ده گام خاندوزی
سعید اسلامی‌بیدگلی از نکات طرح جدید حمایت از بازار سرمایه می‌گوید
محمدامین خدابخش: داستان حمایت از بازار سرمایه به تازگی به مرحله جدیدی رسیده است. در آخرین تلاش‌ها برای بهبود وضعیت در این بازار چندی قبل وزیر امور اقتصادی و دارایی احسان خاندوزی از ارائه بسته‌بندی برای بهبود اوضاع در بازارهای مالی کشور خبر داد. برای مثال عنوان شده که دولت قرار است مالیات حاصل از دادوستدهای بازار سهام را در کنار ۳۰ هزار میلیارد تومان به صندوق تثبیت بازار سهام اختصاص دهد. در کنار این مساله نیز مواردی نظیر نرخ خوراک پتروشیمی‌ها، قیمت گاز و بهره مالکانه در حد معقول نگاشته شده است. سایر بندهای این برنامه نیز هر کدام به نحوی درصدد حمایت از بازار سهام برآمدند، با این حال از سوی بسیاری از کارشناسان که به بررسی این طرح‌ها پرداخته‌اند، موارد یادشده و موارد دیگری که در این طرح آمده دارای نقایص و مشکلاتی است. برخی گمان می‌کنند که هدف از ارائه چنین طرحی صرفاً ایجاد تغییر مثبت در جو روانی بازار است. به همین منظور در این مصاحبه با سعید اسلامی‌بیدگلی کارشناس بازار سرمایه به چند و چون طرح پیشنهادی دولت پرداخت شده و نقایص و نقاط قوت آن مورد بررسی قرار گرفته است.
♦♦♦
ریسک‌های قانونگذاری یکی از مهم‌ترین مسائلی هستند که در طول بیش از یک سال گذشته بازار را تحت‌تاثیر قرار داده‌اند. در همین باره چندی قبل لایحه بودجه سال 1401 از سوی دولت به بازار سرمایه تقدیم شد. چندی پس از آن طرح 10بندی وزیر اقتصاد به منظور حمایت از بازار سرمایه نیز رونمایی شد که نشانه‌هایی از مغایرت با لایحه بودجه داشت. از سویی دیگر نرخ‌های اعلام‌شده در خصوص مواردی نظیر خوراک پتروشیمی یا گاز صنایع نیز هر سال امکان تغییر دارند. به نظر شما چنین وضعیتی تابع چه عواملی است و چگونه به بازار سهام آسیب می‌زند؟
از مهم‌ترین ریسک‌هایی که فعالان بازار سرمایه همچنان با آن دست‌به‌گریبان هستند ریسک‌های سیاستگذاری و ریسک‌های مربوط به تغییر مداوم قوانین و مقررات است. در این میان نکته‌ای که به نظر می‌رسد این است که ذهنیت امکان‌پذیر بودن تغییر دائمی قوانین و مقررات آنچنان‌که در دولت‌های قبلی نیز وجود داشته در دولت فعلی نیز پابرجا و استوار است. بر این اساس تاکنون هیچ فعالیتی که حاکی از میل دولت به کاهش ریسک‌های موجود در این زمینه باشد، مشاهده نشده است. دلیل این امر این است که اولاً همچنان پایبند تغییر قوانین و مقررات به‌طور سالانه هستند و بنابراین حتی اگر در زمینه‌هایی نظیر نرخ خوراک پتروشیمی، قیمت گاز مصرفی صنایع یا بهره مالکانه به مقادیری برسند که به نفع بازار باشد مجدداً فعال بازار سرمایه باید سال دیگر به این فکر کند که دولت تا چه میزان میل به تغییر چنین نرخ‌هایی دارد.
