تنفس مصنوعی
پیش‌بینی روند بازارهای مالی در نیمه دوم سال جاری در میزگرد سعید اسلامی‌بیدگلی، کامران ندری و حمید یاری
بازارهای مالی در سال جاری برخلاف سال قبل از تب و تاب افتاده‌اند و در مقطع فعلی از التهابات به‌رغم بالا گرفتن تنش‌های سیاسی و تشدید نااطمینانی و وضعیت متغیرهای کلان اقتصادی خبری نیست. بازگشت آرامش به بازارها در شرایطی است که در ابتدای سال پیش‌بینی می‌شد با اوج‌گیری ریسک‌های سیاسی و اقتصادی وضعیت آنها به ویژه بازار ارز ملتهب‌تر شود.
سایه فتحی: بازارهای مالی در سال جاری برخلاف سال قبل از تب و تاب افتاده‌اند و در مقطع فعلی از التهابات به‌رغم بالا گرفتن تنش‌های سیاسی و تشدید نااطمینانی و وضعیت متغیرهای کلان اقتصادی خبری نیست. بازگشت آرامش به بازارها در شرایطی است که در ابتدای سال پیش‌بینی می‌شد با اوج‌گیری ریسک‌های سیاسی و اقتصادی وضعیت آنها به ویژه بازار ارز ملتهب‌تر شود. اما چرا این اتفاق نیفتاد و التهابات و تلاطمات از بازارها دور شد؟ به این بهانه در میزگردی با حضور سعید اسلامی‌بیدگلی عضو شورای عالی بورس و دبیرکل کانون نهادهای سرمایه‌گذاری ایران، کامران ندری اقتصاددان و مدیر سابق گروه بانکداری اسلامی پژوهشکده پولی و بانکی بانک مرکزی و حمید یاری اقتصاددان به بررسی این مساله پرداختیم و در ادامه این میزگرد نیز چشم‌انداز بازارها در نیمه دوم سال جاری ترسیم شد.
♦♦♦
با توجه به شرایطی که از اول سال در بازارهای مالی داشتیم، اگر یک ماشین زمان را در نظر بگیریم و برگردیم به اول سال و می‌توانستیم تمام اتفاقات سیاسی را پیش‌بینی کنیم، طبیعتاً تصورمان این بود که بازارها به ویژه بازار ارز باید ملتهب‌تر می‌شدند، اما در واقعیت دیدیم که چنین اتفاقی رخ نداد و شرایط رکودی بر بازارها حاکم شد. چرا انتظار تلاطم بازارها به وقوع نپیوست؟
سعید اسلامی‌بیدگلی: درست است. حتی اگر از خود ما هم اول سال سوال می‌کردید، فکر نمی‌کردیم که آرامش به بازارها برگردد. یک علتش آن بود که جهشی که در سال گذشته رخ داد، در سال جاری به‌جای اصلاح، توقف کرد و بیشتر بازارها به‌ویژه بازار ارز از تب و تاب افتادند. باید توجه کنیم که در سطوح تنش‌های بین‌المللی، اگر از یک سطح به سطح دیگر بروید، تنش بسیار پررنگ است. فرض کنید چنین سطوحی در تنش بین‌المللی قابل تعریف باشد: سطح همکاری، سطح عدم همکاری با صلح و آرامش، سطح جدل‌های لفظی، سطح تحریم‌های مقطعی توسط چند کشور محدود، سطح تحریم‌های گسترده و در نهایت سطح جنگ. حرکت هر کدام از این سطوح باعث نوسان کم خواهد شد ولی اگر از یک سطح به سطح دیگر برویم، اثرات بیشتری در بازارها خواهد داشت. البته در سال جاری، تنش بین این سطوح جابه‌جا نشد و تنها در یک سطح بالا و پایین می‌شد. همین الان هم فکر می‌کنم اگر تنش و تعامل وارد سطوح بعدی شود یا به سطوح قبلی بازگردد، اثرگذاری زیادی در حوزه اقتصاد خواهد داشت. به‌نظر می‌رسد آن اورشوتینگ بازارها در سال 97، اثر انباشت یکسری مشکلات اقتصادی ایران طی سال‌های گذشته بود. بخش بزرگی از کاهش تورم در دولت اول آقای روحانی، به‌خاطر بازی پانزی بانک‌ها و بخشی از آن هم به‌خاطر رکود و کاهش قیمت در بازارهای کالا در دنیا بود. همچنین اورشوتینگ بازار مسکن در سال‌های قبل نیز باعث شده بود تا قیمت مسکن تغییر محسوسی نکند. حتی به‌نظرم اگر ریاست‌جمهوری خود آقای احمدی‌نژاد هم ادامه پیدا می‌کرد، تورم 40درصدی سال 91 در سال‌های بعدی تجربه نمی‌شد.
سوال کلیدی شما این است که چطور پیش‌بینی‌های ما در مورد رفتار بازارها، حتی اگر علم به برخی اتفاقات از قبل داشته باشیم درست از آب در نمی‌آید؟ دلیلش این است که در اقتصادی که دولت چنین نقش بزرگی دارد، دولت‌ها ممکن است تنها در مقاطع کوتاه‌مدت بتوانند شاخص‌ها و متغیرهای اقتصادی را کنترل کنند. اگر فرضاً دولت تصمیم بگیرد که یکباره نرخ‌های بهره بانکی را افزایش دهد، می‌تواند همه پیش‌بینی‌های ما را به‌هم بزند. پیش‌بینی‌های ما بر این فرض استوار است که شرایط فعلی ادامه پیدا کند. در کشور ما دولت و حاکمیت نقش خیلی بزرگی دارند. وقتی در بازه بلندمدت ببینیم، همه اشتباهات‌شان انباشت می‌شود، ناگهان در یک مقطع کوتاه‌مدت، دیگر نمی‌توانند شاخص‌های اقتصادی را کنترل کنند. ولی برای بسیاری از مقاطع کوتاه‌مدت دولت‌ها می‌توانند نرخ‌ها را کنترل کنند و این پیش‌بینی‌ها غلط از آب در می‌آید.
من فکر می‌کنم، تحریم‌ها چندین اثر برای ما داشت، یک بخش آن، روانی بود که در کوتاه‌مدت اثرگذار است که مثلاً نرخ ارز را تا نزدیکی 20 هزار تومان بالا برد. اما الان قیمت دلار خیلی بالاتر از ارزش ذاتی‌اش که بر اساس فرمول‌های اقتصادی محاسبه می‌شود، نیست. اثر دوم تحریم، کاهش درآمد است که بر همه بخش‌های اقتصاد اثر خواهد داشت. اما در بلندمدت اثرات بسیار بسیار جدی‌تر خواهد بود، مثلاً در صنعت نفت اگر تحریم‌ها ادامه داشته باشد، عملاً از سال 2021 باید پارس جنوبی را تعطیل کنیم. برای اینکه میعانات گازی را نمی‌توانیم بفروشیم، امکان انبار کردن آن هم وجود ندارد. بنابراین برای اینکه پارس جنوبی کار کند، باید میعانات تولید شود یا راه‌حلش این است که میلیاردها دلار در سال را بسوزانیم و شعله‌های فروزنده در جنوب کشور داشته باشیم. همین الان بسیاری از پالایشگاه‌های کشور، تکنولوژی استفاده از نفت کوره را ندارند، سوئیچ کردن نفت کوره میلیاردها دلار هزینه خواهد داشت. در نتیجه اگر تحریم‌ها ادامه داشته باشد، تحریم‌ها اثرات بسیار عمیقی را تا سال 2021 بر صنعت نفتی ما خواهد داشت. این موارد شاید بسیار بیشتر از کاهش درآمدهای فعلی اثر بگذارد. تنها نکته مثبت تحریم این است که دولت برخی از رفتارهایش را از سر اجبار اصلاح می‌کند. متاسفانه در شرایط عادی نظام تصمیم‌گیری ما عادت ندارد رفتار صحیح پیش بگیرد، اما اکنون از روی اجبار، بعضی از رفتارها را اصلاح کرده است. اگر می‌گوییم فلان رفتار بانک مرکزی یا دولت خوب بود، این رفتارها از روی اجبار اصلاح شده است. اگر درآمدها به میزان گذشته بود، شاید هنوز هم روال‌های قبلی ادامه پیدا می‌کرد.
