عوارض خروج
گفت‌وگو با نیما نامداری درباره چشم‌انداز دیجی‌کالا
در یک حرکت ناگهانی و در حالی که گفته می‌شود اعضای هیات‌مدیره سرآوا هم خبر نداشتند، «همراه اول» موفق شد ۴۰ درصد از سهام «دیجی‌کالا» را به دست آورد. البته هنوز این صید بزرگ نهایی نشده و تنها در حد مصوبه مجمع است اما با این تصمیم، سرآوا از دیجی‌کالا خارج می‌شود. خبر خروج سرآوا از دیجی‌کالا و واگذاری سهم این سرمایه‌گذار به همراه اول مهم‌ترین خبر اکوسیستم استارت‌آپ‌ها و اقتصاد بخش خصوصی بود. پیش از این دیجی‌کالا تحت فشار بود که سهامداران خارجی خود را وادار به فروش 32درصد سهام خود کند اما به نظر می‌رسد این فشار به خروج سرآوا از این شرکت منجر شد. به این ترتیب همراه اول دو کرسی در دیجی‌کالا به دست می‌آورد و سرآوا پس از 12 سال از این شرکت خارج می‌شود. با نیما نامداری از فعالان این حوزه درباره علل خروج سرآوا و فروش سهم به همراه اول گفت‌وگو کردیم.
♦♦♦
گفته می‌شود با خروج سرآوا از دیجی‌کالا اولین خروج موفق سرمایه‌گذار از کسب‌وکارهای نوپا رقم خورده است. البته پیشتر هم خروج سرمایه وجود داشته اما سود حاصل از آن چنین چشمگیر نبوده که آن را مهم بدانیم. آیا شما خروج مهم‌ترین سرمایه‌گذار دیجی‌کالا یعنی سرآوا را موفق می‌دانید؟
برای ورود به این بحث اول باید موضوعی را مشخص کنیم. اینکه خروج سرمایه از استارت‌آپ‌ها به دو روش اتفاق می‌افتد؛ یک روش آن عرضه سهام در بورس است؛ یعنی سرمایه‌گذاری که در مقطعی روی بنگاهی سرمایه‌گذاری کرده، با موفقیت و رشد آن استارت‌آپ سهامش را در بورس عرضه می‌کند. پس عرضه‌کننده سهام همان فرد یا شرکتی است که در ابتدا سرمایه‌گذاری کرده و از طریق عرضه سهام در بورس، پولش را خارج می‌کند. روش دوم؛ همین بحث ادغام و تملیک است. یعنی استارت‌آپ رشد می‌کند و موفق می‌شود و مجموعه بزرگ‌تری می‌آید و سهام آن را می‌خرد، تملکش می‌کند و صاحبش می‌شود. سهام را از چه کسی می‌گیرد؟ از همان سرمایه‌گذاری که ابتدا سرمایه‌گذاری کرده است. اساساً این مدل سرمایه‌گذاری توسط شرکت‌های VC یا اصطلاحاً سرمایه‌گذاری خطرپذیر یا سرمایه‌گذاری جسورانه انجام می‌شود. چرخه سرمایه‌گذاری هم به این صورت است که ابتدا در مراحل اولیه رشد، روی یک استارت‌آپ سرمایه‌گذاری می‌کند یا عددی پرداخت کرده و بخشی از سهام آن استارت‌آپ را می‌خرد. چرا به این روش می‌گویند سرمایه‌گذاری خطرپذیر؟ به این دلیل که فرد زمانی این سرمایه‌گذاری را انجام می‌دهد که مشخص نیست این استارت‌آپ موفق شود و رشد کند و به همین دلیل ریسک و خطر کار را می‌پذیرد. یک سرمایه‌گذار خطرپذیر، به این امید سرمایه‌گذاری می‌کند که چند سال بعد با رشد سریع این استارت‌آپ، سرمایه‌اش چند برابر شود و او نیز بتواند با بازده خوبی سرمایه‌اش را خارج کند. دقیقاً به همین دلیل سرمایه‌گذاران خطرپذیر معمولاً سبدی از سرمایه‌گذاری دارند. هر سال روی 10 یا 15 استارت‌آپ سرمایه‌گذاری می‌کنند به این امید که از این تعداد استارت‌آپ، یک یا دو یا بیشترشان موفق شود. در نظر داشته باشید که معمولاً بیشتر استارت‌آپ‌ها شکست می‌خورند و ایده‌ها موفق نمی‌شود و رشد مورد‌انتظار اتفاق نمی‌افتد. ممکن است یک یا دو استارت‌آپ موفق عمل کنند و یکباره بازدهی قابل‌‌توجهی داشته باشند و زیانی که بر سرمایه‌گذاری‌های شکست‌خورده ایجادشده را نه‌تنها پوشش دهند بلکه سود قابل توجهی هم برای سرمایه‌گذار ایجاد کنند. این مقدمه را گفتم که براساس آن توضیح دهم که در مورد سرآوا نظرم چیست. اگر می‌خواهیم عملکرد سرآوا را در این خروج ارزیابی کنیم، باید ببینیم مجموع سرمایه‌گذاری‌هایی که در استارت‌آپ‌های مختلف داشته چه عوایدی به دنبال داشته است. به این منظور باید یادآوری کنم که سرآوا اولین صندوق سرمایه‌گذاری خطرپذیر در ایران است که