ریسک و رشد

رابطه میان ریسک مالی و رشد اقتصادی موضوعی پیچیده است. بررسی‌های به‌عمل‌آمده نشان می‌دهند که انتظار ریسک بالا، به رشد اقتصادی آسیب می‌زند. اما انتظار ریسک پایین می‌تواند در ابتدا تاثیر مثبت داشته باشد، اما تاثیر این ریسک نیز در ادامه منفی می‌شود. ریسک جهانی از طریق تاثیر این ریسک بر جریان سرمایه، سرمایه‌گذاری، کیفیت صادرکننده اوراق بدهی و به چالش کشیدن استقلال سیاست پولی، تاثیر قدرتمندی بر رشد اقتصادی نسبت به ریسک محلی دارد. بحران مالی جهانی در سال 2008 اهمیت بخش مالی را برای اقتصاد به خوبی نشان داد و مسائلی را که بسیاری پس از بحران جهانی قبلی به فراموشی سپرده بودند دوباره یادآوری کرد. ریسک مالی اهمیت زیادی دارد. موضوع ریسک مالی برای سرمایه‌گذاری و رشد ضروری است و درعین‌حال، موجب عدم اطمینان، ناکارآمدی، رکود و بحران می‌شود. به همین دلیل لازم است که بررسی شود ریسک مالی چگونه بر رشد اقتصادی تاثیر می‌گذارد. نوع اثر این موضوع نیز باید مورد بررسی قرار گیرد. با این تحلیل می‌توان متوجه شد که قدرت سیاست‌های پولی برای تحریک رشد اقتصادی در چه حد است. علاوه بر این مشخص می‌شود که چقدر سیاست‌های اقتصاد کلان احتیاطی می‌توانند مشکل ریسک سیستماتیک را کاهش دهند. در نهایت نیز باید توجه داشته باشیم که ریسک ایالات متحده، تاثیر مستقیمی بر انتظارات ریسک جهانی دارد.

رابطه بین ریسک مالی و رشد ممکن است ساده به نظر برسد. ریسک بالا قطعاً برای رشد مضر است. اما این سوال همچنان وجود دارد که ریسک کم چقدر بر رشد اقتصادی تاثیرگذار است.

برای پاسخ به این پرسش، نیاز به یک چارچوب نظری و تجربی جدید برای تجزیه و تحلیل نحوه تعامل ریسک با اقتصاد کلان وجود دارد. بر همین اساس، مقاله‌ای که دنیلسون و همکاران در سال 2021 منتشر کرده‌اند، این چارچوب را ارائه می‌دهد. به نظر می‌رسد که قدرت باورهای افراد در میزان درستی تخمین ریسک‌های آنها از اهمیت کلیدی برخوردار است. علاوه بر این، تصمیمات کلیدی سرمایه‌گذاری و جریان سرمایه را هدایت می‌کند و در نهایت بر بی‌ثباتی و رشد آینده تاثیرگذار است.

ریسک کم چگونه بر رشد اثر می‌گذارد؟

در تحلیل‌ها دیده می‌شود که تاثیر ریسک کم بر اقتصاد کلان با ریسک بالا بسیار متفاوت است. زمانی که عوامل اقتصادی ریسک را بالا می‌دانند، رشد اقتصادی آسیب می‌بیند، در حالی که ادراک ریسک پایین اثر رونقی و سپس رکودی دارد: در ابتدا مثبت اما در نهایت منفی.

دلیل تاثیر نامتقارن ریسک کم در مقابل ریسک بالا ریشه در ناتوانی در اندازه‌گیری مستقیم ریسک و تکامل اهرم مالی دارد. ریسک یک متغیر پنهان است، ما نمی‌توانیم مستقیماً آن را اندازه‌گیری کنیم، باید از الگویی برای استنتاج ریسک از قیمت‌های بازار استفاده کنیم. در عمل به این معناست که وقتی افراد جامعه یک بازخورد کم‌ریسک دریافت می‌کنند، لزوماً به این معنی نیست که ریسک واقعاً پایین است و افراد نیز این موضوع را می‌دانند. آنها می‌خواهند قبل از شروع سرمایه‌گذاری‌های پرهزینه متقاعد شوند که ریسک واقعاً کم است. به‌طور کلی، افراد به صحت اندازه‌گیری ریسک خود اعتقاد دارند و این باور پسینی برای درک رفتار سرمایه‌گذاری آنها کلیدی است. در تحقیقات تجربی خود، ما یک واسطه از باور پسین-مدت زمان ریسک کم (DLR) را پیشنهاد می‌کنیم.

