مجامع تلخ
سهام بانک‌ها و کلاف سردرگم نقدشوندگی در بازار سرمایه
اهمیت نقدشوندگی آنقدر هست که آن را به عنوان یکی از اصلی‌ترین ویژگی‌های بازار سرمایه در نظر بگیریم و اولویت آن بر سودآوری مورد تاکید سرمایه‌گذاران باشد. در بازارهای پیشرفته مالی نیز ممکن است ابزارهایی وجود داشته باشد که نقدشوندگی آنها در مراتب پایین‌تری قرار دارد، اما این موضوع از همان ابتدا به اطلاع سرمایه‌گذاران رسانده شده و آنها در جریان میزان ریسکی که با آن مواجه‌اند از قبل قرار گرفته‌اند.
اهمیت نقدشوندگی آنقدر هست که آن را به عنوان یکی از اصلی‌ترین ویژگی‌های بازار سرمایه در نظر بگیریم و اولویت آن بر سودآوری مورد تاکید سرمایه‌گذاران باشد. در بازارهای پیشرفته مالی نیز ممکن است ابزارهایی وجود داشته باشد که نقدشوندگی آنها در مراتب پایین‌تری قرار دارد، اما این موضوع از همان ابتدا به اطلاع سرمایه‌گذاران رسانده شده و آنها در جریان میزان ریسکی که با آن مواجه‌اند از قبل قرار گرفته‌اند. مدتی است که در بورس تهران علاوه بر ریسک‌های معمول، ریسکی به نام ریسک نقدشوندگی نیز به وجود آمده، ریسکی که برخلاف یکی از اصول اولیه بورس‌هاست، به مثابه بازارهایی که ورود و خروج از آن آزاد است، اما با بسته بودن نماد سهم، از خروج سرمایه‌گذاران جلوگیری می‌شود. ریسکی که سرمایه‌گذار از ابتدا در جریان آن قرار نداشته و ناخواسته متحمل شده است. علت هرچه باشد، در نتیجه تفاوتی ایجاد نمی‌کند، نهاد ناظر ممکن است، به علت عدم شفافیت در اطلاعات، مسائل مالکیتی یا سایر موارد از معاملات سهم جلوگیری کند. طی مدتی که نماد سهم بسته باقی بماند، عملاً سرمایه‌گذار با قفل در منابع خود مواجه است و علاوه بر زیان احتمالی ناشی از خواب پول، از امکان بهینه‌سازی پرتفوی و امکان بهره‌مندی از سایر گزینه‌های سرمایه‌گذاری نیز بی‌بهره خواهد ماند، تا جایی که ملاحظات نهاد ناظر برآورده شود و دستور بازگشایی نماد داده شود، از آن بدتر هنگامی است که سرمایه‌گذاری سهمی را با شرایط اعتباری خریده باشد، پرداخت هزینه اعتبار با میانگین 20 درصد سالانه که هر ماه در حساب سرمایه‌گذاران ثبت می‌شود، باعث زیان دست‌کم 20 درصدی برای آن سرمایه‌گذار خواهد شد. بنابراین بورس تهران، در آستانه پیوستن به بازارهای جهانی، اگر چاره‌ای برای این معضل نیندیشد، با محدودیت در جذب سرمایه‌های خارجی نیز مواجه خواهد شد. محدودیتی که به یکی از ریسک‌های بنیادی بازار سهام تبدیل شده است.
سهام بانک‌ها تا همین دو سال پیش به مثابه یکی از گروه‌های کم‌ریسک بورس تهران مورد بررسی سرمایه‌گذاران بود. البته ریسک در مفهوم علمی خود با ابعاد مختلفی مواجه است و اظهار نظر درباره آن، در صلاحیت نهادهای مالی دارای مجوز از جمله شرکت‌های رتبه‌بندی و شرکت‌های مشاوره سرمایه‌گذاری است، اما سرمایه‌گذاران در بورس تهران از آنجا این گروه را، البته به اشتباه، کم‌ریسک ارزیابی می‌کردند، که معمولاً بانک‌ها بودجه‌های اعلامی را به صورت هموار در گزارش‌های ارسالی به بورس، پوشش داده و تقسیم سودهای منظمی نیز داشتند. کمتر پیش آمده بود که بانکی تعدیل منفی در سود دهد. در بین نمادهای این گروه تعدادی در بورس و تعدادی در فرابورس پذیرش شده بودند. اما موضوع هنگامی آغاز شد که بانک مرکزی خواستار ارائه صورت‌های مالی بانک‌ها با استانداردهای بین‌المللی بود و تقسیم سود بانک‌ها را هم تنها در صورتی مجاز می‌دانست که ناشی از فعالیت‌های عملیاتی آنها باشد. این مسائل و در پی آن اقدام سازمان بورس برای متوقف نگه‌داشتن نمادهای این گروه باعث شده برخی نمادهای این گروه بیش از یک سال از آخرین تاریخ معامله‌شان بگذرد و در دو بازگشایی سال پیش نیز، بانک ملت و بانک تجارت، 5 /1 میلیارد دلار از ارزش بورس تهران را قربانی شفافیت در صورت‌های مالی‌شان کردند. جدول یک مدت زمان بسته بودن نمادهای این گروه در بورس تهران را نشان می‌دهد.