نکته دوم این است که قبل از ارائه 10 بند حمایتی از بازار سرمایه لایحه بودجه به مجلس ارائه شده است. از آنجا که این لایحه سند پیشنهادی دولت برای بسیاری از برنامه‌های کلان اقتصادی است در حال حاضر مشخص نیست که مغایرت این دو با همدیگر چگونه حل‌وفصل خواهد شد. همان‌طور که می‌دانیم برخی از بندهای موارد ده‌گانه حمایت دولت از بورس که بعد از تقدیم لایحه بودجه سال ۱۴۰۱ به مجلس شورای اسلامی رونمایی شد، با بودجه یادشده مغایرت دارد. این خود عاملی است که از تداوم ریسک قانونگذاری و نبود یک نگاه بلندمدت برای سامان بخشیدن به بازار سرمایه حکایت دارد. از این‌رو به نظر می‌آید که نگاه حاکم بر حمایت از بازار سهام به این سمت است که با انواع سیاست‌های کوتاه‌مدت تنها به جهت‌دهی به مسیر شاخص بورس پرداخته شود. من فکر می‌کنم چنین مسائلی بسیار مهم‌تر از بررسی بندبند اجزای طرح پیشنهادی وزیر اقتصاد برای حمایت از بازار یادشده است.
از میان بندهای موجود در بسته حمایتی بازار سرمایه که چندی قبل از سوی وزیر اقتصاد رونمایی شد نظر شما در مورد بندهای مربوط به نرخ خوراک پتروشیمی و گاز که با بودجه مغایرت دارد و بندی که عملاً انتشار اوراق دولتی را منوط به وضعیت نقدینگی در بازار سرمایه کرده چیست؟ به نظر شما چطور می‌شود ابهام موجود در این زمینه را برطرف کرد؟
اما اگر بخواهیم به بندهای مندرج در طرح 10گانه حمایت از بازار سهام بپردازیم یکی از مسائلی که در آن به چشم می‌آید این است که ارقام مندرج به نرخ خوراک پتروشیمی و گاز صنایع فولادی با لایحه بودجه تناقض دارد و باید به این سوال پاسخ داده شود که کدام یک از این نرخ‌ها در نهایت در صنایع بورسی به‌کار گرفته خواهد شد. روشن شدن چنین مسائلی بدون شک می‌تواند بر جو روانی حاکم بر بازار موثر باشد.
اما نکته دیگری که در این طرح وجود دارد معافیت مالیاتی پنج‌درصدی است که مقرر شده به صنایع تولیدی اختصاص پیدا کند. مساله اینجاست که دولت با ارائه چنین تخفیفی عملاً دارد بخشی از دخالت‌هایی را که در صنایع کرده، جبران می‌کند. این در حالی است که اگر بسیاری از صنایع به حال خود گذاشته شوند و در کار آنها مداخله نشود می‌توانند به راحتی کسب درآمد کنند و بدون آنکه نیاز به مشوق‌هایی از این دست داشته باشند می‌توانند سهم دولت از مالیات را هم بپردازند. از این‌رو باید مشخص شود که در بسیاری از بخش‌ها چنین مشوق‌هایی در کنار دخالت‌های یادشده اساساً برای صنایع مفید هست یا نه. به نظرم این مساله از اهمیت بسیاری برخوردار است. اما در مورد برخی از بندهای این طرح نکات بسیار مهم‌تری هم وجود دارد؛ برای مثال در بند ۷ انتشار اوراق در بازار بدهی وضعیت بازار سرمایه به ورود نقدینگی منوط شده است. به نظر من این مساله بسیار مبهم است. چرا که دولت باید مشخص کند در صورت برقراری چنین وضعی نیاز خود به تامین مالی را چگونه برطرف خواهد کرد. برای مثال فرض کنید که دولت بنا به دلایلی نیاز به جمع‌آوری مقداری اوراق بدهی دارد. بر این اساس توانایی دولت در انتشار اوراق منوط به وضعیت مطلوب نقدینگی در بازار سرمایه خواهد بود. در چنین شرایطی اگر اوضاع در بازار سهام خوب نباشد جایگزین دولت برای تامین مالی چه خواهد بود؟ این مساله بسیار مهم در خصوص انتشار اوراق باید در بودجه سالانه دیده شود و منوط کردن آن به چنین امری به این معناست که نمی‌توان بر روی اعداد و ارقام مندرج در بودجه سالانه حساب باز کرد. بنابراین دولت باید مشخص کند که راه‌حل جایگزین در مورد چنین عملی چه خواهد بود چرا که همان راه‌حل جایگزین نیز می‌تواند بسیار بر روند بورس و کل اقتصاد کشور تاثیرگذار باشد.