از 14 سال پیش فعالیت می‌کند و سرمایه‌گذاری‌اش در دیجی‌کالا هم از حدود 12 سال پیش آغاز شده است. بررسی دقیق‌تر به ما نشان می‌دهد که سرآوا در این سال‌ها با اینکه سرمایه‌گذاری زیادی داشته، تقریباً هیچ خروج موفقی نداشته است. البته خروج‌هایی داشته اما به اندازه دیجی‌کالا نبوده است. مثلاً چند وقت پیش الوپیک را فروخت. ولی شخصاً اطلاع ندارم و نمی‌دانم بازده آن سرمایه‌گذاری چقدر بوده است. طبیعتاً خیلی از سرمایه‌گذاری‌های سرآوا در این سال‌ها مثل بقیه بنگاه‌ها از بین رفته و ممکن است خیلی از آنها ناموفق بوده و اکنون باید بتواند آن سرمایه‌های از‌دست‌داده را در این چند سرمایه‌گذاری موفق جبران کند. به همین دلیل باید ببینیم خروجی که سرآوا در دیجی‌کالا داشته، بر اساس بازدهی که ساخته، با احتساب تورم آیا بازدهی قابل‌قبولی هست که بقیه سرمایه‌گذاری‌های شکست‌خورده‌اش را پوشش دهد یا نه. این تقریباً روش ارزیابی همه VCها در دنیاست.
سرآوا سال 13۹۱ به دیجی‌کالا ورود پیدا کرده و در این مدت تهدید سرمایه، عدم امنیت بازگشت، نوسان‌های بازار، تورم و... ازجمله هزینه‌هایی بوده که برای این همراهی پرداخت کرده است. آیا شما این سود و هزینه را مناسب برآورد می‌کنید؟
گمان نمی‌کنم خروج سرآوا از دیجی‌کالا خروج ناموفقی باشد. برخی گفته‌اند که سرمایه سرآوا در این مدت هزار درصد رشد کرده که با احتساب تورم است. بنابراین متوسط بازده سالانه سرآوا حدود 30 درصد است و در همین دوره زمانی، متوسط تورم سالانه بیشتر از 30 درصد بوده است. به نظر نمی‌رسد که این بازده، بازده عجیب‌وغریبی باشد و شخصاً فکر می‌کنم نه‌تنها از نظر سرمایه‌گذاری درون یک استارت‌آپ خیلی عملکرد موفقی نبوده، بلکه حتی در قیاس با بقیه سرمایه‌گذاری‌های این شرکت و برای پوشش دادن کل سبد سرمایه‌گذاری‌هایش هم سرآوا نتوانست به بازدهی خوبی برسد. سوال کلیدی این است که آیا اصلاً سرآوا چاره دیگری داشته؟ به نظر می‌رسد چاره دیگری هم نداشتند. به‌هرحال سرآوا به دلایلی که حالا جای بحثش اینجا نیست، مدت‌ها دچار مشکلاتی بوده است. چه استارت‌آپ‌هایی مثل مجموعه هزاردستان که متشکل از کافه بازار، دیوار، بلد و کارنامه هستند و چه مجموعه دیجی‌کالا و چه بعضی از استارت‌آپ‌های دیگری که سرآوا در آنها سرمایه‌گذاری کرده بود، در این سال‌ها با محدودیت‌هایی روبه‌رو شدند. به‌طور غیررسمی گفته می‌شد دلیل اینکه اجازه نمی‌دهند شرکت‌هایی مثل دیجی‌کالا، علی‌بابا، کافه بازار و هزاردستان سهامشان در بورس عرضه شود، همین سهامداری سرآوا بوده است. یعنی حساسیتی روی سرآوا شکل گرفته بود. به همین دلیل به نظرم اصلاً سرآوا چاره‌ای نداشت و باید خارج می‌شد. روش عرضه سهام در بورس بسته شده بود، پس تنها راهی که باقی ماند همین بحث تملیک بود. غیر از این انتخاب دیگری نداشت. وقتی همه می‌دانند حول‌وحوش سرآوا حساسیت‌هایی وجود دارد و این شرکت ناچار است که از این استارت‌آپ‌ها خارج شود، طبیعی است که قدرت چانه‌زنی پیدا می‌کنند. در این میان شرکتی مثل همراه اول که یک مجموعه خصولتی است و امکانات و حمایت‌های ویژه خودش را دارد و توان چانه‌زنی هم دارد به میدان می‌آید و سهام دیجی‌کالا را صاحب می‌شود. به نظر من عرضه 30 هزار میلیاردتومانی دیجی‌کالا هم ارزش‌گذاری بالایی نبود ضمن اینکه روی همین ارزش‌گذاری 30 هزار میلیاردتومانی، دوباره 30 درصد هم تخفیف داده شد؛ یعنی به نظر می‌رسد که سرمایه‌گذاری صورت‌گرفته، چیزی حدود 22 هزار میلیارد تومان بود. اینها را وقتی کنار هم قرار می‌دهیم، احساس می‌کنیم سهامداران سرآوا و خودِ بنیان‌گذاران دیجی‌کالا در مخمصه افتاده بودند و چاره دیگری نداشتند، باز همین که راهی پیدا شده و توانستند از آن مخمصه خارج شوند حتی با اینکه زیر قیمت فروختند، به نظر من جای خوشحالی دارد.