اعتقاد راسخ به پایین بودن ریسک، خوش‌بینی را افزایش می‌دهد و تمایل افراد را برای ریسک افزایش می‌دهد و در نتیجه سرمایه‌گذاری افزایش پیدا می‌کند. علاوه‌بر‌این، قیمت دارایی‌ها در چنین دوره‌های آرامی افزایش می‌یابند. از این‌رو، باورها، اصطکاک‌های مالی، و انگیزه‌های ریسک‌پذیری با هم تعامل دارند: تمایل به پذیرش ریسک بیشتر، افزایش قیمت دارایی‌ها و شرایط اعتباری آسان‌تر، همگی باعث رشد می‌شوند و رونق در چرخه رونق به رکود اتفاق می‌افتد. با گذشت زمان و با تداوم ریسک پایین، عرضه سرمایه‌گذاری‌های خوب کاهش می‌یابد و ریسک سرمایه‌گذاری افزایش یافته و سیستم مالی را به‌طور فزاینده‌ای شکننده می‌کند. زنجیره‌ای از رویدادها مطابق با گفته مینسکی، «ثبات بی‌ثبات‌کننده است»، که بذر یک معکوس را می‌گذارد یعنی شکست در چرخه رونق به رکود.

حتی در آن زمان، تاثیر کلی درک ریسک پایین بر رشد مثبت است، مگر آنکه رشد اعتباری به‌ویژه بالا بوده و /یا محیط کم‌ریسک برای مدتی تداوم داشته باشد. این دقیقاً نتیجه‌ای است که در طول بحران جهانی در سال 2008 می‌بینیم: رشد اعتبار بیش از حد همراه با ریسک‌پذیری قوی، چرخه رونق به رکود را دامن زد که این موضوع در سال 2008 به اوج خود رسید.

محیط جهانی اهمیت ویژه‌ای دارد. ادراک خطر جهانی پایین یعنی DLR جهانی، بیش از دو برابر تاثیر ریسک محلی بر رشد تاثیر دارد. در اینجا ایالات متحده تاثیر بسیار پررنگی دارد. مطابق با میزان نتایج در پیوند جهانی، ایالات‌متحده حدود دوسوم از ادراک ریسک جهانی را تشکیل می‌دهد.

تاثیر DLR جهانی بر رشد از طریق سه کانال اصلی یعنی سرمایه‌گذاری‌ها، جریان‌های سرمایه و ریسک‌پذیری انتشار اوراق قرضه حاصل می‌شود که همگی همان واکنش رونق به رکود را به ریسک پایین جهانی نشان می‌دهند. اما در این موارد، ریسک محلی تنها یک اثر ناچیز بر رشد از طریق سه کانال اصلی دارد.

رویکرد نظری و تجربی

نقطه شروع ما الگویی از نوسانات مالی است، که در آن یک فرآیند سوئیچ مارکوف بر حالت‌های با نوسان بالا یا پایین حاکم است. در حالی که حالت ریسک نهفته است، عوامل می‌توانند سیگنالی از آن به دست آورند و با استفاده از یک الگوی یادگیری بیزی، باور پسینی مبنی بر کم بودن ریسک را ایجاد کنند. این همان باور پسینی است که تمایل آنها را برای ریسک بالا می‌برد.

در حالی که ما پیشینه دقیق را نمی‌توانیم مشاهده کنیم، می‌توانیم یک متغیر واسطه مناسب برای آن بسازیم، DLR، که با تعداد سال‌هایی که یک کشور در یک محیط با نوسان کم باقی می‌ماند، با نرخ کاهشی افزایش می‌یابد. ما DLR را با تخمین نوسانات تحقق‌یافته سالانه، محاسبه روند آن و استفاده از انحراف از روند برای شناسایی حالت نوسان بالا یا پایین ایجاد می‌کنیم که در نهایت به محاسبه DLR وارد می‌شود.