عواملی از این دست سبب می‌شود که فرض را بر این بگذاریم که بسیاری از این موارد تنها به دلیل کنترل جو روانی حاکم بر بازار ارائه شده‌اند مگر آنکه دلایل محکم دیگری وجود داشته باشد که ما از آنها بی‌اطلاع باشیم. از این‌رو به نظر می‌آید که باید حتماً به این سوال کلیدی پاسخ داده شود. به همین دلیل است که من در چند سال گذشته بارها تاکید کردم که بودجه باید دارای سناریوهای مشخصی باشد. برای مثال دولت باید مشخص کند که در صورت تغییر در بندهای درآمدی آن هزینه‌ها را باید به چه شکلی تغییر دهد.
در بخش‌هایی دیگر از بسته پیشنهادی وزارت اقتصاد شاهد آن هستیم که از دو منبع درآمدهای حاصل از دادوستد سهام و همچنین اختصاص 30 هزار میلیارد تومان قرار شده به صندوق تثبیت بازار سهام کمک شود. این در حالی است که به نظر می‌رسد همسو با افزایش سطح دارایی در اختیار این صندوق و ارتقای نقش آن در بازار سرمایه، قوانین حاکم بر افشای اطلاعات و دستورالعمل‌های نظارتی آن به‌روز نشده است. به نظر شما اعمال تغییرات در این خصوص تا چه حد در مقطع فعلی مورد نیاز است؟
مورد دیگر که در برنامه ۱۰گانه دولت برای حمایت از بورس از سوی وزیر اقتصاد ارائه شده بندهای مربوط به حمایت از صندوق تثبیت و توسعه بازار برای افزایش نقش آن در بورس و فرابورس است. در این مورد باید حتماً توجه داشت که در سال‌های گذشته صندوق تثبیت بازار نقش چندان پررنگی در حمایت از بازار سرمایه نداشته است با این حال اگر قرار باشد مبالغ یادشده به این صندوق تزریق شود احتمالاً شاهد تغییر جایگاه نهاد یادشده در بازار سهام ایران خواهیم بود. البته پیش از آن باید به خاطر داشته باشیم که در صورت تحقق این منابع برای صندوق یادشده باید تمامی دستورالعمل‌های فعالیت و همچنین دستورالعمل‌های مربوط به افشای اطلاعات با افزایش نقش این صندوق در بازار سهام تغییر کند. پس از آن خواهیم دید که آیا این شیوه حمایت بازار می‌تواند به بهبود وضعیت بازار سرمایه کمک کند یا نه.
