ریسک و بازده

از دید اقتصاددانان ما هم‌اکنون در دوره رکود تورمی هستیم، اما اگر بخواهیم واقع‌بینانه قضاوت کنیم امروز عرصه اقتصاد ما در معرض بروز رکود ابرتورمی است. روند منفی تشکیل سرمایه و کاهش سرمایه‌های زیرساختی کشور، در چنین وضعیتی صرفاً مواجهه با ریسک تورم در حوزه سرمایه‌گذاری کفایت نمی‌کند و اثر رکود (کاهش قدرت نقدشوندگی و درآمدزایی دارایی‌ها) و همچنین ریسک افت سطح زیرساخت‌های کشور و اثرات آن بر بازده اقتصادی سرمایه‌گذاری‌ها باید در نظر گرفته شود.

در چنین شرایطی مانند سال‌ها و دهه‌های گذشته پاک کردن صورت مساله در دستور کار مسوولان بوده و به‌جای برخوردی عمیق و استراتژیک رویکردهای تاکتیکی و سطحی‌نگرانه در راس امور قرار گرفته است؛ معنای دیگر این سخن این است که روندهای تورمی و رکودی فعلی قرار نیست به این راحتی‌ها تغییر مسیر داده و هر نوع نوسانی در آن مقطعی و به قول تحلیلگران تکنیکالیست نوعی اصلاح موقتی در روند بلندمدت است.

در چنین شرایطی سوال همیشگی اشخاص انتخاب مناسب‌ترین حوزه برای سرمایه‌گذاری و مدیریت ریسک کاهش ارزش دارایی‌ها و سرمایه‌هایشان است، سوالی که با توجه به شرایط فعلی می‌توان انتظار داشت پاسخ آن در طول یک‌سال آینده چندین بار عوض شده و لازم است هرچند هفته یک‌بار نسبت به رصد مجدد بازارها و تحلیل کامل وضعیت ریسک و بازده در آنها اقدام کرد. بر همین مبنا و با توجه به آخرین وضعیت اقتصادی کشور ارزیابی کلی بر روی وضعیت ریسک و بازده بازارهای مختلف و ریسک‌های آنها در ذیل ارائه می‌شود.

ارزیابی وضعیت بازارهای سرمایه‌گذاری در ایران

ارز: بر مبنای برآوردهای انجام‌شده توسط محققان که در نشریات روزهای اخیر منتشر شده است برای اولین بار طی حدود 30 سال اخیر نرخ بازاری ارز از نرخ تئوریک آن (با مبنا قرار دادن اختلاف نرخ تورم داخلی و بین‌المللی) پیشی گرفته و تنها عاملی که می‌تواند باعث شود این دو نرخ به هم برسند بروز یک تورم قابل ملاحظه طی سال آتی است (تورمی که احتمال بروز آن تقریباً قطعی است)، از این رو در این شرایط خرید ارز صرفاً با هدف پوشش ریسک توجیه داشته و به عنوان زمینه‌ای برای سرمایه‌گذاری خیلی مفید نیست، بهتر است در صورت امکان حوزه‌هایی که تورم آنها از نرخ ارز عقب مانده و برای همگرایی نرخ تئوریک و بازاری ارز انتظار رشد قیمت در آنها می‌رود هدف قرار گیرد. در این حالت در صورت بروز هر یک از سه سناریوی ثبات، افزایش و کاهش نرخ ارز، در نهایت و با کمی تاخیر سود این حوزه‌ها بیشتر از نرخ ارز بوده یا حداقل زیان کمتری متحمل خواهند شد.

طلا: با توجه به حباب موجود بین قیمت بازاری و تئوریک طلا (به‌ ویژه سکه) قطعاً بر مبنای استدلال مطرح‌شده در بند قبل بازار طلا نیز حوزه مناسبی برای سرمایه‌گذاری نیست، اما اگر صرفاً قرار باشد بین دو بازار ارز و سکه یکی انتخاب شود، بر مبنای حباب موجود در کوتاه‌مدت و بازه یک‌ساله سرمایه‌گذاری بر روی ارز بهتر از طلاست.