کامران ندری: فکر می‌کنم از ابتدا هم نباید جهشی به آن شدت در سال گذشته اتفاق می‌افتاد. آن واکنشی که بازارها به تحریم‌ها نشان داد و دستپاچگی که در مسوولان مشاهده کردیم، سبب جهش ابتدایی نرخ ارز شد و به تعبیر اقتصادی، نرخ ارز اورشوت کرد. متاسفانه تصمیمات پی‌درپی غلطی که در دولت در رابطه با نرخ ارز گرفته شد، به این جهش کمک کرد. اگر از همان ابتدا، تصمیمات درست‌تری گرفته می‌شد، افزایش نرخ ارز را داشتیم، اما نه به آن شکلی که در سال 97 رخ داد. شاید هنوز هم نرخ ارز تعادلی حتی پایین‌تر از حدی باشد که اکنون ایستاده است. به هر حال اگر در رابطه با نرخ ارز 4200تومانی و مداخله در بازار نیما که به‌طور غیرمستقیم مانع از تعدیل نرخ در بازار نیما شد، به گونه دیگری عمل می‌کردند، به نظرم در سال قبل هم نرخ ارز حتماً به سمت نرخ‌های فعلی تعدیل می‌شد. حداکثر برد تحریم‌ها این است که درآمدهای نفتی را کاهش می‌دهد و اکنون هم به نظر می‌رسد، فروش نفت به حداقل مقدار ممکن رسیده است. این لفاظی‌ها و درگیری‌های در این سطح، به نظر خیلی نباید در بازار اثر بگذارد. البته این را هم بگویم که یک خبر خوب، مثل اینکه مذاکرات به نتیجه رسیده یا امکان برداشتن تحریم‌ها به وجود آمده، می‌تواند روند بازار را معکوس کند. اما اخبار بد بستگی به این دارد که ببینیم به صورت عملی و واقعی، چه اتفاقی را رقم می‌زند. تنها امکانی که وجود دارد این است که تعاملات مالی ما با دنیا از مقداری که اکنون هست هم بدتر شود. هرچند به نظر الان هم در محدودترین حالت خودش قرار گرفته است. به همین خاطر، فعلاً از ناحیه بدتر شدن اوضاع، به نظرم بازار خیلی تحت تاثیر قرار نمی‌گیرد اما بالعکس اگر خبرهای خوبی دریافت شود، بازار واکنش نشان می‌دهد و احتمالاً نرخ کاهش پیدا می‌کند. البته باید واکنش سیاستگذار را هم در این شرایط ببینیم.
حمید یاری: واقعیت این است که حتی اگر خروج آمریکا از برجام و متعاقب آن تحریم‌ها اتفاق نمی‌افتاد دیر یا زود، جهش ارزی رخ می‌داد، فقط ممکن بود یکی دو سال دیرتر و با شدت کمتری از شرایط فعلی. دلیل آن هم سیاست‌های غلطی بود که از سال 92 به بعد وجود داشت. مشکلاتی که از سال‌های 94 به بعد با عناوینی نظیر ابرچالش‌های اقتصاد ایران مطرح می‌شد و متاسفانه گوش شنوایی نداشت. از مهم‌ترین آنها می‌توان به مشکلات عظیم بانک‌ها و نرخ‌های بهره‌ای که بیش از نرخ واقعی اقتصاد در آن شرایط بود، اشاره کرد. بانک‌ها در یک بازی پانزی، در مسابقه کی بیشتر سود می‌ده، مشغول انتقال مشکلات‌شان به آینده بودند و رکود در سایر بازارها به دلیل طولانی شدن روند مذاکرات باعث تغییر زیادی در نسبت‌های شبه‌پول به پول‌مان شده بود. وقتی این نسبت دچار تغییر شود، تاثیر نقدینگی بر تورم دیده نمی‌شود و دولتی که خوشحال بود و در بوق‌وکرنا می‌کرد که تورم را تک‌رقمی کرده است در حالی که مگر می‌شود طی چهار پنج سال نرخ رشد اقتصادی نزدیک صفر باشد، رشد نقدینگی حدود 25 درصد، سرعت گردش پول ثابت و تورم زیر 10 درصد. بنابراین این تورم بیان‌شده نشان‌دهنده تورم واقعی نبود که دلیل آن هم نه حساب‌سازی که رکود شدید و بالا بودن نسبت شبه‌پول به پول بود. این تورم نهفته خودش را بعدتر در تعدیل نرخ‌ها نشان داد. یکی از این نرخ‌ها که مردم بسیار به آن استناد می‌کنند، نرخ ارز است. شاید تحریم‌های آمریکا مقداری زمانش را جلو انداخت و شدتش را بیشتر کرد. همان‌طور که دکتر ندری فرمودند، روزهای اول، مردم و جامعه واکنش بیش از حدی نشان داده بودند که بخشی به دلیل تجربه سال 91 بود. خیلی تجربه دوری نبود و کسانی که در تجربه اول، در ذهنشان از بازار عقب مانده بودند، سعی کردند این بار سریع‌تر وارد شوند. آنها سه برابر شدن دلار را راحت‌تر باور می‌کردند چراکه یک‌بار این جهش را دیده بودند. سیاست‌های غلطی چون دلار 4200 و محدودیت فعالیت‌های صرافی‌ها به این التهابات دامن زد. در کنارش یکسری باگ داشتیم، ساده‌ترینش پوزهایی بود که در کشورهای دیگر فعالیت می‌کردند یا صحبت از این می‌شد که یکسری عوامل مغرضانه سیاسی هم تاثیر گذاشته بودند. این شرایط منجر به این شد که نرخ‌های دلار بسیار بالایی تا 19 و 20 هزار تومان را هم در مقطعی ببینیم و بازارها دچار تنش شود. اما واقعیت این است که این نرخ‌های بالا هم واقعی نبود که به مرور تعدیل شد. اما برگردیم به سوال شما، که با اینکه پس از عید چندین تنش را پشت سر گذاشتیم، چه شد که بر بازارها تاثیر نداشته است؟ به نظر من پس از عید، مردم یک نرخ تعادلی دلار در حدود 12 هزارتومانی را در ذهنشان تثبیت کرده بودند و تعدیل‌ها مطابق آن در حال انجام بود. یکسری تعدیل‌ها مانند قیمت خودرو خارجی و طلا، سریع‌تر انجام شده بود و یکسری تعدیل‌های دیگر مانند قیمت مسکن کندتر، چراکه ابتدا باید در هزینه‌های ساخت و دیگر پارامترها اثر می‌گذاشت. بنابراین بازار پس از عید، نرخ جدید را پذیرفت و نااطمینانی از ناحیه ریسک کمتر شد. خبرهای سیاسی پرتنش هم چندان جدی گرفته نشد، شاید به این دلیل که به نهادهای حاکمیتی اطمینان داشتند، مخصوصاً دولت که دولت معقول‌تر و باتدبیری است و خودش را وارد تنش‌های به آن شدت نمی‌کند. مقداری هم به این خبرها و تحریم‌ها در طول دهه‌های گذشته عادت کرده‌ایم و مردم ایران راحت‌تر از مردم دیگر کشورها از کنارشان رد می‌شوند. و از طرفی، خیلی از آن مشکلاتی که باعث نوسانات ارزی می‌شد، بانک مرکزی توانسته بود بر آنها اشراف داشته باشد. یکسری اتفاقات مثبت هم افتاد، از جمله بهبود رابطه با امارات. اینها باعث شد که مردم بازار را شبه‌تعادلی ببینند.
