تکمیل پازل
انتشار گواهی سپرده مبتنی بر ارز چه اثری در بازار خواهد داشت؟
بانک مرکزی سه محور برای عبور از التهابات ارزی در دسترس عموم قرار داد. انتشار اوراق گواهی سپرده، اوراق گواهی مبتنی بر ارز و پیش‌فروش سکه، طرح مقابله با سفته‌بازی در بازار ارز را تشکیل می‌دهند. یکی از محورهای این بند، اوراق گواهی مبتنی بر ارز است که با هدف ریسک‌زدایی از دارایی‌های ریالی، صورت گرفته است.
بانک مرکزی سه محور برای عبور از التهابات ارزی در دسترس عموم قرار داد. انتشار اوراق گواهی سپرده، اوراق گواهی مبتنی بر ارز و پیش‌فروش سکه، طرح مقابله با سفته‌بازی در بازار ارز را تشکیل می‌دهند. یکی از محورهای این بند، اوراق گواهی مبتنی بر ارز است که با هدف ریسک‌زدایی از دارایی‌های ریالی، صورت گرفته است. این اوراق می‌تواند ریسک نوسانات نرخ ارز را برای خریداران به صفر برساند. علاوه بر بازدهی ارزی، سود 4درصدی (برای اوراق با سررسید یک‌ساله) و ۵ /۴درصدی (برای اوراق با سررسید دوساله) نیز شامل دارندگان اوراق ارزی خواهد شد. در واقع جذابیت سرمایه‌گذاری برای خرید اسکناس کاهش خواهد یافت، زیرا سرمایه‌گذاران با خرید این اوراق علاوه بر پوشش ریسک نوسانات ارز نرخ سود چهار درصد و بیشتر را نیز کسب می‌کنند، از سوی دیگر انتشار این اوراق می‌تواند به نوعی باعث افزایش اعتبار سیاستگذار تلقی شود. زیرا عملاً سیاستگذار با انتشار این اوراق به این نکته تاکید می‌کند، نوسانات نرخ ارز به شکلی است که بانک مرکزی می‌تواند این افزایش را حتی با نرخ چهار درصد بیشتر پوشش دهد. بررسی‌های میدانی حاکی از آن است که در شرایط کنونی استقبال از خرید اوراق ارزی، به گرمی اوراق 20درصدی ریالی نبوده است، اما به نظر می‌رسد که بخشی از تقاضای این اوراق، نه تقاضاکنندگان خرد، بلکه شرکت‌ها و تسهیلات‌گیرندگان ارزی باشد. در واقع اگر تسهیلات‌گیرندگان ارزی بخواهند از این تسهیلات به ریال هزینه کنند و بخواهند ریسک این اوراق را نیز پوشش دهند، می‌توانند با خرید این اوراق علاوه بر پوشش ریسک نوسانات ارزی، از مزایای نرخ سود نیز بهره‌مند شوند.
شرایط خرید اوراق مبتنی بر ارز
انتشار اوراق مبتنی بر ارز از روز شنبه 28 بهمن‌ماه سال جاری آغاز شده است اما همانند اوراق سپرده، محدود به بازه زمانی دوهفته‌ای نخواهد بود. فروش این اوراق در بانک‌های عامل تا اطلاع ثانوی ادامه خواهد داشت. این گواهی با نام برای هر شخص، صادر می‌شود. حداقل مبلغ لازم برای خرید این اوراق، معادل ریالی صد یورو یا دلار خواهد بود. از این بند بخشنامه، می‌توان دریافت که اوراق ارزی بر مبنای دلار یا یورو خواهد بود. اما هنگام فروش اوراق، معادل ریالی این ارزها از سوی بانک دریافت می‌شود. نحوه محاسبه معادل ریالی به این صورت است که بانک پس از محاسبه میانگین نرخ فروش سامانه سنا در ۳۰ روز تقویمی منتهی به روز قبل از فروش، نسبت به دریافت معادل ریالی ارز از مشتری اقدام و گواهی سپرده ریالی مبتنی بر ارز را صادر و به مشتری ارائه می‌کند. اما در زمان بازپرداخت اصل مبلغ این گواهی، بر اساس میانگین نرخ فروش سامانه سنا در یک هفته تقویمی منتهی به روز قبل از سررسید خواهد بود که از سوی بانک صادرکننده محاسبه و پرداخت می‌شود. هنگام پرداخت نیز معادل ریالی اصل و سود به دارنده گواهی سپرده پرداخت می‌شود.