اما در این بسته ده‌بندی یک بند هم وجود دارد که می‌تواند چالش‌های سیاستگذاری را به دنبال داشته باشد. در این بند بانک مرکزی موظف شده تا در بازار بین‌بانکی و بازار ثانویه مداخله کند و سقف نرخ سود را در محدوده ۲۰ درصد نگه دارد. کلیت این تصمیم به نظرم مفید است یعنی اینکه دولت به این نتیجه رسیده که باید نرخ سود را در یک محدوده معین کنترل کند اما نباید از این نکته غافل شد که متغیرهای اقتصادی متعددی در شکل‌گیری نرخ بهره اثر دارند. برای مثال فروش اوراق بدهی از مسائلی است که تاثیر بسیار بالایی در شکل‌گیری نرخ بهره دارد. اکنون در بازار بدهی نرخ بازده تا سررسید برخی از اوراق به محدوده ۲۵ درصد نیز رسیده است. برای من به عنوان یکی از فعالان بازار سرمایه که در حوزه مالی هم تحصیل کرده شبهه جدیدی در این خصوص وجود دارد که در صورت بالا بودن نرخ بهره در بازارهای دیگر نرخ یادشده را چگونه می‌شود در محدوده ۲۰ درصد نگه داشت. اصلاً خوب نیست که سیاستگذار قانونی بگذارد یا وعده‌ای بدهد که حتی نتواند به سمت تحقق آن حرکت کند. البته وقتی برای رسیدن به یک نقطه مطلوب هدف‌گذاری می‌شود طبیعی است که سیاستگذاران نتوانند به‌طور دقیق به هدف معین‌شده دست یابند و در برخی موارد با کاستی‌هایی روبه‌رو باشد. اما بسیار مهم است که حداقل وقتی هدفی گذاشته می‌شود حرکت سیاستگذار و رفتارهای آن در جهت رسیدن به هدف یادشده باشد. در صورتی که این وضعیت از سوی مقامات سیاستگذار رعایت نشود از اعتماد جامعه نسبت به تصمیم‌گیری‌ها به شدت کاسته خواهد شد. برای مثال بسیار اهمیت دارد که وقتی نرخ بهره در سطح ۲۰ تعیین می‌شود دولت با پرهیز از فروش اوراق فضا را برای افزایش نرخ بهره فراهم نکند، همچنین کسری بودجه بالا وجود نداشته باشد. این در حالی است که در ایران وجود هر دوی اینها را شاهد هستیم. چنین رفتارهایی همان‌طور که گفتم به سلب اعتماد از مردم می‌انجامد و آسیب‌های بلندمدتی به اقتصاد می‌زند. با وجود این نمی‌توان گفت که طرح ارائه‌شده حتی برخی از آن بندهایی که من به آنها انتقاد دارم تاثیر روانی مثبت در بازار ندارند. چنین حمایت‌هایی می‌تواند به خوش‌بینی بازار کمک کند.
از دیگر مسائلی که در طرح وزارت اقتصاد برای بهبود شرایط در بورس مطرح شده حضور رئیس سازمان بورس در جلسات ستاد اقتصادی دولت بوده تا از این طریق او نیز در این تصمیم‌گیری‌ها دخیل شود. چون این امر نیز می‌تواند بسیار کمک‌کننده باشد، با این حال باید توجه داشته باشیم که چنین امری نباید تاثیر معکوس بر بازار سرمایه بگذارد به این معنا که بورس را به وسیله‌ای برای تامین مالی دولت تبدیل کند.
در حال حاضر نظرهای مختلفی در مورد حمایت از بازار سرمایه شنیده می‌شود. برخی بر این باور هستند که باید منافع بورس را به هر طریقی حفظ کرد و برخی دیگر نیز اذعان دارند که منافع بازار سرمایه را باید به عنوان بخشی از اقتصاد کشور در نظر گرفت. نظر شما در این باره چیست؟
بازار سرمایه جزئی از اقتصاد کشور است. اساساً در بلندمدت امکان‌ناپذیر است که نقش‌های مختلف اقتصاد ناکارا و دارای عملکرد غیربهینه باشد اما بازار سرمایه می‌تواند رشد و رونق داشته باشد. به همین دلیل است که بخشی از فعالان بازار سرمایه بر این باور هستند که تصمیمات در بخش واقعی اقتصاد باید به نوعی باشد که آثار رونق آن در بازار سرمایه هم پدیدار باشد و از این طریق مردم بتوانند از منافع ایجادشده در بخش واقعی اقتصاد بهره برده و در بورس سود کنند.