آرامش فعلی بازارها چقدر تحت تاثیر ثبات در متغیرهای اقتصاد کلان همچون تورم است و تا چه حد ناشی از سیاست‌های دولت و بانک مرکزی است؟ آیا عامل‌های دیگری هم موثرند؟ کدام‌یک از این عوامل را می‌توان پررنگ‌تر دید؟
ندری: فکر می‌کنم باید برعکس نگاه کنیم. یعنی باید ببینیم که تحولاتی که در بازار دارایی‌ها اتفاق می‌افتد اثرش بر متغیرهای اقتصاد کلان چه بوده است. از منظر اقتصادی، هدف ما این است که رشد اقتصادی داشته باشیم و تورم را کنترل کنیم. هیچ کدام از اینها در اقتصاد ایران اتفاق نیفتاده است، وضع اقتصاد در حوزه کلان وضع خوبی نیست و چشم‌انداز مناسبی هم وجود ندارد. بازارها، از بازار ارز گرفته تا بازار مسکن و بازار سرمایه، به نظرم باید در خدمت اقتصاد کلان باشند. یعنی اگر تحولات این بازارها نتواند در مهار تورم کمک کند یا محرک رشد اقتصادی باشد، کارکردی ندارد. سوال کلیدی این است که ارتباط این بازارها با متغیر کلان اقتصادی را چگونه تعریف می‌کنیم؟ در پاسخ باید گفت که مساله اصلی در اقتصاد ما این است که نرخ پس‌انداز در اقتصاد ما بالاست، حتی از متوسط جهانی بالاتر است. خانوارها تقریباً 35 درصد از درآمدشان را پس‌انداز می‌کنند. علتش این است که خانوارها نسبت به آینده‌شان نگران‌اند. نهادهایی که بتوانند از آنها در دوران میانسالی و کهنسالی مراقبت کند، قوی نیستند یا وجود ندارند. در نتیجه خانوار مجبور است بیشتر پس‌انداز کند. برای پس‌انداز هم نیاز به یک دارایی دارد. اینجاست که بازار دارایی‌ها اهمیت پیدا می‌کند. خانواری که بخشی از درآمدش را کنار می‌گذارد تا آینده خودش یا فرزندانش را تامین کند، به دنبال دارایی است که بتواند ارزشی را که امروز پس‌انداز کرده برای آینده حفظ کند و آن را هدر ندهد. اینکه شما می‌بینید عده کثیری به دنبال ارز، طلا و مسکن می‌روند، علتش را باید در همین استراتژی حفظ ارزش جست‌وجو کنیم. در بین سال‌های 92 تا 96، سپرده‌های بانکی بهترین دارایی بود که خانوارهای ریسک‌گریز ترجیح می‌دادند انتخاب کنند. اهمیت بازار دارایی‌ها ناشی از این است که نرخ پس‌انداز بسیار بالایی در اقتصادمان داریم. ما می‌گوییم که این پس‌انداز باید تبدیل به سرمایه‌گذاری شود که نمی‌شود. در سال‌های اخیر نرخ پس‌انداز در حال رشد بوده اما نرخ رشد سرمایه‌گذاری منفی است. اینها نشان می‌دهد که پس‌اندازها به سمت و سوی دیگری هدایت می‌شوند. بنابراین مساله اصلی برای خانوارها این است که به دنبال دارایی‌ای هستند که با توجه به تلاطماتی که در اقتصاد وجود دارد، بتواند زحمات و ارزش‌هایی را که در زمان حال خلق کرده‌اند حفظ کند. نوسانات بازار دارایی‌ها را از این حیث باید تحلیل کرد. در شرایطی که دورنمای منفی از اقتصادمان داریم، تولید کاهش پیدا کرده، مناسبات اقتصادی ما با دنیا روند خوبی ندارد و نرخ رشد سرمایه‌گذاری منفی است، خانوار باید تصمیم بگیرد که کدام‌یک از این بازارها را انتخاب کند؟ با توجه به اینکه نرخ سود بانکی جذابیت ندارد و خانواده‌ها و مردم عادی، خیلی آشنایی با بازار سرمایه ندارند، طبیعی است که در وهله اول، بازار ارز، طلا، مسکن و زمین را برای حفظ ارزش انتخاب کنند.
آقای دکتر در اینجا تاکیدمان بر این است که سیاست‌های بانک مرکزی در آرامش فعلی تا چه حد اثرگذار بوده است؟
ندری: بانک مرکزی ما به‌طور سنتی، سیاست پولی را از طریق تثبیت نرخ ارز دنبال می‌کرده است. اگر بگوییم که مهم‌ترین هدف بانک مرکزی کنترل تورم است، این کنترل تورم عمدتاً از طریق تثبیت نرخ ارز اتفاق می‌افتاده است. در فاصله سال‌های 92 تا 96، نرخ رشد نقدینگی نسبت به دوره آقای احمدی‌نژاد خیلی تغییری پیدا نکرده است، اما تورم بالایی نداشتیم. این به خاطر تثبیت نرخ ارز بود. یکی از برکات برجام همین بود که منابع ارزی در دسترس افزایش پیدا کرد و وقتی منابع ارزی به وفور وجود دارد، امکان تثبیت نرخ ارز هم وجود دارد. با تثبیت نرخ ارز، انتظارات تورمی کنترل شد و کنترل انتظارات تورمی، تا حدی توانست در مهار و کنترل تورم موثر باشد. اما به خاطر تحریم‌ها و دستپاچگی دولت، لنگر نرخ ارز رها شد و انتظارات تورمی در سال ۹۷ اوج گرفت. البته یک تغییر بنیادی هم رخ داد و فروش نفت ما از روزی 3 /2 میلیون بشکه نفت به ۵۰۰ هزار بشکه رسید که تغییری بنیادی بود که قطعاً در تحولات بازار ارز موثر بود. اما آن اورشوتینگ و جهش شدید در نرخ ارز به خاطر دستپاچگی و تصمیمات غلطی بود که دولت گرفت. در دوره آقای همتی، تلاششان بر این بود که ثبات را به بازار ارز برگردانند و نرخ ارز را مدیریت کنند. اما هنوز هم رژیم پولی در بانک مرکزی، رژیم تثبیت نرخ ارز است. نرخ سود می‌تواند به عنوان یک متغیر جایگزین نرخ ارز مورد استفاده قرار گیرد اما شروطی دارد. متاسفانه از نرخ سود به عنوان یک متغیر میانی در چارچوب سیاست پولی استفاده نمی‌کنیم. نرخ سود بیشتر تحت تاثیر دو مبحث قرار می‌گیرد، نخست وضعیت بانک‌ها، که همه می‌گویند وضعیت بانک‌ها خراب است و برای اینکه بانک‌ها سپرده‌گذاران را نگه دارند، در یک رقابت ناسالم، نرخ سود بالایی پرداخت می‌کنند. مبحث دوم هم تحت تاثیر لابی وام‌گیرندگان و تولیدکنندگان است. لابی وام‌گیرندگان در اقتصاد ما خیلی قوی است. اینها طبعاً تمایل دارند که نرخ‌های بهره تا جایی که ممکن است کاهش پیدا کند. بانک مرکزی تحت تاثیر این فشارهاست که نرخ سود را تعیین می‌کند که به نظرم کار غلطی است. بانک مرکزی می‌تواند از نرخ سود در مواجهه با شوک‌ها و اختلالاتی که در اقتصاد هست، استفاده بهتری کند.
اسلامی‌بیدگلی: فکر می‌کنم آرامشی که اکنون در بازارها وجود دارد، بخش بزرگی از آن به‌علت همان تنش اولیه است. یعنی همه بازارها در ابتدا بیش از سطح انتظاری نوسانات داشتند و آن اورشوتینگ رخ داد. به‌نظر می‌رسد که دوره استراحت فرا رسیده است. و البته که حاکمیت و بانک مرکزی هم برخی از رفتارهایشان را اصلاح کردند. اگرچه معتقدم حتی اگر این اصلاح رفتار هم نبود، نوسانات قبلی تکرار نمی‌شد. حواسمان باشد که وقتی کارنامه بانک مرکزی را ارزیابی می‌کنیم، همه این آرامش فعلی ناشی از سیاست‌های بانک مرکزی نیست، یک بخش مهمی ناشی از این واقعیت است که تنش تخلیه شده بود. طبیعتاً برخی از بازارها مانند مسکن هم با یک فاصله واکنش نشان دادند. در بخش مهمی از بازار مسکن که بازار اجاره است، اکنون آن نوسانات را می‌بینیم. منتها اینها بازارهایی هستند که سروصدای مطبوعاتی‌شان کمتر از بازار ارز و خودرو است. یعنی اکنون که اجاره در حال افزایش است، اثر کمتری در رسانه‌ها و مطبوعات و شبکه‌های اجتماعی می‌بینید. در بازار سرمایه هم که شاید تنها بازاری است که هنگام رشد، فعالان در آن خوشحال هستند، طی یک‌سال و نیم گذشته رشد زیادی به‌وقوع پیوست. پس ترکیبی از چند عامل شامل عدم‌تغییر سطح تنش‌های بین‌المللی (اگرچه مقدارش زیادتر شده)، تخلیه تنش‌ها و اصلاح رفتار حاکمیت، باعث شده تا مقداری آرامش در برخی بازارها ببینیم. فکر می‌کنم چالش خیلی جدی که با آن مواجه خواهیم بود، غیر از مسائل تحریم و روابط بین‌الملل، مساله عدم اطمینان مجموعه شهروندان، صاحبان کسب‌وکارها، صاحبان سرمایه‌ها و سپرده‌گذاران به سیاستگذاری اقتصادی حاکمیت است. این عدم اطمینان، جامعه و اقتصاد را آبستن نوسانات و تغییر جریان پول و سرمایه می‌کند. من به‌عنوان یک فعال دائمی بازار سرمایه، همواره باید حواسم به بازار ارز و مسکن باشد. این عدم اطمینان، موجب شده تا حتی بخشی از جامعه که معمولاً از تحولات اقتصادی عقب می‌مانند و عمده سرمایه‌گذاری‌شان سپرده بانکی است، نیز به فکر سرمایه‌گذاری بیفتند.