واقعاً هزینه ایجاد شفافیت را سهامداران در این مدت پرداخت کرده‌اند. در حالی که سپرده‌گذاران در این بانک‌ها در حال دریافت سودهای چند برابر نرخ تورم هستند، سرمایه‌گذاران این بانک‌ها با تلخی طعم سودده نبودن مواجه شده‌اند، بانکی که سود عملیاتی ندارد اما در حال پرداخت سودهای بعضاً بیش از 20 درصدی به سرمایه‌گذارانش است. اما این تمام ماجرا نیست. علاوه بر روشن شدن واقعیت برای سهامداران، آنها توان اصلاح سبد سرمایه‌گذاری خویش را ندارند. اینکه در محاسبات‌شان با کم‌ریسک در نظر گرفتن سهام این گروه مرتکب خطا شده‌اند، تاوانی دارد که آن را می‌پردازند، اما قفل شدن سرمایه و غیرقابل‌برگشت بودن مسیر طی‌شده در این سرمایه‌گذاری، هزینه مضاعفی است که به آنها تحمیل می‌شود. برخی از این بانک‌ها از جمله بانک صادرات، تعداد زیادی سهامدار حقیقی و خرد دارد که مطمئناً در این یک سال متحمل هزینه‌های سنگینی شده‌اند. در محاسبه هزینه‌های سرمایه‌گذاران این گروه باید علاوه بر زیان هنگام بازگشایی نمادها، هزینه فرصت سرمایه‌گذاری را نیز در نظر گرفت. فرض کنید دو نفر در طول یک سال برای یک بانک واحد تصمیمات متفاوتی اتخاذ کرده‌اند، نفر اول مبلغ 100 میلیون تومان در آن بانک سپرده‌گذاری کرده و نفر دوم به همین میزان سهام آن بانک را خریداری کرده است. در پایان سال مالی نفر اول با سود بیش از 20 درصد، که دست‌کم 5 /2 برابر نرخ تورم است، لبخند رضایت بر لب داشته، در حالی که نفر دوم با زیان 50 میلیون‌تومانی مواجه شده است. تفاوت ثروت نفر اول و نفر دوم در پایان سال مالی به بیش از 70 میلیون تومان رسیده است، مجموع ثروت نفر اول بیش از 120 میلیون تومان است در حالی که نفر دوم به زحمت 50 میلیون تومان در اختیار دارد. حال اگر فرض کنیم نفر دوم به میزان سرمایه خود از یک شرکت کارگزاری اعتبار هم گرفته باشد، این اختلاف به طور معناداری بیشتر خواهد شد، زیرا هزینه مالی 20 میلیون‌تومانی نیز از ثروت نفر دوم کم می‌شود و عملاً سرمایه نفر اول چهار برابر سرمایه 30 میلیون‌تومانی نفر دوم است. این هزینه‌ای است که به طور نابرابر به برخی سرمایه‌گذاران در بورس تهران تحمیل شده است. آنجا که سپرده‌گذاران سوار بر کشتی آرامش سودهای تضمین‌‌شده هستند، سهامداران بانک‌ها در توفان شفافیت گرفتار شده‌اند.
به نظر می‌رسد، راهکار در نظر گرفته شده برای ایجاد شفافیت در بازار سرمایه، به گواه اظهارات مسوولان نهاد ناظر بازار سرمایه در حال بازنگری است، به گونه‌ای که حداکثر زمان توقف نماد، دو هفته باشد. از طرفی در بورس تهران نیز شرکت‌های با شفافیت اطلاعاتی نامناسب می‌توانند در بازارهای با ضوابط کمتر مورد معامله قرار گیرند. از جمله بازار پایه فرابورس، حتی پذیرای شرکت‌های در آستانه ورشکستگی نیز می‌تواند باشد. همچنین نقش نهادهای مالی از جمله شرکت‌های مشاوره سرمایه‌گذاری در این بستر نباید مغفول بماند، تحلیل اطلاعات ارائه شده بر عهده آنهاست و سرمایه‌گذاران نیز در صورت نداشتن تخصص لازم می‌توانند از خدمات این شرکت‌ها بهره‌مند شوند. دیرزمانی است که فعالان بازار سرمایه به این نتیجه رسیده‌اند که پیش‌بینی سود از سوی مدیران شرکت می‌تواند با انحراف همراه شود و بهتر آن است که سرمایه‌گذاران، خود با تکیه بر آمارهای ارائه شده به پیش‌بینی سود بپردازند. اهمیت نقدشوندگی به مثابه یکی از خصایص ذاتی بازار سرمایه آنقدر هست که شاید طعم شیرین آن در سال‌های آینده، یادآور هزینه‌هایی باشد که در این سال‌ها برای رسیدن به آن پرداخت شده است.