همان‌طور که پیشتر از سوی بانک مرکزی اعلام شد، نرخ سود گواهی سپرده ریالی مبتنی بر ارز، برای گواهی‌های یک‌ساله ۴ درصد و برای گواهی‌های دوساله ۵ /۴ درصد در سال خواهد بود. سود این اوراق در بازه‌های زمانی شش‌ماهه پرداخت می‌شود. هنگام محاسبه سود، قیمت ارز در یک هفته منتهی به روز قبل از بازخرید محاسبه و نرخ سود بر آن اعمال می‌شود. این ابزار مالی می‌تواند برای شرکت‌هایی که دریک سال آینده هزینه ارزی به شکل خرید مواد اولیه یا بازپرداخت تسهیلات دارند، مناسب باشد. این گروه می‌توانند نگرانی‌های خود در مورد نوسان نرخ ارز را با خرید اوراق مشارکت ارزی برطرف کنند، چراکه این اوراق از آنها در برابر تکانه‌های ارزی در صورت وقوع، حفاظت خواهد کرد.
بر اساس اعلام بانک مرکزی، بانک‌های صادرکننده گواهی سپرده مکلف‌اند در پایان هر روز کاری، منابع ریالی حاصل از فروش گواهی را به شماره‌حسابی نزد اداره معاملات ریالی بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران که متعاقباً اعلام خواهد شد، واریز کنند. در واقع این اوراق کاملاً زیر نظر بانک مرکزی خواهد بود. برخلاف گواهی سپرده ریالی، این ابزار از سوی بانک مرکزی دریافت شده و اصل و سود آن از سوی خود بانک مرکزی پرداخت می‌شود و بانک‌ها فقط عاملیت این اوراق را دارند.
کارمزد بانک‌ها برای انتشار و عملیات گواهی سپرده، متعاقباً از سوی بانک مرکزی اعلام خواهد شد. همانند اوراق ریالی، بازفروش از محل گواهی‌های بازخریدشده، ممنوع است. در واقع برای این اوراق نیز بازار ثانویه‌ای وجود نخواهد داشت. دو مورد مشابه دیگر نیز بین اوراق ارزی و ریالی وجود دارد؛ اوراق ارزی قابل انتقال به شخص دیگر نخواهد بود و امکان بازخرید بخشی از آنها وجود دارد؛ یعنی دارنده اوراق می‌تواند هرگاه که نیاز به پول نقد داشت، بخشی از اوراق ارزی خود را به بانک عامل بفروشد. نکته‌ای که وجود دارد اینکه در صورت فروش اوراق پیش از سررسید، گواهی مذکور کاملاً به سپرده کوتاه‌مدت با سود ۱۰ درصد تبدیل می‌شود. در حقیقت دیگر نوسانات نرخ ارز پوشش داده نمی‌شود و اصل مبلغ ریالی پرداختی هنگام خرید به علاوه ۱۰ درصد سود روزشمار سالانه پرداخت خواهد شد.
دو نگاه به ابزار جدید
به نظر می‌رسد دو نگاه درباره انتشار اوراق مبتنی بر ارز وجود دارد. نگاه نخست که بیشتر از این سیاست حمایت می‌کند معتقد است که این ابزار، نیاز و تمرکز افراد را بر بهره‌گیری از سیاست‌های ارزی کاهش می‌دهد، به بیان دیگر نوسان‌گیرانی که مدعی هستند نرخ ارز افزایش خواهد یافت به جای فعالیت در یک بازار غیر‌متشکل ارزی، معاملات خود را با یک ابزار معتبر صورت خواهند داد، حتی علاوه بر سود ناشی از نوسانات قیمت ارز، می‌تواند از یک نرخ بهره مشخص نیز برخوردار شود. در نتیجه میل به تامین اسکناس خارجی و حبس آن در خانه‌ها کاهش می‌یابد، موضوع دوم بهره‌گیری از یک ابزار متشکل بانک مرکزی برای کنترل بازار است، سیاستگذار می‌تواند بسته به شرایط این اوراق را منتشر کند یا حتی از بازار جمع‌آوری کند. از سوی دیگر، برخی از منتقدان این موضوع را مطرح می‌کنند که