ندری: خیلی هنر می‌خواهد که شما با سیاستگذاری که انجام می‌دهید، افراد جامعه را از بازار پول و نگهداری سپرده به سمت بازارهای دیگر مثل بازار ارز، طلا، زمین و مسکن و خودرو سوق دهید! سیاستگذاران اقتصادی ما با توجه به اتفاقاتی که در سال 97 افتاد، ثابت کردند چنین هنری را دارند! اینکه نسبت شبه‌پول در فاصله زمانی کوتاهی کاهش پیدا کرد، به خاطر هنری بود که مسوولان ما از خود بروز دادند. چون این گروه از مردم خیلی ریسک‌گریزند اما سیاستگذار به گونه‌ای عمل کرد که برای این گروه هم مبرهن شد که خرید ارز یا سایر دارایی‌ها به نفعشان است و از نگهداری سپرده‌های سرمایه‌گذاری در بانک‌ها بهتر است. در همین زمینه یک اظهار نظر جالب از وزیر صنعت شنیدم مبنی بر اینکه کسی که تاکنون خودرو نخریده بود، به یکباره چند هزار دستگاه پراید برای خرید ثبت‌نام کرده است.
اسلامی‌بیدگلی: من حتی معلم بازنشسته‌ای را می‌شناسم که در حد هزار دلار ارز خریده است. یا شخصی برای خرید اتومبیلی ثبت‌نام می‌کند که هیچ‌گاه قصد سوار شدن بر آن را ندارد. کالاهایی که عمدتاً در اقتصاد در دسته کالاهای سرمایه‌گذاری قرار نمی‌دهیم (حتی لوازم‌خانگی) را هم تبدیل به کالای سرمایه‌گذاری کردیم. مساله عدم اطمینان به سیاستگذار یکی از چالش‌های خیلی جدی است که می‌تواند منجر به نوسانات بازار شود. خود نوسانات، ماجرای روانی زیادی در پی دارد. مساله دیگری که خیلی جای بحث دارد ولی احتمالاً باید در پایان سال راجع به آن صحبت کنیم، نزدیک شدن به پایان دولت است. به‌نظر می‌رسد رفتارهای دولت‌های ما کاملاً به این وابسته است که تا چه حد به پایان دورانشان نزدیک هستند. همین رفتار را در برخی از پیشنهاد‌های مجلس می‌بینیم. مثلاً مجلس پیشنهاد می‌کند که تمام جرایم بانکی را ببخشیم. ماجرایی که به‌نظر به حمایت اصحاب سرمایه از نمایندگان در انتخابات بازمی‌گردد. در دولت این پیشنهادها می‌تواند پررنگ‌تر از این هم باشد. مساله دیگر که باید مورد توجه قرار گیرد، سرریز نوسانات پیشین در بخش‌های دیگر است. مثل بازار اجاره که جزو بازارهایی بوده که در دوران نوسان شدید، چندان تاثیرپذیر نبوده اما اکنون اثراتش را آرام آرام می‌بینیم.
یاری: اینکه سیاست‌های بانک مرکزی یا نهاد دولت، وضعیت را تعدیل کرد، خیلی ملموس است. خیلی از مسائل بانکی‌مان، مثل انتقال‌های کارت به کارت خیلی بالا یا انتقال وجه حجیم بدون شرایط کاری، در هیچ کجای دنیا دیده نمی‌شود. شما وقتی به برخی کشورهای توسعه‌یافته مسافرت می‌کنید، حس می‌کنید که سیستم بانکداری‌تان خیلی جلوتر از آنهاست. چون در اینجا خیلی راحت کارت به کارت می‌کنید، سقف بالایی ندارید، کارمزد ندارید، سریع و آنی منتقل می‌کنید و امکاناتی را دارید که در آن کشورها نمی‌بینید. اینها به دلیل پیشرفته بودن سیستم بانکی ما نبود بلکه به دلیل نظارت ضعیف‌تر ما از آنهاست. بانک مرکزی در ابتدا جلوی این اقدامات را گرفت که کمک خوبی کرد. یکی از اقدامات خوب دیگری که بانک مرکزی کرد، اعتماد دوباره (نه‌چندان کامل) به صرافی‌ها بود. من اعتقاد دارم که اگر این کارها انجام نمی‌شد، با توجه به هجمه‌هایی که وجود داشت، مثل صحبت از دلار 40 یا 50 هزار تومانی یا اغراض سیاسی و... بازار ارز می‌توانست دچار نوسان‌های بیشتری هم شود. ولی بخشی از آن کند می‌شد. اما بحث نااطمینانی، خیلی شرایط را تحت تاثیر قرار می‌دهد. کاری که بانک‌های مرکزی و دولت، بیشتر باید انجام می‌دادند، کنترل نااطمینانی‌هاست. متاسفانه در دولت‌های ما، وقتی رئیس‌کل بانک مرکزی یا مقام مسوولی صحبت می‌کرد که بازار را کنترل می‌کنیم، مردم اتفاقاً حریص‌تر می‌شدند و فکر می‌کردند حتماً خبر پنهانی وجود دارد که رئیس‌کل بانک مرکزی صحبت می‌کند. این اتفاقات، اتفاقات خیلی بدی است که در دنیا وجود ندارد. وقتی فرد مسوول اقتصادی در اروپا صحبت می‌کند، همه نهادها و اشخاص برای آن اعتبار زیادی قائل هستند. اما اینجا اعتماد وجود ندارد. اینها مسائلی است که باید بیشتر درباره آنها صحبت و کار شود. حدودی اگر بخواهم بگویم، 30 تا 40 درصد شرایط فعلی ماحصل سیاست‌های اتخاذشده و مابقی‌اش متاثر از شرایط اقتصادی به وجود آمده بود. مردم ما به مرور در این 40 سال فهمیدند که هنگامی که نزدیک انتخابات می‌شود، دولت‌ها سعی می‌کنند تنش‌ها را کم کنند، اصلاحات را انجام دهند و دلار را ثابت نگه دارند. مردم این را در پیش‌بینی‌هایشان به عنوان یک متغیر قرار می‌دهند، می‌دانند که تا انتخابات امسال، دولت و مجلس سعی نمی‌کنند تنشی را به وجود آورند. به محض اینکه انتخابات تمام می‌شود، ممکن است این را در متغیرهای ذهنی‌شان تغییر دهند. وضعیت به گونه‌ای شده که اقتصاددانان زیادی را در بین مردم به وجود آوردیم. در دیگر نقاط دنیا، نهادی شکل می‌گیرد که کار سرمایه‌گذاری را انجام می‌دهد و مردم به آن اطمینان پیدا می‌کنند و به باقی زندگی‌شان می‌رسند. اما در شرایط فعلی ما، اکثر افراد به این نتیجه رسیده‌اند که اگر تنها سرشان به کار خودشان گرم باشد، از بازارها عقب می‌مانند و سرمایه‌شان را از دست می‌دهند. خیلی از افراد در شرایط التهاب وارد بازار سرمایه شدند. این در شرایط ظاهری بد نیست، اما اتفاق بد آنجا بود که بدون دانش وارد می‌شدند و کل سرمایه‌شان را وارد می‌کردند. باید بیشتر راجع به این صحبت کنیم که دولت‌ها و نهادهای ناظر چه کارهایی کردند و به نظرم اول باید مرام‌نامه‌ای بگذاریم که دولت چه کارهایی را نکند و در چه قسمت‌هایی وارد نشود.