عموماً وقتی چنین توافق‌هایی رخ می‌دهد، طرف قوی‌تر (از منظر نزدیکی به حکمران) تملک شرکت‌ها را تصاحب کرده و مدیریتش را هم بر عهده می‌گیرد. نمونه ترسناکش ایران‌خودرو بوده و در حال حاضر هم گلرنگ با ورود به تپسی علاوه بر تغییر مدیرعامل، تمامی زیرساخت‌ها را عوض کرده است. حالا با توجه به شروطی که دیجی‌کالا برای همراه اول گذاشته، که تغییری در ساختار صورت نگیرد و تغییرات به صلاحدید مدیرها باشد و از همراه اول کسی وارد حوزه اجرایی نشود؛ به نظر شما معامله خوبی صورت گرفته است؟
در مورد نحوه این سرمایه‌گذاری و شروطی که گذاشته شد؛ به قرارداد دسترسی نداریم و نمی‌دانیم چه شرایطی گذاشته شده و ضمانت اجرایش چیست. به همین دلیل واقعاً نمی‌شود قضاوتی کرد. ولی آن طرف ماجرا را هم باید دید که به هر حال سرمایه‌گذار وقتی سهامی را می‌خرد نمی‌آید که تعطیلش کند یا آن را از کارایی بیندازد. آنها هم حتماً برنامه رشد دارند. مثلاً گلرنگ که یک برنامه رشد داشته و الان هم خیلی جدی دارد کار می‌کند مجموعه تپسی را خرید. ولی این دغدغه، دغدغه درستی است که آیا آن مجموعه‌ها اساساً توانایی استفاده درست و بهینه از استارت‌آپ‌ها را دارند؟ به هر حال شرکت‌های استارت‌آپی فرهنگ خاص خودشان را دارند. مناسبات و مسائل درونشان متفاوت است. خیلی وقت‌ها وقتی شما به این شرکت‌ها می‌روید، می‌بینید که اساساً آن ساختار بوروکراتیک، آن تشریفات و آن پیچیدگی‌های شرکت‌های سنتی و بزرگ را ندارند و آدم‌هایی که در این مجموعه‌ها کار می‌کنند اساساً به لحاظ فرهنگی و به لحاظ فضای انسانی متفاوت هستند. خب اگر مجموعه‌ای مثل گلرنگ یا همراه اول با این اقتضائات آشنا نباشند به شدت دچار مسئله می‌شوند. واقعیت دیگر هم این است که بنیان‌گذار استارت‌آپ‌ها، نیامدند این استارت‌آپ را ایجاد کنند که تا آخر عمر در آن بمانند. آنها کارآفرینی را دوست دارند. آنها ساختن را دوست دارند. در دنیا هم می‌بینید که کارآفرین‌ها عموماً استارت‌آپ‌های متفاوتی را ایجاد می‌کنند؛ یکی مثل ایلان ماسک از جایی شروع کرده و بعد رفته استارت‌آپ بعدی و بعد شرکت بعدی... اغلب این‌طوری هستند. جف بزوس با آمازون شروع کرد و در حال حاضر دارد اساساً در یک شرکت دیگر کارهای فضایی انجام می‌دهد، فضاپیما می‌سازد. بعضی‌ها هم مثل بنیان‌گذاران گوگل در شرکت خودشان می‌مانند ولی دیگر مدیریت اجرایی قبول نمی‌کنند و در نقش‌های هیات‌مدیره در کنار شرکت تجربه‌های جدید می‌سازند. مسئله ما در ایران این است که بنیان‌گذاران این استارت‌آپ‌ها مثل برادران محمدی، میلاد منشی‌پور، حسام آرمندهی در دیوار و هزاردستان و... در استارت‌آپ خود گیر می‌کنند. نه می‌توانند از آن خارج شوند، نه می‌توانند بفروشند و نه عرضه اولیه سهام وجود دارد و اینها از یک جایی به بعد خودشان کارمند شرکت‌های خودشان می‌شوند و این مقداری آنها را از کارایی و انگیزه دور می‌کند. اگر مدیرها قرار باشد تا ابد به استارت‌آپشان بچسبند و از آن خارج نشوند، اتفاق درستی نیست. یعنی در حال حاضر احتمال دارد آقای منشی‌پور که از تپسی خارج شده واقعاً خوشحال باشد چون منابعی دستش آمده و می‌تواند استارت‌آپ جدیدی راه بیندازد. ایلان ماسک تمام کارهایی که در این سال‌ها کرده به واسطه خروج موفقی بوده که از پی‌پل داشته است.