به منظور تخمین رابطه بین ادراک ریسک و رشد، ما پنل بزرگی از 73 کشور را از سال 1900 تا 2016 با میانگین 55 سال مشاهدات در هر کشور گردآوری کردیم. سپس نوسانات محقق‌شده سالانه را با استفاده از بازده سهام واقعی 12ماهه برای هر کشور محاسبه می‌کنیم و از انحرافات از یک فیلتر روند یک‌طرفه برای ساخت DLR استفاده می‌کنیم. پس از به دست آوردن برآوردهای DLR، DLR جهانی را به عنوان میانگین وزنی تولید ناخالص داخلی در همه کشورها با داده در یک سال خاص محاسبه می‌کنیم.

ما اثرات DLR بر رشد را به‌طور همزمان و تا پنج سال آینده با توابع پاسخ ضربه‌ای به‌دست‌آمده از روش طرح‌ریزی محلی بررسی می‌کنیم. DLR تاثیر مثبتی بر رشد همزمان و به ویژه سال بعد دارد و به دنبال آن در سال دوم معکوس می‌شود. تاثیر DLR جهانی بر رشد بسیار قوی‌تر از DLR محلی است. در نهایت، DLR جهانی تاثیر رونق به رکود مشابهی بر جریان سرمایه، سرمایه‌گذاری کل و کیفیت صادرکننده بدهی در بازار اوراق قرضه دارد.

یافته‌های اصلی برای طیف وسیعی از مشخصات و پارامترهای جایگزین و زمانی که درون‌زایی مربوطه کاهش می‌یابد، قوی و معنادار هستند.

مفاهیم گسترده‌تر

نتایج به‌دست‌آمده تاثیر مستقیمی بر برخی مفاهیم مهم سیاسی دارند. با اهمیت ریسک جهانی شروع کنید. سیاستگذاران ملی که نگران رشد هستند، از طریق چرخه‌های مالی جهانی که به وسیله DLR جهانی دستگیر شده‌اند، محدود شده‌اند. بنابراین، محدودیت‌هایی برای استقلال سیاست پولی وجود دارد. حتی اگر یک مقام پولی داخلی قصد تحریک یا آرام کردن اقتصاد را داشته باشد، تصورات جهانی از ریسک و نحوه ریسک‌پذیری آنها ممکن است بر تصمیمات سیاست پولی داخلی غلبه کند.

علاوه بر این، از زمان بحران سال 2008، سیاستگذاران، که به‌طور جدی قصد جلوگیری از تکرار آن را دارند، به‌طور فعال درصدد کاهش میزان ریسکی که موسسات مالی می‌توانند متحمل شوند، بوده‌اند و در نتیجه سیستم مالی را از بین می‌برند. در حالی که چنین ریسک‌زدایی‌‌ای وعده کاهش احتمال بحران‌های پرهزینه را می‌دهد، بر رشد نیز تاثیر می‌گذارد و به اهمیت سیاستگذاری با توجه به تاثیر مشترک سیاست‌های کلان احتیاطی و درک ریسک بر احتمال وقوع بحران‌ها و رشد اشاره می‌کند.

درس دیگری نیز برای مقامات مالی وجود دارد. زیرا نتایج به ما نشان می‌دهند که مردم تصمیمات سرمایه‌گذاری خود را براساس ادراک ریسک خود، که توسط نتایج بازار گذشته شکل می‌گیرد، اتخاذ می‌کنند. از آنجا که مقامات سیاسی نمی‌توانند چنین تصوراتی از ریسک را تغییر دهند، ممکن است تلاش‌های خود برای تحریک یا آرام کردن اقتصاد را بیهوده بدانند و حتی ممکن است تصورات ریسک عاملان آنها را به سمت تصمیمات سرمایه‌گذاری متفاوتی نسبت به تصمیمات مورد نظر و مفید سوق دهد.