برخی از اقتصاددانان بحث لنگر کردن انتظارات تورمی با افزایش نرخ سود را مطرح می‌کنند و به نظر اختلاف نظری درباره این موضوع بین اقتصاددانان وجود دارد. اکنون سرمایه‌گذاری در بانک‌ها هم به دلیل رکود بازارهای موازی، توجیه پیدا کرده است. می‌خواهم این را بپرسم که با افزایش نرخ سود مثلاً تا 50 درصد می‌توانیم انتظارات را در این شرایط کاهش دهیم؟
ندری: وقتی صحبت از نرخ سود (هدف عملیاتی بانک مرکزی) می‌شود منظور نرخ سود کوتاه‌مدت است که به آن می‌گوییم نرخ سود شبانه. نرخ سود سپرده که اکنون شما از آن صحبت می‌کنید، با توجه به اینکه می‌دانیم دائماً در حال تمدید است، می‌توانیم بگوییم که نرخ سود بلندمدت است. بنابراین وقتی صحبت از این می‌کنم که بانک مرکزی باید این نرخ سودها را افزایش دهد، کاری به نرخ‌های سود بلندمدت ندارم. ساختار زمانی نرخ‌های بهره، خودش باید تعیین شود. آنچه بانک مرکزی تعیین می‌کند، نرخ سود کوتاه‌مدت بدون ریسک است، که مبنای تعیین سایر نرخ‌ها در بازار قرار می‌گیرد. ما چنین ساختاری نداریم، وقتی صحبت از نرخ سود می‌شود، همه به دنبال سپرده یک‌ساله می‌روند. آن هم به این شکل که بانک مرکزی بخشنامه صادر کند که بانک‌ها حق ندارند سپرده بلندمدت با نرخ سود بیش از 15 درصد جذب کنند. در حالی که وظیفه بانک مرکزی اصلاً این چیزها نیست. بانک مرکزی می‌تواند موقتاً برای التهاباتی که در کوتاه‌مدت در اقتصاد به وجود می‌آید، نرخ سود شبانه را افزایش دهد. آمریکا را در نظر بگیرید که با همه ثباتی که دارد، حداقل هشت بار در طول سال درباره نرخ سود به صورت روتین، تصمیم‌گیری می‌شود. یعنی کمیته عملیات بازارشان به‌طور مشخص، هر یک ماه و نیم، در مورد نرخ سود کوتاه‌مدت شبانه تصمیم‌گیری می‌کنند و باقی نرخ‌ها خودبه‌خود تعیین می‌شوند، از جمله نرخ سود سپرده بلندمدت. بنابراین اگر می‌گویم که بانک مرکزی باید نرخ سود را افزایش می‌داد، منظورم نرخ سود سپرده بلندمدت نیست. منظورم این است که بانک مرکزی باید به دنبال تقویت ساختاری برود که به شکل ناقص در اقتصاد ایران وجود دارد، تا بتواند نرخ سود کوتاه‌مدت را که نرخ سود مرجع در اقتصاد است، تنظیم کند. ما یک بازار بین‌بانکی نیمه‌ساختارمند داریم و بازار پول هم اصلاً نداریم. این ساختارها در دنیا وجود دارد و شاید سابقه‌ای بیش از یک سده داشته باشد و به مدیریت اقتصادی کمک می‌کنند. عمده سیاست‌های پولی در کشورهای توسعه‌یافته از طریق این ساختارها شکل می‌گیرد. چرا ما در قرن 21 و در سال 2019، وقتی می‌خواهیم نرخ سود تعیین کنیم، هنوز باید از طریق بخشنامه عمل کنیم که قابلیت نظارت هم ندارد؟ چون این ساختارها را نداریم، رژیم پولی بانک مرکزی در چهار دهه گذشته، تثبیت نرخ ارز بوده و حتی کل‌های پولی را هم نمی‌توانیم کنترل کنیم. به صورت کلی نرخ رشد بالای نقدینگی را در اقتصادمان پذیرفته‌ایم و نمی‌توانیم این مشکل را حل کنیم. یعنی در همه دولت‌ها، چه دولت آقای احمدی‌نژاد چه دولت آقای روحانی، نقدینگی حول و حوش 24 درصد در سال رشد کرده است. تنها وسیله‌ای که برای کنترل آثار تورمی نرخ رشد نسبتاً بالای نقدینگی داریم، نرخ ارز است. تا زمانی‌که بتوانیم نرخ ارز را تثبیت کنیم، موقتاً نرخ تورم را پایین میانگین نگه می‌داریم. زمانی‌که کنترل نرخ ارز از دستمان خارج می‌شود، نرخ تورم به شدت رشد می‌کند و اثر تمام آن سال‌هایی را هم که نرخ تورم را پایین میانگین نگه داشته بودیم، از بین می‌برد. بنابراین سوال من این است که چرا باید بازار ارز تا این حد برای ما مهم باشد؟ بازار ارز اقتصاد ما را تا حدودی آسیب‌پذیر کرده است. ما ساختارهایی که بر مبنای آن بتوانیم انتظارات تورمی و نقدینگی را مدیریت کنیم، نداریم. هنوز تعریفی که از نقدینگی داریم، مجموع پول و شبه‌پول است. در حالی که بخش عمده‌ای از دارایی‌هایی که در بازار سرمایه وجود دارد، می‌تواند به عنوان نقدینگی، بخشی از نیازهای جامعه را رفع کند. این ساختارها به وجود نیامده است. بانک مرکزی هم‌اکنون وعده‌هایی در خصوص عملیات بازار باز داده است. البته باز هم فکر می‌کنم ما دقیقاً واقف به اینکه چه کاری می‌خواهیم انجام دهیم، نیستیم. اما اینها به نظرم اقدامات خیلی کوچکی است که همین اقدامات کوچک هم با سرعت بسیار کندی در حال پیشروی است. اگر بخواهیم چارچوب سیاستگذاری پولی را تغییر دهیم، باید نگاهمان را تغییر دهیم. تا زمانی‌که به‌جای نرخ بهره، اصطلاح «نرخ سود» را به‌کار می‌بریم، یعنی هنوز نفهمیده‌ایم راجع به چه موضوعی حرف می‌زنیم. یعنی هنوز نمی‌دانیم در چه قرنی سیر می‌کنیم چراکه از یک واژه غلط استفاده می‌کنیم. نرخ سود در اقتصاد یک کارکرد و تعریف دیگری دارد و جای دیگری مورد استفاده قرار می‌گیرد. درست است که از نظر معنایی، به نرخ بهره شباهت دارد، اما نرخ بهره مفهوم دیگری است. بنابراین من در جمع‌بندی معتقدم که بانک مرکزی باید نرخ سود یا به عبارت دقیق‌تر نرخ بهره را در بازار بین‌بانکی و بازار پول کنترل کند، آن هم نرخ بهره کوتاه‌مدت دارایی‌های بدون ریسک. حتی در مورد نرخ ارز هم سیاست درستی نداریم؛ اگر از بانک مرکزی بپرسید که نرخ ارز سیاستی که دنبال می‌کنید چیست، می‌گویند هرچه که بازار تعیین کند. با این شرایط، فعال اقتصادی بر پایه چه نرخی باید تصمیم‌گیری کند؟ در حالی که در مورد نرخ بهره، فدرال‌رزرو به دنیا اعلام می‌کند که نرخ بهره پایه را فرضاً 25 /0 درصد افزایش خواهد داد. همه هم می‌دانند که این نرخ حداقل برای یک ماه و نیم آینده پابرجاست. یادتان باشد که این نرخ را دستوری اجرا نمی‌کند، بلکه به دلیل اعتباری که فدرال‌رزرو دارد، پس از اعلام بلافاصله تمامی نرخ‌ها فرضاً 5 /1 درصد می‌شوند و اگر هم مقداری تفاوت وجود داشته باشد، با یک مداخله کوچک از طریق عملیات بازار به آن 5 /1 درصد نزدیک می‌شود. با توجه به اینکه نرخ ارز یک متغیر کلیدی در اقتصاد ماست، هنوز یک چارچوب سیاستگذاری درست برای آن وجود ندارد. با توجه به منابع ارزی که در اختیار دارید، شناختی که از بازارها دارید، چه اشکالی دارد که بگویید در یک ماه و نیم آینده نرخ ارز مثلاً 11 هزار و 400 تومان است؟ ما برای ارز هم یک چارچوب سیاستگذاری درست نداریم.
اسلامی‌بیدگلی: اشتباه نشود؛ آقای دکتر ندری نمی‌گویند این کار را کنیم، بلکه می‌گویند اگر حتی منبع انتظارات نرخ ارز هم باشد، هیچ کار درستی در موردش نکرده‌ایم.
