آفت ابهامات

در شرایطی که در سال 91 تورم بیش از 30 درصد و رشد اقتصادی منفی داشتیم، بورس تهران بازدهی بیشتری داشت اما در سال 95 با رشد اقتصادی دست‌کم هفت‌درصدی و تورم هشت‌درصدی، بازدهی این بازار کاهش یافته است، چرا؟ کجای اجزای معادله جابه‌جا شده که بازدهی سال 95 از سال 91 کمتر شده؟ شاید بد نباشد که کارشناسان بازار و پایان‌نامه‌های علمی وقتشان را صرف یافتن پاسخی دقیق و همه‌جانبه کنند. اما در نگاه اول آنچه به نظر می‌رسد، بازدهی اسمی در سال 91 و 92 است. ارزش ریال تضعیف شد و در نتیجه در دو سال پیاپی، تحت تاثیر رشد نرخ دلار و تضعیف پول ملی، فروش شرکت‌ها و موجودی انبارشان نیز سه برابر رشد کرد. مثال عوامانه بازاری‌ها می‌گفت وقتی قیمت یک قرص نان سه برابر شده، سهام شرکت‌ها در بورس نیز باید رشد چند‌برابری داشته باشد. این نیز شد و قیمت تقریباً تمام سهام موجود در بازار طی مدت یک سال و نیم رشد حداقل 100‌درصدی داشت. تمام صنایع، یک‌دست رشد کردند، عوامل بنیادی آنچنان در رشد سهام دخیل نبودند، فشار پول و تورم قیمت‌ها را بالا می‌برد. شاخص بورس آنقدر بالا رفت که لاجرم در 89500 واحد، پس از عرضه‌های سازمان خصوصی‌سازی و سایر بازیگران نهادی بازار که از این شرایط حداکثر استفاده را برده بودند، رشد شاخص متوقف شد. 

پس از دی‌ماه 92 و لمس سقف تاریخی شاخص، هرچند که در مقاطعی رشد اتفاق افتاده اما هیچ‌گاه پایدار نبوده است. در چند مقطع از جمله سه ماه پایانی سال 94 و مذاکرات هسته‌ای رشد قابل توجه، اما مقطعی، نوسانی و کوتاه‌مدت در بازار رخ داد. 

رشد پایدار و ملموس شاخص چهار سال است که از بازار خداحافظی کرده، عوامل مختلف سیاسی و اقتصادی هم نتوانستند باعث گذر شاخص از سقف قبلی شوند. حال سقف سال 92 برای فعالان بازار سرمایه تبدیل به یک سد محکم و غیرقابل نفوذ شده است. اما چه عواملی احتمال رشد شاخص و رسیدن به وضعیت قبلی را افزایش می‌دهد.

1- قیمت نفت: برای اقتصاد تقریباً تک‌محصولی ایران، قیمت نفت مهم و از دو جهت بر بورس تهران اثرگذار است، اول صنایع هدف، صنعت پالایش و فرآورده‌های نفتی و شرکت‌های پتروشیمی مستقیم و غیرمستقیم تحت تاثیر قیمت نفت قرار دارند. دومین مساله اینکه نفت، عامل تعیین‌کننده برای میزان درآمدها و بودجه دولت است، کالایی که قیمت آن، ظرف مدت دو سال از 110 دلار برای هر بشکه به حدود 40 دلار رسیده است و این مساله باعث شده تمام کشورهای صادرکننده نفت، نظیر ایران، عربستان، امارات، ونزوئلا و حتی روسیه تحت تاثیر این کاهش قیمت قرار گیرند.

2- قیمت فلزات: بورس تهران کامودیتی محور است. قیمت فلزات از جمله روی و مس، قیمت فولاد و نرخ سنگ‌آهن می‌توانند تاثیر مثبت یا منفی بر بورس داشته باشند. میزان تقاضا برای این فلزات عامل رشد قیمت و تحرک مثبت بورس تهران خواهد بود. همچنین قیمت محصولات پتروشیمی نیز می‌تواند اثر مثبت یا منفی داشته باشد.