منابع پولی این سپرده از کدام محل تامین می‌شود و با توجه به اینکه پیش‌بینی‌ها حاکی از روند افزایشی نرخ ارز در آینده کوتاه‌مدت است، بانک مرکزی چرا باید این اوراق را منتشر کرده و منابع آن را با یک نرخ بهره تضمین کند، به اعتقاد این گروه انتشار بیش از حد این اوراق می‌تواند بر پایه پولی اثر بگذارد. در این خصوص باید به این نکته توجه کرد که در شرایط التهاب ارزی، بانک مرکزی با تزریق منابع ارزی زیر قیمت تعادلی، عملاً باعث می‌شود از این محل زیان ببیند، در نتیجه به نظر می‌رسد این سیاست گزینه مناسب‌تری از تزریق اسکناس زیر قیمت تعادلی بازار است. پایگاه اطلاع‌رسانی دولت نیز در خصوص مزیت‌های خرید این اوراق به چند موضوع اشاره کرده است. در یکی از موارد مطرح‌شده، مزیت این گواهی نسبت به خرید دلار این چنین بررسی شده است: اگر فردی امروز بخواهد یک دلار بخرد در بازار باید قیمت بیشتری دهد تا بخواهد گواهی را خریداری کند، زیرا نرخ گواهی میانگین نرخ ۳۰ روز قبل سناست. اما در زمان سررسید و وقتی بازار آرام باشد، نرخ سنا کاملاً نزدیک نرخ بازار خواهد بود. یعنی امروز فرد قیمت پایین‌تری را می‌دهد، اما سال آینده نزدیک قیمت بازار، گواهی خود را می‌فروشد. همچنین در بخش دیگری از نوشتار به حذف کمیسیون از صرافی‌ها اشاره می‌کند به این شکل که وقتی شما ارزی را می‌خرید باید به قیمت فروش صرافی بخرید و به قیمت خرید صرافی به فروش برسانید، این گواهی تنها مبتنی بر قیمت فروش سناست یعنی خریدار گواهی کمیسیون صرافی را پرداخت نمی‌کند. در نهایت اگر ارز بخرید سودی بدان تعلق نمی‌گیرد اما در گواهی یک‌ساله چهار درصد بر روی ارز خریداری‌شده سود دریافت می‌کنید.
اما با اعطای مجوز بانک مرکزی در روزهای اخیر، برخی از بانک‌ها، عرضه گواهی سپرده ریالی مبتنی بر ارز را در دستور کار قرار داده‌اند. در یک بانک، حداقل میزان دریافت معادل ریالی یورو یا دلار را به میزان 700 هزار تومان عنوان کرده است. این در حالی است که در بخشنامه بانک مرکزی این میزان حداقل 100 یورو یا دلار عنوان شده که با تبدیل نرخ آزاد نیز این مقدار بسیار بالاتر از حد مجاز بانک مرکزی است.
گام نخست بازار متشکل ارزی
بررسی‌ها نشان می‌دهد این اقدام گام نخست سیاستگذار برای حرکت به سمت بازار متشکل ارزی است. به گفته مسوولان بانک مرکزی، سیاست‌های این نهاد مانند انتشار گواهی سپرده ارزی، حرکت به سمت شفافیت و کارایی در بازار ارز است. اما قبل از هر اقدامی، باید فرهنگ‌سازی عمومی در استفاده از ابزارهای مالی جدید در دستور کار قرار گیرد و با تنوع‌بخشی به ابزارهای ارزی و توسعه آن، می‌توان به سمت تشکیل بازار منسجم و متشکل ارزی حرکت کرد. گواهی سپرده مبتنی بر ارز نخستین ابزار ارزی است که با این گستردگی، اجرایی می‌شود و گام‌های بعدی با تکمیل و طراحی ابزارهای جدید در آینده عملیاتی خواهد شد و برای تکمیل پازل باید معاملات آتی ارز نیز در دستور کار قرار گیرد. البته به گفته مسوولان آیین‌نامه اجرای معاملات آتی ارز تدوین شده و با رسیدن شرایط به نقطه مطلوب این آیین‌نامه ابلاغ خواهد شد.