مسکن: در کوتاه‌مدت مسکن درگیر رکود بوده و سرمایه‌گذاری در آن توصیه نمی‌شود، چراکه به احتمال زیاد طی ماه‌های آتی قیمت واقعی (و حتی با احتمالی اندک، قیمت اسمی) مسکن کاهشی خواهد بود و برای سرمایه‌گذاری در این حوزه عجله لازم نیست، هرچند با توجه به روند رشد جمعیت و کاهش بعد خانوار و تشدید رکود حوزه ساخت‌وساز (در وهله اول به ‌واسطه عدم تامین ‌مالی کافی سازندگان از محل فروش واحدهای تکمیل‌شده موجود به دلیل کوتاه بودن بیش از حد دوره رونق بازار مسکن، و در وهله بعد به واسطه مشکل بازار پولی کشور در تامین ‌مالی این بخش) در بلندمدت سرمایه‌گذاری در این حوزه به ویژه در ساختمان‌هایی که سهم زمین در قیمت آن پایین است (ساختمان‌های بلندمرتبه و ساختمان‌هایی که زیر قیمت عرضه می‌شوند) کم‌ریسک است.

با وجود این همان‌گونه که در یادداشت‌های پیشین نیز مورد بحث قرار گرفت، به خاطر اینکه حوزه مسکن بسیار ناهمگن است، همواره رصد بازار برای شکار فرصت‌ها توصیه می‌شود، همچنین اگر اشخاص حقیقی بتوانند ملک کوچک‌متراژی را پیدا کنند که از طریق مبلغ ودیعه و تسهیلات بانک مسکن تا 50 درصد قیمت منزل فوق را پرداخت کنند، خرید حتی در شرایط فعلی نیز قابل توصیه است، در مورد اشخاص حقوقی و اشخاص حقیقی متمکن نیز در صورتی که از طریق وثیقه‌گذاری ملک به تسهیلات با نرخ بهره معقول می‌توانند دسترسی داشته باشند، سرمایه‌گذاری در ملک، به ‌ویژه املاکی که مبلغ ودیعه به قیمت منزل (در شرایط رهن کامل) در حال حاضر بیش از 20 درصد است، می‌تواند مد نظر قرار گیرد.

سهام: در این بازار به ‌ویژه در حوزه صادراتی‌ها که بخش اعظم ارزش بازار را به خود اختصاص می‌دهند دو نیروی عمده باعث جلوگیری از حرکت این بازار همپای سایر بازارها شد، نیروی اول افزایش ریسک‌ها و ابهامات سیاسی و اثر آن بر کاهش نسبت قیمت به سود سهام بود که این ریسک عملاً طی ماه‌های اخیر تا حد زیادی تعیین تکلیف شده و اثرات خود را در صورت سود و زیان نشان داده و طی ماه‌های آتی نیز می‌توان امیدوار بود حداقل در برخی صنایع اثرات آن کاملاً شفاف شود. نیروی دوم نیز نرخ‌گذاری‌های دستوری روی ارز صادرکنندگان و نرخ فروش داخلی محصولات صادرات‌پذیر زیر قیمت بازار است، طی ماه‌های اخیر نیز این مشکل در حال حل شدن است و با تصمیمات جدید و کاهش فشارهای دولتی و... نرخ ضمنی ارز مستتر در قیمت‌های فروش در حال نزدیک شدن به قیمت بازار آزاد بوده و اجبارهای دولتی نیز در واگذاری زیر قیمت ارز حاصل از صادرات در حال زدوده شدن است. برآیند تضعیف اثر این دو نیرو نشان‌دهنده بهبود یا حداقل ثبات وضعیت بازار سهام طی ماه‌های آتی است. اما نیروی سوم دیگری نیز پیش‌بینی می‌شود بر این بازار اثرگذار باشد: اثر نامتقارن تورم بر افزایش درآمدها و هزینه‌های شرکت‌های بورسی. مثلاً در مورد شرکت‌های پتروشیمی و فلزی صادراتی این اثر نامتقارن در شرایط عادی به نفع سودسازی است اما در شرایط تحریمی و رکودی و کاهش قدرت خرید جامعه و کاهش حجم فعالیت‌های اقتصادی، تورم هزینه‌ها راه خود را می‌رود اما تورم درآمدها لزوماً همپای تورم هزینه‌ها نخواهد بود و از این رو ممکن است در سال 98 برخی شرکت‌های صادراتی و غیرصادراتی سهامداران خود را ناامید کنند.