نتایج

در پشت همه دلایل مختلف برای بازنگری نزولی رشد جهانی، یک چیز مشترک وجود دارد: افزایش عدم اطمینان. فصل اول چشم‌انداز اقتصاد جهان (گزارشی که بانک جهانی منتشر می‌کند) که بر چشم‌اندازها و سیاست‌های اقتصاد جهانی تمرکز دارد، کلمه «نامشخص» و انواع آن را 36بار ذکر کرده است. برخی از مراجع به تاثیر عدم قطعیت بر رشد اقتصاد جهانی می‌پردازند. به عنوان مثال، این گزارش خاطرنشان می‌کند که «در میان عدم اطمینان بالای سیاست‌ها و تضعیف چشم‌انداز تقاضای جهانی، تولید صنعتی کاهش یافت... کندی رشد، به‌ویژه در میان اقتصادهای پیشرفته‌تر، گسترده بود». این گزارش همچنین اشاره می‌کند که عدم قطعیت‌های سیاسی ریسک نزولی را به سرمایه‌گذاری و رشد جهانی می‌افزاید. اینها شامل عدم اطمینان سیاست در مورد دستور کار دولت‌های جدید یا انتخابات پیرامونی، درگیری ژئوپولیتیک در خاورمیانه و تنش‌ها در شرق آسیاست. در مورد تاثیر عدم اطمینان و تنش‌های تجاری، این گزارش خاطرنشان می‌کند که «بی‌اطمینانی سیاست تجاری بیشتر و نگرانی‌ها در مورد تشدید و تلافی‌جویی، سرمایه‌گذاری تجاری را کاهش می‌دهد، زنجیره تامین را مختل می‌کند و رشد بهره‌وری را کاهش می‌دهد».

به‌طور مشابه، گزارش صندوق بین‌المللی پول نیز تاثیر عدم اطمینان بر رشد اقتصادی کشورهای خاص را مورد بحث قرار می‌دهد. به عنوان مثال، این گزارش اشاره می‌کند که یک بازنگری رو به پایین برای رشد در بریتانیا تا حدی منعکس‌کننده «اثر منفی عدم اطمینان طولانی‌مدت در نتیجه برگزیت» است. و برای آفریقای جنوبی، بازنگری رو به پایین برای رشد، منعکس‌کننده «تداوم عدم اطمینان سیاسی» است.

عدم اطمینان در بسیاری از نقاط جهان- در کشورهای پیشرفته، نوظهور و کشورهای کم‌درآمد به‌طور یکسان در حال افزایش است. به عنوان مثال می‌توان به عدم اطمینان در ایرلند در نتیجه برگزیت، در گابن مربوط به بستری شدن رئیس‌جمهور علی بونگو اوندیبا پس از سکته مغزی در بیمارستان، در آفریقای جنوبی در مورد سیاست‌های کلیدی، به ویژه اصلاحات ارضی، و در جمهوری دموکراتیک کنگو در رابطه با انتخابات اخیر اشاره کرد. عدم اطمینان هرچه بیشتر باشد، اهمیت بیشتری دارد زیرا پیامدهای جدی برای اقتصاد دارد. برای مثال، در مواقع عدم اطمینان زیاد، شرکت‌ها ممکن است سرمایه‌گذاری را کاهش دهند و پروژه‌ها را به تاخیر بیندازند. آنها این کار را انجام می‌دهند زیرا معکوس کردن سرمایه‌گذاری پرهزینه است. بنابراین، آنها ترجیح می‌دهند «صبر کنند و ببینند چه می‌شود». به‌طور مشابه، خانوارها مصرف را کاهش می‌دهند زیرا منتظر هستند تا در آینده عدم اطمینان کاهش یابد. افزایش نااطمینانی بر تمام بخش‌های اقتصاد نیز تاثیر می‌گذارد و می‌تواند هزینه اعتبار برای خانوارها و شرکت‌ها را افزایش دهد.

در پژوهش‌های انجام‌شده دیده می‌شود که افزایش در عدم قطعیت، کاهش قابل توجه تولید را پیش‌بینی می‌کند. بر اساس برآورد ما، افزایش عدم قطعیت مشاهده‌شده در سه‌ماه اول می‌تواند برای کاهش 5 /0درصدی رشد جهانی در طول سال کافی باشد. با این حال، این تاثیر متوسط، ناهمگونی قابل توجهی را در داخل و بین کشورها پنهان می‌کند. در داخل کشورها، ما اثرات بزرگ‌تری برای بخش‌هایی با محدودیت‌های مالی بالاتر می‌یابیم. در میان کشورها، این اثر در کشورهایی با کیفیت نهادی پایین‌تر تخمین زده می‌شود که بیشتر و پایدارتر باشد.