ضرورت بهره‌گیری از بازار سهام
هر چند به نظر می‌رسد که انتشار این اوراق، یک گام رو به جلو، برای رسیدن به یک بازار منسجم ارزی است، اما این فکر وجود دارد که برای داشتن این بازار نیز با مشکلاتی روبه‌رو خواهیم بود. کارشناسان معتقدند چنانچه در شرایط کنونی از بورس ارز و قراردادهای مشتقه ارزی متشکل برخوردار بودیم، با توجه به علائمی که همین بازار از آینده قیمت‌ها ارائه می‌داد، پیش‌بینی و مدیریت نوسانات مزبور تسهیل می‌شد. در این شرایط، نه‌تنها دولت قادر خواهد بود تا به طرز کاراتری از ابزارهای کنترلی برای مهار نوسانات ارزی استفاده کند، بلکه اعمال سفته‌بازانه و شایعات دیگر تاثیر زیادی بر نرخ ارز نخواهند گذاشت. از سوی دیگر سرمایه‌گذاران این بازار نیز با پوشش ریسک مناسب به اهداف مدنظر خود دست خواهند یافت، بنابراین ایجاد بورس ارز و راه‌اندازی معاملات مشتقه مبتنی بر آن همچون آتی و اختیار معامله، امری ضروری قلمداد می‌شود. در واقع بورس ارز بستری مناسب برای کشف قیمت صحیح، شفاف و مدیریت فشارهای ناشی از اعمال صرفاً سودجویانه در بازار نقدی است. تدوین و اجرای سیاست‌های ارزی از کانال بورس می‌تواند جذابیت معاملات برای طیف وسیع‌تری از فعالان بازار سرمایه را به دنبال داشته باشد. این در حالی است که اکنون شاهد معاملات ارزی در بستری غیرشفاف و محدود به چند گروه سفته‌باز در بازارهای نقدی و کاغذی متمرکز در تهران و برخی نقاط مرزی هستیم. می‌توان پیش‌بینی کرد که با راه‌اندازی بورس ارز، این دغدغه نیز کمرنگ‌تر شود.
چالش چند‌نرخی بودن
بررسی‌های دنیای اقتصاد در گزارشی با عنوان «استقبال از بازار نقدی» نشان می‌دهد در شرایط فعلی مهم‌ترین ریسک پیش‌روی راه‌اندازی بورس برای معاملات ارزی در کشور، چند‌نرخی بودن آن است. نگاهی دقیق‌تر به بازار از نرخ‌هایی همچون نرخ ارز مبادله‌ای، آزاد، دولتی و... حکایت از آن دارد که این قیمت‌های چندگانه همواره موجب سردرگمی تجار و فعالان واقعی بوده‌اند. حال تمامی این نرخ‌ها با ورود به یک بازار رسمی با عنوان بورس ارز، با مکانیسمی منظم و شفاف همراه شده و پایگاه‌های متعدد و پراکنده معاملات نقدی و کاغذی ساماندهی خواهند شد. چنانچه سازوکار عرضه و تقاضای ارز در کشور به بازاری چون بورس سپرده شود، تحت هدایت ابزارها و سیاست‌های بازار سرمایه، قیمت‌گذاری و تعادل در بازار ارز شفاف و عملی‌تر می‌شود، بنابراین راه‌اندازی این بازار اقدامی مناسب و سنجیده برای مهار نوسانات نرخ ارز و مشکلات اقتصادی ناشی از آن است. از طرف دیگر، یکی از مهم‌ترین فواید راه‌اندازی این بازار امکان مدیریت و پوشش ریسک ناشی از نوسانات قیمتی برای فعالان خواهد بود. در ضمن کشف قیمت واقعی و پاسخگویی به تقاضای سفته‌بازانه در بازارهای مشتقه ارزی می‌تواند از دیگر نتایج مثبت راه‌اندازی بورس ارز باشد. علاوه بر اینها، انگیزه‌های سفته‌بازی و واسطه‌گری را نیز می‌توان از طریق این بازار کنترل و مدیریت کرد. اما در این میان تنها ریسک موجود در خصوص راه‌اندازی بورس ارز و مشتقه‌های مربوطه، عدم استقبال معامله‌گران بازارهای نقدی از آن خواهد بود. می‌دانیم که یکی از مهم‌ترین اهداف بورس کالا در خصوص راه‌اندازی بورس آتی سکه، ساماندهی بازار نقدی سکه بود. اما تجربه نشان داد که معامله‌گران نقدی سکه و به‌خصوص بزرگان آن، استقبال چندانی از بازار آتی نکردند و معاملات سنتی را خود تقریباً به همان قوت گذشته ادامه دادند.