3- وضعیت بانک‌ها و نوسان نرخ سود: تراژدی بورس را در یک سال اخیر بانک‌ها رقم زدند، گروهی که کم‌ریسک‌های بورس در آن حضور داشتند و مورد توجه سرمایه‌گذاران حقوقی به عنوان نقطه اتکای سبد سرمایه‌گذاری بود. بازگشایی بانک ملت و بانک تجارت افت 5 /1 میلیارد دلاری بورس را رقم زد. هنوز وضعیت بازگشایی بانک صادرات با هزاران نفر سهامدار مشخص نشده و بانک‌های خصوصی نظیر گردشگری و سرمایه تکلیف بازگشایی‌شان مشخص نیست. این همه تحت تاثیر عدم شفافیت در صورت‌های مالی و اعمال استانداردهای بین‌المللی بود. وقتی ارتباطات بین‌المللی به پایین‌ترین حد خود رسیده بود، کسی خبر نداشت که روزی با باز شدن درها و رفع تحریم‌ها، این استانداردها دوباره به مطالبه نهادهای مالی بین‌المللی تبدیل می‌شود و مانع بهره‌گیری از فضای پسابرجامی و ارتباطات اقتصادی بین‌المللی می‌شود. این انتقاد هم به تیم اقتصادی دولت وارد بود که طی مذاکرات گامی در این مورد برنداشت. اعمال شفافیت در صورت‌های مالی بانک‌ها، موجب واقعی شدن سودهای آنها شد. البته اگر سپرده‌گذاران و سرمایه‌گذاران را در دو کفه ترازو قرار دهیم، هنوز برابری ایجاد نشده است. در یک سمت عدم توانایی بانک‌ها برای ساختن سود حس شده است و در سمت دیگر همچنان در حال دریافت سودهای بالا و گاه رویایی تا سه برابر نرخ تورم هستند. رقابت ناسالم بانک‌ها در عرصه جذب مشتری باعث بالا ماندن نرخ سود شده و تیم اقتصادی دولت هم برای واقعی کردن نرخ سود توفیقی نداشت، از یک طرف به صورت دستوری بانک‌ها را مجبور به پایین آوردن نرخ سود کردند که البته خود بهتر می‌دانند که این مساله عملی نشده است، از طرف دیگر در بازار سرمایه اقدام به عرضه اوراق اسناد خزانه اسلامی کردند تا آنجا که گاه نرخ سود در اعداد بالای 25 درصد هم کشف شد. عملاً دولت با عرضه این اوراق و با توجه به تقاضای زیاد برای پول، تا حدودی پایین آوردن نرخ بهره را غیرممکن کرده است، پس از این جهت هم نقض غرض اتفاق افتاده و هماهنگی سیستماتیک بین اجزای سیاست‌های دولت نیست.

4- رشد منفی صنعت ساختمان: سال 95 اگرچه برای کلیت اقتصاد ایران به واسطه افزایش فروش نفت و افزایش سطح تولیدات نفت و افزایش قابل ملاحظه صادرات سال مثبت و پردستاوردی بود، برای صنعت ساختمان رنگ و بوی خوشی نداشت و حتی رشد منفی را هم در این حوزه شاهد بودیم، عدم تحرک و رشد منفی این صنعت، صنایع بسیاری را در بورس تحت تاثیر قرار می‌دهد، از صنعت سیمان و کاشی و سرامیک تا ذوب‌آهن اصفهان و شیشه‌سازی همدان از رکود در بخش ساختمان رنج می‌برند.

5- عدم بهره‌گیری از فضای پسابرجام: معمولاً وقتی یک مذاکره در سطح ملی برگزار می‌شود و مورد حمایت عالی‌ترین مقامات یک نظام سیاسی قرار دارد، انتظار بر این است که همگان نتایج را بپذیرند و تلاش حداکثری در جهت بهره‌مندی از مزایای مثبت توافقنامه را آغاز کنند. اما متاسفانه منتقدان برجام انرژی زیادی را از دولت گرفتند و یک گفتمان ملی برای بهره‌گیری از فضاهای مثبت این توافقنامه ایجاد نشد. افزایش درآمدهای صنعت توریسم از جمله موارد مورد انتظار این توافقنامه بود که نه‌تنها به‌درستی محقق نشد، بلکه با حمله به سفارت عربستان، بخشی از درآمد گردشگری در شهرهایی مانند مشهد از بین رفت. بنابراین ضرورت ایجاد یک گفتمان ملی برای جذب سرمایه‌های خارجی و حضور قدرتمند در بازارهای جهانی از جمله مواردی است که می‌تواند مورد توجه قرار گیرد.

برای بورس کامودیتی‌محور تهران، انگیزه حرکت لازم است، این انگیزه زمانی برای سرمایه‌گذاران ایجاد می‌شود که یا بازار جایگزینی برای سرمایه‌گذاری وجود نداشته باشد یا چشم‌انداز بازدهی در بازار سرمایه بالاتر باشد. با نرخ‌های 20 تا 25‌درصدی سپرده‌ها و اوراق، امید به کسب بازدهی بالاتر در بورس، کمی دشوار به نظر می‌رسد، مگر اینکه تحرکی را در قیمت نفت و فلزات شاهد باشیم. از سوی دیگر برای هماهنگی میان نرخ سود و نرخ تورم باید اقداماتی انجام شود، در هیچ کشوری نرخ سود سه برابر نرخ تورم نبوده است که ما نمونه دوم آن باشیم. 

اگر در گفتمان ملی تغییراتی ایجاد شود عزم مسوولان برای جذب سرمایه‌گذار خارجی و حضور در فضای بین‌المللی جزم شود، شاهد بهره‌گیری واقعی از فضای پسابرجام و ایجاد تحرک مثبت در بورس خواهیم بود. وگرنه، در شرایط بورس تغییر معناداری رخ نخواهد داد مگر آنکه دوباره مشابه سال‌های 91 و 92، کاهش ارزش پول ملی، باعث رشد اسمی بورس شود یا در بعضی سهام خاص و آن هم کوچک تحرکات نسبی را شاهد باشیم. در صورت عدم تحقق این موارد، فراتر رفتن بازدهی بورس از بازدهی اوراق بهادار با درآمد ثابت برای سال 96 هم محل سوال است و با دشواری‌های بی‌شماری همراه خواهد بود.