تا قبل از این چنین همراهی بین حکمران و بخش خصوصی به ویژه در اکوسیستم استارت‌آپی وجود نداشته است، چه چشم‌اندازی در پس این همکاری وجود دارد؟
من همراهی خاصی نمی‌بینم. به هر حال این استارت‌آپ‌ها را مدت‌ها گرفتار می‌کنند و به آنها فشار می‌آورند و در مخمصه قرار می‌دهند و اینها ناچار می‌شوند زیر قیمت به یک بازیگری که یا خودش حاکمیتی است، یا کارت سفید از نهادهای حاکمیتی دارد، استارت‌آپ را بفروشند. البته می‌فهمم که ما می‌توانیم به مدیران استارت‌آپ بگوییم به جای اینکه اینها را تعطیل و مصادره کنند و حکم به توقف فعالیت‌شان بدهند، به هر حال این شانس را پیدا می‌کنند که شریک بانفوذی پیدا کنند و بتوانند به کارشان ادامه دهند. از این جهت شاید بد نباشد، ولی این وضع، واقعاً شرایط مختص ایران است و ما در هیچ جای دنیا چنین تجربه‌ای نداریم. البته در روسیه هم بعد از جنگ اوکراین این اتفاق افتاد؛ یعنی دولت روسیه سهام یکسری استارت‌آپ‌هایی را که در روسیه فعال بودند که بعضی‌هایشان روسی بودند و بعضی‌هایشان روسی نبودند، مصادره کرد. مصادره به این معنا که از آنها خریدند، ولی در یک فضای غیرمنصفانه خریداری شدند. در ایران هم می‌توانیم بگوییم چنین اتفاقی افتاده است، ولی برداشت من از این، «همراهی» نیست بلکه برداشت من، «محدودیت» است.
برخی در فضای مجازی واگذاری 40 درصد از سهام دیجی‌کالا به همراه اول را نوعی باج‌دهی این استارت‌آپ در پس اتفاق‌هایی که در ماه‌های اخیر برایش رخ داده دانستند. شما چقدر با این ایده هم‌نظر هستید؟
من کلمه باج را به کار نمی‌برم. گاهی شما به عنوان صاحب یک کسب‌وکار به گزینه‌های روی میز نگاه می‌کنید. وقتی گزینه‌ها محدود است، ناچارید از بین همان‌ها انتخاب کنید. دیجی‌کالا به شدت سرمایه‌بر است؛ اگر رشد ایجاد نکند، از بانک‌ها وام نگیرد یا اگر نتواند در بازار سرمایه تامین مالی کند به چه دردی می‌خورد؟ هر دو راه به روی دیجی‌کالا تقریباً بسته بود. از سوی دیگر هم فشار روی آنها کم نیست. همان اتفاقی که شما در ذهنتان احتمالاً بابت طرح این سوال بوده، مثل همان مقطعی که سر حجاب پلمب‌شان کردند، سر آن داستانِ ماگ، مدیرعامل این شرکت تا آستانه ورود به زندان پیش رفت و حالا فشارهای غیررسمی و غیرآشکاری که مردم شاید خبر نداشته باشند در پشت صحنه وجود دارد. بنابراین اگر خودتان را جای مدیران ارشد این شرکت بگذارید و ببینید که از این طرف فشار روی شماست و از آن طرف فضای رشدتان بسته است، از آن طرف به سرمایه‌گذارتان اجازه نمی‌دهند که سرمایه‌اش را خارج کند چه کار می‌کنید؟ من از این جهت به دوستان حق می‌دهم. در عین حال؛ به آن طرف ماجرا هم خوش‌بین هستم یعنی احساس می‌کنم با همه حرف‌هایی که زدیم، همین که حاکمیت با همین چهارچوب و محدودیت‌ها تصمیم گرفته راه خروجی نشان دهد خوب است.