در شرایط کنونی نیز این ریسک در زمینه بازار ارز وجود دارد، اما شدت آن بسیار کمتر است. چون در سال‌های اخیر تعداد زیادی از معامله‌گران به بازار آتی سکه وارد شده و با سازوکار مشتقه‌ها و جذابیت‌های سودآوری آنها به خوبی آشنا هستند. این گروه نیز از جمله متقاضیان تاسیس بورس ارز و ورود و سرمایه‌گذاری در این بازار هستند. از دیگر مزایای راه‌اندازی بورس ارز، ساماندهی عرضه و تقاضای واقعی برای دلار است. در واقع صادرکنندگان، واردکنندگان و سایر فعالان بخش تجاری و بازرگانی متقاضیان اصلی ارز هستند و عرضه و تقاضای واقعی از طریق این بخش صورت می‌گیرد. حمایت از این گروه، یکی از اهداف اصلی راه‌اندازی بورس ارز است. به این ترتیب، لزوم ایجاد بازاری منتظم و متشکل برای ساماندهی معاملات این افراد ضروری به نظر می‌رسد. با توجه به پوشش نوسانات نرخ ارز در بازار معاملات آتی و اختیار معامله، شاهد بازاری باثبات در آینده خواهیم بود که واردکننده‌ها، صادرکننده‌ها و سرمایه‌گذاران دیگر نگران ضربه‌های ناشی از نوسانات نرخ ارز در این بازار نخواهند بود. چراکه معاملات در بازارهای مزبور می‌تواند نوسانات نرخ ارز را برای این دسته از فعالان پوشش دهد. به این ترتیب، مشاهده می‌شود مدیریت ریسک یکی دیگر از آثار مهم و مثبت راه‌اندازی بورس ارز خواهد بود.
پس از راه‌اندازی بستری به نام بورس برای معاملات ارزی، فعال واقعی بازار نه‌تنها با اطمینان خاطر بیشتری به معامله می‌پردازد، بلکه خارجی‌ها نیز تمایل بیشتری برای سرمایه‌گذاری در بازارهای مالی ایران پیدا می‌کنند. باید گفت اگر بورس آتی ارز وجود نداشته باشد، سرمایه‌گذاری خارجی با مخاطرات فراوانی از جانب عدم پوشش ریسک نوسانات ارزی مواجه خواهد بود. در حال حاضر نبود بازار معاملات آتی و اختیار معامله ارز، مانعی بزرگ برای ورود سرمایه‌گذاران خارجی به ایران است. اما می‌توان انتظار داشت که با راه‌اندازی این ابزارها، ریسک نوسان نرخ ارز برای سرمایه‌گذاران خارجی کاهش یافته و این گروه را برای سرمایه‌گذاری در ایران ترغیب خواهد کرد. زمانی که فعالان بازار ارز، اعم از تجار و سرمایه‌گذاران خارجی از این موضوع اطمینان یابند که می‌توانند ارز را به قیمتی ثابت در چند ماه بعد بخرند یا بفروشند، افق سرمایه‌گذاری بلندتر و سیاست اقتصادی واضح‌تری برای خود ترسیم خواهند کرد و این در نهایت به نفع اقتصاد کشورمان خواهد بود.
در این میان یکی از مهم‌ترین چالش‌های پیش رو تک‌نرخی شدن ارز است؛ در واقع مهم‌ترین پیش‌نیاز راه‌اندازی بورس ارز، تک‌نرخی شدن آن است. فرضیه تک‌نرخی شدن ارز از چند سال گذشته مطرح است، اما طی یک سال اخیر شاهد تلاش‌های بیشتری از سوی دولت برای تحقق این موضوع بوده‌ایم. محدودیت تخصیص ارز مبادله‌ای به کالاها و حذف ارز مسافرتی از جمله این موارد بوده است. هر چند طبق اظهارات رئیس بانک مرکزی کماکان ریسک‌هایی برای تک‌نرخی شدن وجود دارد و دولت در این زمینه محتاط عمل می‌کند، اما روند مزبور تا حصول یک ارز تک‌نرخی تداوم خواهد داشت. پیش‌بینی می‌شود در بدترین حالت ممکن، این موضوع تا یک سال آینده به سرانجام برسد.
حدود یک دهه است که تقویت زیرساخت‌های معاملاتی آتی سکه طلا و تسویه و تحویل آن تحت نگاه ویژه بورس کالا، کارگزاری‌ها و شرکت‌های سرمایه‌گذاری قرار دارد. بورس کالا از همان ابتدا، برای راه‌اندازی بازار آتی سکه و ایجاد سازوکارهای مناسب برای جذب سرمایه‌گذاران بازار آزاد به معاملات آتی سکه تلاش زیادی کرد. خبر خوب این است که در حال حاضر، همه این زیرساخت‌ها برای آغاز به کار بورس ارز فراهم است و به‌طور قطع با برخورداری از پتانسیل موجود، حجم معاملات بورس ارز و مشتقه‌های ارزی حتی بیشتر از آتی سکه نیز خواهد بود. ضمن اینکه معامله‌گران ابزارهای مشتقه مبتنی بر سکه، به خوبی با سازوکار بازارهای آتی و اختیار معامله آشنا هستند و به این ترتیب، هزینه کمتری برای آموزش و ورود آنها به بورس ارز صرف خواهد شد.