اول اینکه سیاستگذار نمی‌تواند به شیوه‌ای رفتار کند که به بخش واقعی اقتصاد ضربه بزند اما انتظار داشته باشد در بلندمدت رونق بازار سرمایه حفظ شود. به نظرم این رابطه بسیار روشن است. البته این رابطه لزوماً در کوتاه‌مدت برقرار نیست و ممکن است برخی از تصمیمات بتواند به رونق بازار سهام بینجامد در حالی که در کلیت اقتصاد اتفاق مناسبی رخ نداده است؛ از این‌رو اگر هدف بهبود وضعیت بازار در بلندمدت باشد نمی‌توان بخش واقعی اقتصاد را در تصمیمات نادیده گرفت. عکس این مساله نیز صادق است؛ نباید به نحوی تصمیم‌گیری شود که برای بهبود وضعیت در بازار دیگر بازار سرمایه لطمه ببیند.
در سال‌های گذشته شاهد بودیم که نحوه حمایت از بازار به این‌گونه بود که برای ایجاد آرامش در افکار عمومی از برخی از نمادهای شاخص‌ساز حمایت می‌شد و با مثبت شدن شاخص بسیاری وضعیت بازار را خوب قلمداد می‌کردند. با توجه به اینکه مقرر شده سرمایه عظیمی به صندوق تثبیت بازار تزریق شود فکر می‌کنید که آیا نیاز به تغییر ساختارهای نظارتی و عملکردی در این صندوق‌های حمایتی وجود دارد؟
نکته مهم این است که تاکنون حجم سرمایه در دسترس صندوق و سایر صندوق‌های محیطی چندان زیاد نبود، حال اگر قرار است نقش و سهم این صندوق‌ها در بازار زیاد شود باید همه بدانند که شیوه‌های معاملاتی آن چگونه است؛ چگونه اطلاعات خود را افشا خواهد کرد؛ نظارت بر این صندوق‌ها چگونه انجام می‌شود و اطلاعات نهانی در آنها چگونه کنترل می‌شود. اگرچه در حال حاضر نمی‌توان گفت که نظارتی روی این صندوق‌ها نیست یا مواردی که نام بردم وجود ندارد با این حال باید به این نکته اشاره کنیم که نحوه عملکرد آنها آنقدر که باید از لحاظ جوانب یادشده روشن نیست. از طرفی می‌خواهم به این نکته هم اشاره کنم که چنین نحوه حمایتی در بسیاری از کشورهای دنیا اصلاً مرسوم نیست و در بازارهای مالی پیشرفته با تزریق نقدینگی از بازار سهام حمایت نمی‌کنند بلکه حمایت صحیح حمایت سیاستگذارانه است. اما به هر حال اگر قرار باشد حمایت هم به این شکل انجام شود باید بدانیم که قواعد بازی در آن باید تا حد مطلوبی شفاف باشد. هم‌اکنون در خصوص نحوه هزینه‌کرد منابعی که وارد صندوق خواهد شد اطلاعات شفافی در دسترس نیست. شاید مادامی که این صندوق‌ها کوچک بودند و نقش چندانی در بازار نداشتند می‌شد از این عدم شفافیت چشم‌پوشی کرد اما حالا که منابع عمومی در اختیار آنها قرار می‌گیرد باید حتماً نحوه افشای اطلاعات در آنها تغییر کند. اگر قرار باشد آثار چنین تصمیماتی را بعداً بتوانیم در بازار به‌طور مناسبی اندازه‌گیری کنیم باید نحوه خرید و فروش‌ها، قواعد مبتنی بر تصمیم‌گیری و عواملی از این دست به‌طور کامل معین شود. از این‌رو به نظر می‌رسد که قبل از ارائه مبالغ کلان به صندوق‌های حمایتی ابتدا باید نحوه نظارت دقیق بر خرج‌کرد منابع در آنها مشخص شود.