ندری: بله، برای تعیین نرخ ارز هم چارچوب سیاستگذاری نداریم. به جایش تنها به دنبال رفع باگ‌ها هستیم، مثلاً برای تراکنش پوزها سقف تعیین می‌کنیم. پر کردن این حفره‌ها خوب است اما اینها سیاستگذاری نیست. بهبود روابط با امارات، دخالت کمتر در نیما و... نمی‌تواند سیاستگذاری ارزی باشد. اینکه بگوییم نرخ همان است که در بازار تعیین می‌شود، سیاست ارزی نیست مگر اینکه به بازار کاملاً شناور معتقد باشیم.
اسلامی‌بیدگلی: آقای دکتر حتی این جمله هم برقرار نیست. برای اینکه مدت‌های بسیار زیادی بوده که دولت و حاکمیت حتی به بازار توجه هم نداشته‌اند.
ندری: واژه بازار در ایران بیشتر کارکرد سیاسی دارد. زمانی از آن به صورت مثبت استفاده می‌کنیم، زمانی هم به آن بار معنایی منفی می‌دهیم. در هر حال، به لحاظ چارچوب‌های لازم برای دخالت موثر و صحیح و علمی در بازار، بسیار عقب‌مانده‌ایم.
اسلامی‌بیدگلی: البته فکر می‌کنم مساله نرخ بهره مساله قابل بحثی در اقتصاد ایران است. بخش بزرگی از مشکلاتی که ما در حوزه کسب‌وکار و توسعه‌نیافتگی بازارهای مالی داریم، به مساله نرخ بهره بازمی‌گردد و اصلاً باید یک میزگرد راجع به این موضوع برگزار شود. به‌خاطر اینکه بالا بودن نرخ بهره، اثرات بسیار زیادی دارد. همین الان در بازار سرمایه با مساله نرخ‌ها مواجه هستیم. نرخ‌های بالا از طرفی هم منجر به این می‌شود که بهره‌وری، ارزش خودش را در اقتصاد از دست بدهد. در کشورهای توسعه‌یافته وقتی در مورد نرخ بهره یک تا سه درصد صحبت می‌کنیم، یک بهره‌وری نیم‌درصدی مساله اثرگذاری است. ولی در کشور ما ماجرا کاملاً لوث شده و خودش عاملی شده تا نظام کسب‌وکار ما توسعه پیدا نکند. بنابراین به‌نظرم یکی از مهم‌ترین مطالباتی که به‌زودی باید از نهاد دولت و حاکمیت و به‌ویژه سیاستگذاری پولی داشته باشیم، این است که تکلیف خودش را با مساله نرخ بهره تعیین و در این حوزه سیاستگذاری کند تا مساله دوگانه نرخ بهره و تورم در اقتصاد ایران حل شود.
در نیمه دوم سال سه سناریو افزایش، کاهش و ثبات نرخ ارز را داریم. در صورت وقوع هر یک از این سناریوها، بازارهای موازی دیگر یعنی بازار سرمایه، مسکن و طلا چه واکنشی نشان خواهند داد؟
اسلامی‌بیدگلی: در مورد بازار سرمایه ابتدا می‌خواهم به چند نکته اشاره کنم که مسائل مهمی هستند. اولاً بعضی وقت‌ها سیاستمداران از رشد بازار سوءاستفاده هم می‌کنند. بخش بزرگی از رشدی که در بازار سرمایه در طول یک‌سال ونیم گذشته رخ داده، رشد اسمی است. آن هم به‌ویژه ناشی از افزایش نرخ ارز و تورم است، به‌خاطر اینکه ارزش جایگزینی شرکت‌ها و سود اسمی شرکت‌ها به شدت افزایش پیدا کرده بود. بنابراین بخشی از بازار سرمایه، مانند بسیاری از دارایی‌های دیگر، در حقیقت خودش را به آن جهش رخ داده، رسانده است. هرچند به‌نظرم، ورود سرمایه‌های جدید به بازار سرمایه قابل مشاهده است و حجم مبادلات حقوقی به حقیقی، به شدت افزایش پیدا کرده است. همین الان، شاخص هم‌وزن تقریباً بیش از دو برابر شاخص کل از نظر درصدی رشد داشته است. مفهوم این آمار این است که سهام کوچک، به شدت در حال رشد است و سهامداران حقیقی زیادی وارد بازار می‌شوند که اتفاقاً تحت تاثیر اخبار و شایعات هم قرار می‌گیرند. هنوز بسیاری از سهام بنیادی‌مان، رشدهایی که باید را نداشته‌اند. حسم این است که احتمالاً بازار سرمایه هم از آن نوسان و رشد خیلی شدیدی که داشته، عقب‌نشینی خواهد کرد. اما هنوز هم در بازار، سهام بنیادین خوب وجود دارد و احتمالاً می‌توانند فرصت‌های سودآوری خوبی در اختیار سرمایه‌گذاران قرار دهند. بازار سرمایه اتفاقاً جزو بازارهایی است که نسبتاً سریع خودش را با دلار تطبیق می‌دهد، ولی باید دقت کنیم که لزوماً خودش را با دلار بازار آزاد تنظیم نمی‌کند. چراکه شرکت‌های در بازار سرمایه که بخش بزرگی از شاخص کل را تعیین می‌کنند، شرکت‌های خیلی بزرگی هستند که اثر نهاد سیاستگذار بر آنها پررنگ است. وقتی که دلار در بازار حتی روی 12 هزار تومان تثبیت شده بود، بسیاری از شرکت‌ها با دلار هشت هزارتومانی قیمت‌گذاری می‌شدند. چراکه درآمدهایشان مشمول انواع سیاست‌های قیمت‌گذاری دولتی و حاکمیتی می‌شد. بنابراین منتظر بودند که ببینند دولت نرخ پتروشیمی‌ها یا نرخ فولاد را آزاد می‌کند یا خیر. ولی در کل نوسانات دلار سریع در بازار تاثیر می‌گذارد، تاثیرش هم از دو جهت است. اول اینکه ارزش جایگزینی شرکت‌ها را به شدت تغییر می‌دهد. یعنی برای شرکتی که قرار بود با یک‌میلیون دلار ساخته شود، دلار هشت هزارتومانی و 12 هزارتومانی تفاوت زیادی دارد. از طرف دیگر هم بر درآمد و هزینه بسیاری از شرکت‌ها تاثیر می‌گذارد. من فکر می‌کنم که بازار رشد سریع خودش را تجربه کرده و رشد هیجانی شاخص متوقف خواهد شد. یک بخشی از مجموع رشد بازار از ابتدای امسال تاکنون، به‌خاطر ورود سرمایه‌های جدید بود که کاملاً محسوس بود. اگر سیاستگذاری خوبی از سوی دولت و نهاد ناظر بازار سرمایه صورت می‌گرفت، می‌توانستیم امسال عرضه‌های اولیه خیلی خوبی داشته باشیم. به هر حال نگرانی از نوسانات در سیاستگذاران هم وجود دارد. معمولاً در بازار سرمایه، ترس زیاد است، چراکه شاخص هر روز پیداست و به خاطر همین خیلی از سیاستگذاران به سمت ریسک کردن در بازار سرمایه نمی‌روند.
احتمال دارد که بازارهای دیگر مانند خودرو از این مساله تاثیر بگیرند؟
اسلامی‌بیدگلی: من فکر می‌کنم که همه بازارها دچار استراحت پس از اورشوتینگ هستند، به‌ویژه بازارهایی که خیلی تحت تاثیر اثرات روانی و توجهات مطبوعاتی بودند. حتی بازار مسکن، دچار همین پدیده رکود و حتی کاهش قیمت شده است. اگر داده‌های 40 سال گذشته را نگاه کنیم، خیلی معدود است که قیمت مسکن از نظر اسمی کاهش پیدا کند. در بخش خودرو هم این اتفاق در حال رخ دادن است. به‌نظر می‌رسد که حتی تمایل سیاسی هم روی کنترل بازار خودرو است، تمام بگیروببندهایی که در مورد سایپا و ایران‌خودرو وجود دارد، این تمایل سیاسی را نشان می‌دهد. دلیلش هم این است که عامه مردم با این کالاها سروکار دارند و جزو شاخص‌های ارزیابی‌شان از عملکرد حاکمیت به حساب می‌آید.