پیشنهاد‌های تکمیلی در حوزه استراتژی سرمایه‌گذاری

آربیتراژ بر روی حباب‌ها: در جریان موج تورمی یک‌سال اخیر برخی کالاها سریع‌تر و بیشتر از میانگین بازار رشد قیمت داشته‌اند، رشدی که با توجه به متغیرهای بنیادین اقتصادی و همچنین فاکتورهای اصلی اثرگذار بر قیمت کالاهای مزبور، می‌توان به آن نام حباب را داد، حبابی که یا ناشی از جو روانی ایجادشده حول آن کالای خاص بوده یا ناشی از بر هم ریختن موقتی نظام عرضه و تقاضا، علت دوم شایع‌تر بوده و قیمت‌گذاری‌های دستوری دولت، تا اثرات تحریم‌ها و همچنین سفته‌بازی‌های دلالان و... را دربر می‌گیرد. عواملی که در بلندمدت و حتی در میان‌مدت نمی‌توان بر ادامه آنها صحه گذاشت. در چنین شرایطی به‌صورت کلی بهترین پیشنهاد به اشخاص حقیقی و حقوقی، کسانی که از قبل در این کالاها و دارایی‌های بیش از حد حبابی‌شده سرمایه‌گذاری کرده‌اند، خروج از این سرمایه‌گذاری‌ها و سرمایه‌گذاری در دارایی‌های با حباب کمتر است، در این حالت هرچند در کوتاه‌مدت روند قیمتی این دو دسته دارایی‌ها قابل پیش‌بینی نیست، اما در نهایت این حباب قیمتی باید فروکش کند و عامل فروکش کردن آن خروج تدریجی سرمایه‌ها از دارایی‌های پرحباب و داغ است، درست مانند حالت فیزیکی ایجاد تعادل گرمایی در ظروف مرتبطه، همان‌طور که گرما از شیء سرد به طرف شیء گرم حرکت می‌کند در بازارهای مالی نیز سرمایه‌های هوشمند از کالاهای گران (دارای حباب قیمتی بالا) به سمت کالاهای ارزان حرکت می‌کنند.

یکی از ملاک‌های اصلی شناسایی حباب به ‌ویژه در مورد کالاهای صادرات‌پذیر و دارای نرخ‌های بین‌المللی یا حداقل منطقه‌ای (طلا، سوخت، مواد غذایی از جمله گوشت و...) نرخ ضمنی دلار /یورو این کالاهاست، به عنوان مثال وقتی قیمت گوشت قرمز را در ایران با کشورهای همسایه از جمله ترکیه مقایسه می‌کنیم، تنها در صورتی که نرخ تبدیل ریال به دلار حدود 20 هزار تومان باشد، این قیمت‌ها منطقی است، و این در حالی است که در بازار داخل هر دلار حداکثر 15 هزار تومان است، در چنین شرایطی برای یک دامدار به صرفه است که گوشت قرمز خود را در بازار عرضه کرده و در صورت امکان بلافاصله به‌جای آن ارز خریداری کند.