در مسیر صعود
بازار ارز تا پایان سال به کدام‌سو می‌رود؟
برای درک نوسانات ارزی و ارائه تحلیل مناسب از بازار ارز در ابتدا نیاز است مروری بر انواع نظام‌های ارزی مورد استفاده در جهان در کنار نوع نظام نرخ ارز ایران داشته باشیم. نرخ ارز به دو صورت اسمی (قابل مشاهده بر روی تابلوی بازار) و حقیقی (بر مبنای الگوی برابری قدرت خرید) تعریف می‌شود و به‌طور کلی در علم اقتصاد سه نوع نظام ارزی تعریف می‌شود که عبارت‌اند از نظام نرخ ارز ثابت، نرخ ارز شناور و نرخ ارز شناور مدیریت‌شده که نظام نرخ ارز شناور مدیریت‌شده خود به دو نوع شناور کامل و شناور ناقص تقسیم‌بندی می‌شود. هر کدام از این سیستم‌ها مزایا و معایب خاص خود را دارد که استفاده از آن را برای هر کشوری مناسب نشان نمی‌دهد اما به‌طور عمومی در حال حاضر عمده کشورها از نظام نرخ ارز شناور مدیریت‌شده استفاده می‌کنند که ایران نیز شامل این دسته می‌شود. به‌طور خلاصه در نظام نرخ ارز شناور مدیریت‌شده (managed floating exchange rate system) آزادی عمل کامل بازار در تعیین نرخ ارز تعادلی طبق عرضه و تقاضا وجود ندارد و سیاستگذار ارزی (بانک مرکزی) با تعیین طیف‌های ارزی به عنوان کف و سقف و انجام مداخلات به موقع سعی در حفظ نرخ ارز در نقطه تعادل داخل کریدور تعریف‌شده می‌کند. لازم به ذکر است که تحت شرایط خاص که نوسانات غیرعادی در بازار رخ می‌دهد ممکن است بانک مرکزی برای جلوگیری از صرف بخش قابل توجهی از منابع ارزی در دسترس اقدام به مداخله نکرده و در نهایت طیف جدیدی را بالاتر یا پایین‌تر از کانال پیشین تعریف کند. از مزایای این رژیم ارزی می‌توان به مواردی نظیر بهبود تراز تجاری، کاهش ریسک تورم منفی و رکود، ایجاد ثبات برای سرمایه‌گذاران و مصرف‌کنندگان و... اشاره کرد. همچنین این سیستم معایبی نظیر سختی در مدیریت، دشواری در استفاده از ابزار نرخ بهره از سوی دولت، دشواری در تعیین نرخ درست و موارد دیگر دارد.
نحوه مداخله ارزی بانک مرکزی در بازار: بانک مرکزی می‌تواند با توجه به اهداف تعیین‌شده اقدام به تقویت (revaluation) یا تضعیف (devaluation) پول ملی کشور در مقابل ارزهای دیگر کند؛ به‌طور مثال زمانی که هدف سیاستگذار پولی در راستای بهبود تراز بازرگانی و رشد اقتصادی باشد می‌تواند اقدام به تضعیف پول ملی با خرید ارز در بازار آزاد و افزایش عرضه پول ملی کند و با این اقدام کالاها و خدمات داخلی را در مقایسه با خارج ارزان‌تر جلوه دهد که این کار به بهبود خالص صادرات کشور منجر شده و محرک رشد اقتصادی است، هر چند این موضوع می‌تواند تبعات تورمی متعددی نیز داشته باشد. یکی از روش‌های طبقه‌بندی مداخلات ارزی بانک مرکزی تقسیم آن به دو نوع استریل‌شده (sterilized) و غیراستریل‌شده (unsterilized) است. به زبان ساده زمانی که مداخله ارزی بانک مرکزی با استفاده از ذخایر خود (خالص دارایی‌های خارجی) با انجام یک تراکنش در جهت مخالف در پایه پولی خنثی شده و به افزایش