یاری: اول باید به این نگاه کنیم که چه اتفاقاتی ممکن است با احتمال بالایی بیفتد تا بر اساس آن، اثراتش را بسنجیم و باید ببینیم تفکر مردم و درکشان از شرایط، تغییر از یک سطح به سطح دیگر است یا خیر. باید به دنبال پاسخ این سوال باشیم که اتفاقات ما را از چه سطح سیاسی به چه سطح سیاسی دیگری می‌رسانند؟ این تغییر سطح‌ها می‌تواند بر شرایط اقتصادی و ایجاد امید یا ناامیدی، بازار ارز و بازارهای دیگر تاثیر بگذارد. با توجه به سیاست‌هایی که در شش ماه اول دیدیم و اخباری که از شش ماه دوم رصد می‌کنیم، پیش‌بینی من این است که به نظر نمی‌رسد، تغییر سطح معنی‌داری در تنش‌های سیاسی شاهد باشیم. در مورد نرخ ارز نیز باید ببینیم که چه کانالی را عوض می‌کند. حتی اگر دلار در محدوده 10 تا 15 هزار تومان نوسان کند، در بازار مسکن فکر نمی‌کنم تغییر محسوسی داشته باشیم و بازار مسکن همین شرایط را دنبال خواهد کرد. مگر اینکه قیمت دلار از این کانال رد شود، که رد شدن از این کانال هم منوط به یک اتفاق خاص در اقتصادمان است. مثل یک اتفاق مثبت ملموس یا اتفاق بدی که قیمت دلار را به سطح دیگری ببرد. این اتفاق خاص بیشتر در رابطه با همسایه‌ها می‌تواند به وجود آید، چون به نظرم تحریم‌ها دیگر تاثیرش را گذاشته و آمریکا هر جایی را که توانسته، تحریم کرده است. با توجه به اینکه بازار مسکن نسبت به بازارهای دیگر، خودش را کندتر تعدیل می‌کند، حتی اگر اتفاقاتی هم در بازارهای دیگر بیفتد، بازار مسکن کندتر حرکت می‌کند. حتی اگر تغییر کانال خیلی شدید در دلار داشته باشیم، مطمئناً ابتدا اثرش در یکسری شرکت‌های خاص بورسی، طلا و خودرو خارجی و... دیده می‌شود و همین تلاطم شاید هشت‌ماه زمان ببرد، تا پس از آن، بازار مسکن با توجه به رشدی که در بازارهای دیگر رخ داده، شروع به تعدیل کند.
چشم‌انداز سرمایه‌گذاری در بازارها با توجه به تشدید نااطمینانی و افزایش ریسک‌های سیاسی و اقتصادی را چگونه ارزیابی می‌کنید؟ از طرف دیگر هرچقدر که جلوتر می‌رویم بحث انتخابات مجلس و مصالح سیاسی هم پررنگ‌تر می‌شود. می‌خواهیم ببینیم علاوه بر بحث متغیرهای اقتصادی، بحث انتخابات مجلس را باید چطور تحلیل کرد؟ چه مجلسی می‌تواند بازارها را ملتهب‌تر کند و چه مجلسی ثبات و آرامش بازارها را تسهیل خواهد کرد؟
ندری: نمایندگان در نیمه دوم سال جاری، احتمالاً درگیر بحث‌های انتخاباتی خودشان هستند. فکر نمی‌کنم طرح‌های آنچنانی و پیشنهادهایی که بخواهد اثرگذار باشد، از ناحیه مجلس مطرح شود. در نیمه دوم سال، اگر وضعیت به همین شکل ادامه پیدا کند، من تاثیر قابل ملاحظه‌ای را روی بازارها نمی‌بینم. مثلاً رکود در بازار مسکن به احتمال زیاد ادامه پیدا می‌کند، چون قیمت‌های مسکن با نرخ ارز 14 هزار تومان و بالاتر بسته شده‌اند و چسبندگی قیمت‌ها در بازار مسکن نسبت به بازار سرمایه بیشتر است. یعنی به آن سرعتی که در بازار سرمایه قیمت‌ها بالا و پایین می‌شوند، قیمت در بازار مسکن حرکت نمی‌کند. میزان معاملات هم در بازار مسکن چندان زیاد نیست و نسبت به سال قبل کاهش یافته است. بنابراین این شرایط ادامه پیدا می‌کند. کاملاً با آقای یاری موافقم که حتی با افزایش نرخ ارز تا محدوده 14 هزار تومان، اتفاقی در بازار مسکن رخ نمی‌دهد. قبلاً قیمت‌ها با نرخ 14 هزار تومان تعدیل شده و وقتی نرخ ارز پایین آمده، به همان نسبت تعدیل در قیمت‌های مسکن اتفاق نیفتاده است که طبیعی هم بود. بنابراین صعود دلار تا سطح 14 هزار تومان روی بازار مسکن تاثیر نمی‌گذارد. در بازار سرمایه، هنوز سهم‌هایی داریم که نسبت P /E در آنها پایین است و امکان افزایش قیمت دارند که این می‌تواند روی شاخص تاثیر بگذارد. تنش‌های سیاسی هم به شکل بنیادی، نمی‌تواند روی اقتصاد ما تاثیر بگذارد؛ مگر اینکه جنگی در نیمه دوم سال اتفاق بیفتد. از این‌رو لفاظی‌های سیاسی خیلی نمی‌تواند روی بازارها اثر بگذارد و حدس من این است که همین روند تا آخر سال ادامه پیدا کند.
یاری: در بحث تنش‌ها، باید ببینیم از چه ناحیه‌ای احتمال اثر بیشتر است. یک ناحیه کشورهای حوزه خلیج فارس است و ناحیه دیگر آمریکا. آمریکا به دلیل نزدیکی به انتخابات و شرایطی که در آن قرار دارد، بعید می‌دانم ریسک درگیری را بپذیرد و تا حد ممکن از آن اجتناب می‌کند. در رابطه با کشورهای حوزه خلیج فارس، رابطه ما بهتر از قبل شده (به‌خصوص در مورد امارات) و به ظاهر تنش‌ها کمتر شده است. حتی با عربستان هم تنش‌های مجادله‌ای کاهش پیدا کرده است. تنش‌هایی از این دست، که می‌توانست ایجادگر خیلی از مسائل باشد، کمتر از دوره‌های قبل است که نوید خوبی است. نگرانی که می‌ماند، نااطمینانی‌های برآمده از بودجه دولت است. در مورد بودجه سال قبل با توجه به میزان درآمدهای دولت و حجم واردات کالاهای اساسی که با دلار 4200 تومان انجام می‌شد، محاسبات سرانگشتی نشان می‌داد که اگر صادرات نفتی را زیر یک‌میلیون بشکه در نظر می‌گرفتیم، برای پوشش آن حجم از دلار 4200تومانی، قیمت ارز در بازار باید به حدود 18 هزار تومان می‌رسید تا دولت بتواند تعادل را حفظ کند. چون منبع درآمد خاصی از جای دیگر نداشت. این ایجاد نااطمینانی می‌کند. از طرف دیگر، مشکلی که در بحث‌های اقتصادی وجود دارد، اینکه هیچ آماری به اقتصاددانان و بیرون در حال حاضر داده نمی‌شود. این شرایط را سخت می‌کند که ببینید آن پشت چه می‌گذرد. به دلیل عدم انتشار آمار و اطلاعات وضعیت اقتصاد ایران مثل پیرمردی شده است که پرده‌های خانه را کشیده و هر روز تمیز و مرتب با دستمال گردن و کت و شلوار می‌آید بیرون به همه همسایه‌ها با خوش‌رویی سلام می‌کند، روزنامه‌اش را می‌خرد و دوباره به خانه برمی‌گردد. ولی کسی نمی‌داند در خانه‌اش چه خبر است. الان بسیاری از اقتصاددانان نمی‌دانند به واقع وضعیت ارزی دولت چگونه است یا چقدر فروش نفت دارد که بتوانند پیش‌بینی از آینده داشته باشند. ما خیلی از اطلاعات اقتصادی را نداریم، انتشار برخی از داده‌هایی که منتشر می‌شد، از سوی بانک مرکزی متوقف شده است. با این شرایط چندان نمی‌توان پیش‌بینی دقیقی داشت. با همه اینها، حس می‌کنم که هم خود بازار تمایل به ثبات دارد و مایل به تجربه تنش نیست و هم اینکه در آن سمت، سیگنال وضعیت تنشی مشاهده نمی‌شود. از نظر من حداقل در مسکن که ثباتش بیشتر است و نسبت به بازارهای دیگر با تاخیر حرکت می‌کند، حتی اگر اتفاقی هم بیفتد، باز هم خیلی تا پایان سال در مسکن اثرگذار نیست. پیش‌بینی من یک ثبات در مسکن است مگر تغییر شدیدی در کانال‌های ارزی اتفاق بیفتد.
