که از نظر معامله‌گران بازار سکه مشکلی وجود ندارد که سکه را بیشتر از ارزش ذاتی بخرند. چرا که گران خریدن این دارایی به کاهش ریسک‌های معاملاتی این بازار می‌ارزد. برخی دلار 100 هزارتومانی ربع‌سکه را دلار واقعی در نظر می‌گیرند و معتقدند اتفاقاً ربع‌سکه به قیمت است. در بازارهای جهانی اما شرایط به گونه دیگری است. در بازارهای توسعه‌یافته حباب در اثر انتظارات رشدی در بازار شکل می‌گیرد. به‌طوری که با رشد اقتصاد و پیدایش فناوری‌های نوین، شرایط برای حباب قیمتی شکل می‌گیرد. مثلاً فناوری بلاک‌چین و بازار کریپتو، این امکان را فراهم آوردند که بارها بیت‌کوین دچار حباب قیمتی شود.

حباب سکه و طلا

همان‌طور که عنوان شد، حباب در ایران عمدتاً به دلیل انتظارات تورمی است. در دهه‌های قبل، عموماً طلا حباب قیمتی چندانی نداشت. در اواخر دهه 90، با جهش ارزی شدیدی که اتفاق افتاد، علاوه بر شکل‌گیری انتظارات تورمی، اتفاقات دیگری نیز در حوزه امنیتی افتاد. با گران شدن دلار، بازار ارز به شدت تحت کنترل دولت قرار گرفت. به‌طوری که استقبال از طلا به شدت افزایش پیدا کرد. ضمن آنکه سکه نیز هزینه‌های معاملاتی کمتری داشت و نظارت شدیدی بر این بازار حاکم نبود. از این‌رو، حباب سکه امامی که در سال 1397 نهایتاً تا 10 درصد بود، در سال‌های پس از جهش ارزی 1399، به 20 درصد افزایش یافت و در کانال 10 تا 20 درصد نوسان می‌کرد. این در حالی است که حباب نیم‌سکه نیز از کانال صفر تا 20 درصد به کانال 20 تا 40 درصد رسید و بازار اعتقاد داشت خرید سکه حتی 20 درصد گران‌تر از ارزش واقعی نیز صرفه‌ای ایجاد می‌کند تا از نظارت دولت در امان باشد. جالب‌تر آنکه حباب ربع‌سکه نیز که در کانال 10 تا 40 درصد نوسان می‌کرد، اکنون حباب این نوع از سکه نیز تا 50 درصد می‌رسد. به نظر می‌رسد کاهش قدرت خرید سبب شده است استقبال مردم از خرید ربع‌سکه افزایش یابد. این امر در رشدهای هیجانی بازار نیز به وضوح مشخص است. عمدتاً در جهش‌های ارزی سال‌های گذشته ربع‌سکه می‌توانست بازدهی بهتری نسبت به سایر بازارهای دیگر فراهم آورد.

با ورود شمش طلا به بورس کالا، این بازار نیز معافیت‌های مختلفی را هم به لحاظ مالیاتی و هم به لحاظ نظارتی در پی داشت. علاوه بر این بر اساس تصور عمومی، بازار انتظار داشت که شمش طلا حباب چندانی ندارد و احتمالاً امن‌تر از سکه طلاست. از این‌رو، سرمایه‌گذاران نسبت به شمش طلای بورس کالا، استقبال خاصی نشان دادند. به‌طوری که شمش طلا در سال 1402 به عنوان اولین سالی که در تالار نقره‌ای مورد معامله قرار می‌گرفت، حدود 38 درصد بازدهی داد. این در حالی بود که پس از شمش سکه طلا با بازدهی 34درصدی در سال گذشته در صدر بازدهی‌ها قرار داشت. به نظر می‌رسد در ایران، با توجه به فاصله فاحشی که بین قیمت و ارزش واقعی دلار وجود داشته و عموماً اسکناس آمریکایی کمتر از ارزش واقعی معامله می‌شود، تقاضا به سکه و طلا منتقل می‌شود. به‌طوری که نظارت دولت بر بازار ارز، تقاضای انباشته را به سمت سکه، طلا و مسکن هدایت کرده است که در نهایت بازدهی این دارایی‌ها از دلار پیشی گرفته است. این امر سبب شده است خروج سرمایه قابل توجهی در اقتصاد به وقوع بپیوندد. این امر یکی از تبعات ایجاد حباب در بازارهای دارایی به جز دلار است. در هفت سال اخیر قیمت مسکن 20 برابر شده است و دلار نتوانسته است از این مقدار بیشتر بازدهی بدهد. از این‌رو قدرت خرید دلار برای کسی که سکه و طلا و مسکن داشته است، افزایش یافته و توان خروج سرمایه نیز بهبود می‌یابد.

حباب بازار مسکن

نگاهی به بهای تمام‌شده ساخت هر متر مسکن نشان می‌دهد قیمت فروش هر متر مسکن در تهران از قیمت و حاشیه سود واقعی ساخت خانه بیشتر است. به‌طوری که حباب بازار مسکن نیز به شدت بالاست. مسکن نیز مانند بسیاری از دارایی‌های دیگر، به دلیل رشد انتظارات تورمی، شرایط خاصی دارد. به‌طوری که به دلیل تقاضای بالای این دارایی که یکی از امن‌ترین سرمایه‌گذاری‌ها در ایران است، همواره بازدهی دلاری را در بلندمدت به همراه دارد. حباب این بازار نیز به دلیل انتظارات تیره‌وتار از تورم سال‌های آینده است.