یا کاهش پایه پولی منجر نشود می‌گوییم مداخله ارزی استرلیزه انجام شده است و در این حالت نرخ بهره دستخوش تغییر نمی‌شود اما در حالت غیراسترلیزه با توجه به تغییر پایه پولی و میزان عرضه پول (افزایش در صورت تضعیف پول و کاهش در صورت تقویت آن) سطح نرخ بهره نیز با تغییر مواجه شده و از این کانال نیز اثرگذاری خود را بر بازارها نشان می‌دهد. در بیشتر کشورهای توسعه‌یافته نحوه مداخله بانک مرکزی عمدتاً از نوع استرلیزه و بدون اثر بر پایه پولی جهت جلوگیری از تداخل با سیاستگذاری پولی است. بانک مرکزی می‌تواند با آزادسازی ذخایر ارزی بلوکه‌شده که در حال حاضر در ترازنامه خود در اثر واگذاری مطالبات دولت به بانک مرکزی و دریافت معادل ریالی آن انباشته شده است، به تثبیت نرخ ارز در کشور از طریق مداخلات اصولی بپردازد که با دنبال کردن روند معاملات بازار بین‌بانکی و حراج‌های عملیات بازار باز و جهت نرخ ( interbank) می‌توان به میزان استرلیزه بودن آن پی برد.
به‌کارگیری صندوق تثبیت ارزی
ایجاد صندوق تثبیت ارزی ESF (Exchange Stabilization Fund)که اخیراً از سوی رئیس کل بانک مرکزی به عنوان یکی از اهداف سیاستگذار ارزی مطرح شده، یکی از ابزارهای موثر در مسیر مقابله با بحران‌های بازار ارز و نوسانات نامتعارف است، به‌طوری که این صندوق، ذخیره‌ای اضطراری از دارایی‌هایی شامل پول ملی، ارزهای خارجی و حق برداشت ویژه از صندوق بین‌المللی پول (IMF) است که در طول تاریخ بارها در مواجهه با بحران‌های مالی از جمله سال ۲۰۰۸ در آمریکا جهت ایجاد ثبات در بازارهای مالی از جمله بازار سرمایه و ارز مورد استفاده قرار گرفته است و راه‌اندازی چنین ابزاری می‌تواند در ایجاد ثبات و پیش‌بینی‌پذیری ارزی در کشور موثر واقع شود.
عوامل موثر بر قدرت پول ملی کشور و نرخ ارز
عوامل متعددی اعم از اقتصادی و سیاسی بر روی قدرت پول ملی کشور اثر می‌گذارند اما پنج مورد که بیشترین اثرگذاری را می‌توانند داشته باشند عبارت‌اند از نرخ تورم، نرخ بهره، تراز تجاری کشور، میزان بدهی دولت و فضای اقتصادی-سیاسی کشور که در این میان نرخ بهره که ارتباط مستقیمی نیز با سطح نرخ تورم دارد (معادله فیشر) یکی از عوامل مهم تلقی می‌شود به‌طوری که در یک نظام اقتصادی باز و دارای ارتباط با بازارهای جهانی زمانی که نرخ بهره اسمی به سطحی افزایش پیدا می‌کند که نرخ بهره واقعی (تعدیل‌شده براساس تورم) به دامنه مثبت وارد شود ارز کشور به نوعی به یک high-yield currency تبدیل می‌شود که می‌تواند موجب ایجاد جریان ورود سرمایه خارجی و مثبت شدن FDI شود و باعث ایجاد مازاد حساب سرمایه و مالی کشور و همچنین کسری حساب جاری (ارز قوی‌تر به ایجاد کسری تراز تجاری منجر می‌شود که مهم‌ترین آیتم در حساب جاری کشور است) در تراز پرداخت‌های کشور می‌شود. با مثبت شدن نرخ بهره واقعی و بالا بودن آن در مقایسه با نرخ بهره واقعی کشور ثالث سرمایه‌گذاران در بازارهای جهانی جهت استفاده از فرصت