اسلامی‌بیدگلی: در مورد اثر ریسک‌های سیاسی، با آقای دکتر یاری موافقم. فکر می‌کنم تنش‌های بین‌المللی آرام شده است. اتفاقاً بیشترین نگرانی‌ام القای ریسک‌های زیاد بین‌المللی در داخل است. معمولاً وقتی حاکمیت‌ها عملکرد ضعیفی دارند، تلاش می‌کنند نشان دهند کشور در خطر است. در ماه‌های گذشته، حاکمیت متوجه شده بود که بازارها در یک آرامش پس از جهش قرار گرفته‌اند یا اینکه حس کرده بود که در برخی بازارها، توان مداخله و دخالت در شرایطی را که سطح ریسک عوض نشود، دارد. بنابراین به جامعه القا می‌کرد که کارهای خیلی مهمی در منطقه انجام می‌دهد. خبرهایی را که به خطرات ایران می‌پرداخت در رسانه‌های داخلی، بیشتر از رسانه‌های خارجی می‌دیدیم. من هم در مجموع فکر می‌کنم بازارها تا پایان سال خیلی نوسانات جدی نداشته باشند. حدس من این است که دلار در همین کانال‌ها بماند و افزایش جدی پیدا نکند. به‌ویژه اگر ورود اروپا به ماجرای حل مسائل اقتصادی ایران جدی شود، حتی ممکن است شرایط بهبود یابد. از آن طرف هم تنش خیلی بزرگ ایدئولوژیک با اسرائیل و اخیراً با عربستان داریم، اما تنش‌ها با کشورهای دیگر خلیج فارس خیلی استراتژیک و بلندمدت نیست. ماجرای تنش با امارات در حال جدی شدن بود، اما امارات تصور کرد که عربستان و آمریکا تا انتخابات 2020 خیلی جدی نیستند و ترجیح داد که در کوتاه‌مدت، خودش را در حاشیه امن قرار دهد. البته این را بگویم که در مورد امارات، شاید آرامش پیش از طوفان است. فکر می‌کنم که با تغییر رفتار جدی عربستان و آمریکا، امارات هم ممکن است دوباره به آن جبهه بپیوندد. فعلاً در یک آرامش نسبی قرار داریم و احتمالاً بازارها نوسان خاصی نداشته باشند، جز بازار سرمایه و آن هم به‌دلیل خاصی. ذات بازار سرمایه، نوسانی‌تر از بازار مسکن و خودرو است. هرچند فکر می‌کنم رشدی را که بازار سرمایه در شش ماه اول داشته تا پایان سال تکرار نکند. معتقدم در بازار سرمایه، هرچند شاخص کل احتمالاً آرامش نسبی داشته باشد، اما فرصت‌های خیلی خوبی پیدا شود. ضمناً سقوط‌های بزرگی هم برای سهام کوچکی که خیلی رشد کردند، می‌تواند رخ دهد.
با توجه به وضعیتی که ترسیم کردید، سرمایه در نیمه دوم سال به کدام سمت می‌رود؟ دوباره به سمت بانک‌ها بازمی‌گردد یا بازار سرمایه توسعه خواهد یافت؟
اسلامی‌بیدگلی: بازار سرمایه جایی نیست که بخواهم بگویم مجموعه اقتصاد ایران به سمت آن روی می‌آورند. اصلاً مجموعه بازار سرمایه چنین ظرفیتی ندارد. فعالان بازار سرمایه عمدتاً هم از دانش مالی بالاتری از متوسط جامعه برخوردارند. بنابراین فکر می‌کنم که در بازار سرمایه، فرصت خوب هست و احتمالاً هم ورود سرمایه جدید را شاهد باشیم، اما این ورود به حدی نیست که تاثیراتی در متغیرهای اقتصاد کلان بگذارد، چون اصلاً چنین ظرفیتی وجود ندارد. بنابراین فکر می‌کنم بخش بزرگی از سرمایه‌گذاری‌ها مجدداً به شبکه پولی برمی‌گردد. برای توسعه بازار سرمایه، انتشار اوراق بدهی می‌تواند کمک‌کننده باشد، این اوراق می‌تواند مردم عادی را هم که در کلاس ریسک‌گریزی متوسط جامعه هستند، جذب بازار سرمایه کند.
ندری: من هم موافقم، در بازار سرمایه فرصت‌های سرمایه‌گذاری هست اما احتمالاً حرفه‌ای‌ها از آن بهره می‌برند. البته در این مدت، تعداد اشخاص حقیقی که به بازار سرمایه روی آوردند، افزایش پیدا کرده، اما اینکه دچار چه سرنوشتی می‌شوند را نمی‌دانم، اگر از کانال صحیح وارد شوند، فرصت‌های خوبی هست که می‌توانند استفاده کنند. اما عامه مردم به سمت بازار سرمایه نمی‌روند. بازار مسکن هم فکر می‌کنم به حد اشباع رسیده و رکودی که در بازار موجود است، نشان می‌دهد بازدهی قابل قبولی در شش‌ماه آینده متصور نیست. تنها گزینه‌ای که می‌ماند، سپرده‌های بانکی است. اگر کوتاه‌مدت بخواهیم نگاه کنیم، این احتمال هست که نرخ رشد پول نسبت به سال 97 کمتر شود و نرخ رشد شبه‌پول در نیمه دوم سال افزایش پیدا کند. بازار ارز و طلا هم این احتمال را دارند که عده‌ای را به سمت خودشان جذب کنند، اما به شدت سال 97 نخواهد بود. یعنی در بدترین شرایط، احتمالاً پایان سال را با همان نرخ 13 تا 14 هزار تومان پشت سر بگذاریم.
یاری: در مورد بازار طلای جهانی، رشد بالایی را اخیراً شاهد بودیم. با توجه به شرایط رکودی که در اقتصاد دنیا پیش‌بینی می‌شود و تنش آمریکا و چین، این رشد می‌تواند ادامه داشته باشد. متقابلاً اگر در بازار طلای ایران سرمایه‌گذاری کنید، بازار ارز را هم می‌توانید پوشش دهید. بنابراین برای کسی که فکر سرمایه‌گذاری در بازار ارز را دارد، بازار طلا می‌تواند همان کارکرد را داشته باشد، ضمن اینکه ترندش هم مثبت‌تر است. ولی اتفاقی که در بازارها قابل پیش‌بینی است، بازگشت سرمایه به سیستم بانکی است. البته هنوز هم بانک‌ها مشکلاتی دارند و ریسک‌هایی در سیستم بانکی وجود دارد، اما فکر می‌کنم دوباره شبکه بانکی بتواند برای سرمایه‌گذاران جذاب باشد. در مورد مسکن، نه پیش‌بینی می‌کنم که اتفاقی بیفتد و نه برای سرمایه‌گذاری پیشنهاد می‌دهم. چون هر اتفاقی که بیفتد، در بازه کوتاه‌مدت شش‌ماهه با توجه به نقدشوندگی سختی که در این بازار وجود دارد، مسکن یکی از آخرین انتخاب‌هاست. مگر اینکه قصد داشته باشید سرمایه‌گذاری بلندمدتی داشته باشید و شرایط خاص خرید پیش بیاید. اما به‌طور کلی بازار پول، بازار طلا و در کنارش بازار سهام می‌توانند تا پایان سال بازار جذابی باشند. منتها افراد جدیدی که به بازار سرمایه می‌آیند، حتماً از صندوق‌ها و شرکت‌های سرمایه‌گذاری استفاده کنند، چراکه حباب‌هایی که در یکسری سهام کوچک به وجود آمده، می‌تواند ضررهای زیادی برساند.
ندری: فقط یک نکته را اضافه کنم که همه اینها سرمایه‌گذاری در دارایی‌های موجود است. یعنی سرمایه جدیدی در سال 98 فکر نمی‌کنم ایجاد شود و نرخ رشد سرمایه‌گذاری‌مان، در بهترین حالت صفر می‌شود.