بورس؛ جزیره ثبات

بورس تهران برخلاف دیگر بازارها، که معمولاً حباب بسیار بالایی دارند، به ندرت دچار حباب مثبت می‌شود. در واقع بورس همواره یک بازار صفر و صدی بوده و گاهی از اوقات مانند آبان 1401 عمل می‌کند و گاهی اوقات نیز مانند مردادماه 1399 در اوج قیمتی خود است. بررسی‌ها نشان می‌دهد که بورس تهران به ندرت، به قیمت واقعی خود معامله می‌شود. همان‌طور در بندهای گذشته نیز اشاره شد، بازارهایی که با نظارت شدید دولت همراه هستند، زیر ارزش ذاتی خود مورد معامله قرار می‌گیرند. بورس تهران پس از سال 1399، وارد فاز جدید نظارتی شد. از همان مرداد 1399 که حمایت‌های شدید دولت از بورس، قله جدیدی را برای شاخص کل ایجاد کرد، با مصوبه‌ها و سیاست‌گذاری دولت دوازدهم، نوساناتی را تجربه کرد. به‌طوری که پس از حدود سه سال سقف 1399 زده شد. پس از آن سقف دومیلیونی کذایی، همواره بورس، با حباب منفی معامله می‌شد. به‌طوری که برخی از تحلیلگران معتقدند، در این سال‌ها P/E (نسبت قیمت به سود بازار سهام) کمتر از میانگین تاریخی خود یعنی عدد هشت واحد مورد معامله قرار گرفته است و فقط در اردیبهشت‌ماه 1402 موفق شد تا 11 واحد رشد کند و وارد حباب مثبت شود. بازاری که پس از سال 1399 نسبت به حباب مثبت حساس شده است و دیگر به روزهای مثبت اعتماد زیادی ندارد. با وجود آنکه شاخص کل بورس در اردیبهشت‌ماه سال گذشته حوالی دو میلیون و 500 هزار واحد ارزش‌گذاری می‌شد، اما این بازار وارد فاز حبابی نشد و به سرعت نسبت به این سطح واکنش نشان داد. اکنون بیش از یک سال است، که بورس را بازاری جامانده و پایین‌تر از ارزش واقعی قلمداد می‌کنند. دلیل عمده این امر دوباره به قیمت دلار و سرکوب نرخ نیمایی بازمی‌گردد که فاصله این دو شاخص ارزی در برخی از مواقع به بیش از 50 درصد می‌رسد. شرکتی که باید محصولات خود را با دلار 60 هزارتومانی بفروشد، آن را با دلار 41 هزارتومانی نیما می‌فروشد، حتی اگر قیمت تابلوی آن پایین‌تر از ارزش ذاتی باشد به دلیل کنترل‌های سنگین دولت زیر ارزش معامله می‌شود. علاوه بر این در دولت سیزدهم، با رویکرد جدید در قبال کنترل تورم نرخ بهره رو به افزایش بوده و این امر نرخ تنزیل را در بورس تهران افزایش داده است. به همین دلیل به نظر می‌رسد بورس تهران با نزدیک شدن به ارزش ذاتی خود حتی در سال جاری به شدت نسبت به ارزش واقعی خود واکنش نشان دهد و در زیر ارزش، مورد داد‌وستد قرار گیرد.

کریپتو، رویافروشی برای ایرانی‌ها

فناوری‌های حوزه بلاک‌چین در نهایت به حباب قیمتی در بازار کریپتو انجامید. یعنی دلیل این حباب عمدتاً دلیل بنیادی بوده و بازار فوراً به ارزش ذاتی خود بازگشته است. اما نکته قابل توجه آن بود که رشد قیمت بیت‌کوین در ایران حباب سرخوشی را تقویت کرد. ایرانی‌های زیادی به واسطه سرکوب نرخ ارز توانستند با سرمایه‌گذاری در بازار کریپتو و شرکت در حباب‌های قیمتی آن به سودهای شیرینی برسند. اما با تغییر فاز بیت‌کوین عملاً بسیاری از افراد ضررهای سنگینی را به واسطه فروش دارایی‌های ضروری بر معیشت خود وارد کردند.

چگونه از حباب‌ها در امان بمانیم؟

حباب‌ها از قدیم‌الایام چه در بازارهای ایران و چه در بازارهای جهانی تکرار شدند و احتمال زیادی وجود دارد که دوباره پیش‌روی ما قرار بگیرند. اما نحوه برخورد با این حباب از اهمیت خاصی برخوردار است. عموماً شرکت یا عدم شرکت در آن حباب‌ها می‌تواند از روی آگاهی و غفلت باشد. اگر از روی غفلت و سرخوشی متوجه حباب نشویم، احتمالاً متحمل ضرر و زیان می‌شویم و احتمالاً این زیان مبلغ سنگینی خواهد بود. اما اگر از روی آگاهی باشد، باید از این حباب‌ها با مدیریت سرمایه و شناخت متغیرهای اقتصادی استفاده کرد. اگر صندوق‌های بورسی نهادهای سبدگردان در ایران از حباب 1399 استفاده نمی‌کردند، می‌شد به آنها خرده گرفت که چرا بازدهی به اندازه بازار نداشتند. اگر احمق بزرگ‌تر در بازار وجود دارد، باید با هوشیاری بیشتر همزمان با بزرگ شدن حباب، سرمایه درگیر در بازار را کاهش داد. اکنون با رونق ابزارهای مشتقه در بورس امکان پوشش ریسک ناشی از کاهش ناگهانی و ترکیدن حباب‌ها نیز وجود دارد.