آربیتراژ نرخ بهره (interest rate arbitrage) اقدام به تبدیل منابع ارزی خود به پول کشور کرده و سپس آن را جهت بهره‌مندی از نرخ بهره جذاب در داخل کشور سپرده‌گذاری می‌کنند که موجب افزایش عرضه ارز در کشور و کاهش عرضه پول ملی شده و آن را تقویت می‌کند و برعکس. بنابراین مطالعه روند مورد انتظار نرخ بهره حقیقی در آینده می‌تواند برای پیش‌بینی مسیر مفید واقع شود. به‌طور کلی نوسانات نرخ ارز در کوتاه‌مدت به عواملی نظیر انتقال و جابه‌جایی دارایی‌ها به علت تفاوت‌ها در نرخ‌های بهره حقیقی و انتظارات آتی بستگی دارد و در بازه میان‌مدت بیشتر در اثر عوامل غیرساختاری نظیر نوسانات در فعالیت‌های اقتصادی. اما در بلندمدت آنچه نرخ تعادلی ارز را تعیین می‌کند عوامل ساختاری نظیر سطوح قیمت‌های نسبی (تورم)، سطوح بهره‌وری نسبی، ترجیحات مصرف‌کنندگان نسبت به کالاهای داخلی و خارجی و همچنین موانع تجاری است. از این‌رو می‌توان تحت شرایط خاص در کوتاه‌مدت و میان‌مدت شاهد انحرافات موقت از سطح تعادلی و اصطلاحاً overshooting بود که در بلندمدت به سمت میانگین میل خواهد کرد؛ همان‌طور که در نوسانات اخیر نرخ ارز به واسطه اخبار درگیری نظامی شاهد بازگشت به سطوح تعادلی پس از طی مدت زمان بسیار کوتاه با توجه به غیراقتصادی بودن محرک رشد موقت بودیم. به‌طور کلی رشد نرخ ارز به عنوان معلول رشد نقدینگی شناخته می‌شود اما رابطه عکس نیز برقرار است زیرا با رشد نرخ ارز و ایجاد تورم فشار هزینه واحدهای تولیدی و بازرگانی به سرمایه در گردش بیشتری نیاز خواهند داشت که این موضوع به تقاضای بیشتر برای اعتبارات بانکی تبدیل شده و نهایتاً با توجه به ماهیت نظام بانکی به رشد m2 (نقدینگی) منجر خواهد شد.
مشکلات بازار ارز ایران
متاسفانه بازار ارز داخل کشور با بحران‌ها و مشکلات ساختاری متعددی روبه‌رو است که یکی از مهم‌ترین مشکلات موجود موضوع تعدد عجیب نرخ ارز در کشور است که به بی‌نظمی، عدم تخصیص بهینه منابع ارزی کشور و توزیع رانت و فساد قابل توجه در این حوزه منجر شده است. در حال حاضر بازار ارز کشور به دو بخش رسمی و غیررسمی طبقه‌بندی شده که بخش رسمی شامل ارز دولتی برای اقلام ضروری و اساسی، ارز نیمایی شامل دو تالار حواله و اسکناس و همچنین ارز سناست و بخش غیررسمی و بازار سیاه نیز به نرخ ارز آزاد معروف است که به عنوان نرخ ارز اصلی از سوی عموم مردم و کسب‌وکارها شناخته می‌شود چون دسترسی آسان اشخاص عادی صرفاً به این بازار است. به‌طور کلی بازار آزاد ارز یک بازار بسیار کوچک در مقایسه با بازارهای رسمی محسوب می‌شود و ارزش معاملات پایین‌تری در مقایسه با بازارهای رسمی دارد که یکی از دلایل نوسانات نامتعارف در این بازار، نبود ارتباط آزاد و قابل دسترسی میان منابع ارزی ناشی از صادرات کشور و تقاضای اشخاص عادی، سفته‌بازان ارزی و خانگی است که در برخی شرایط با وجود وضعیت مناسب ورود ارز از مبادی صادراتی شاهد افزایش نامتعارف نرخ در بازار آزاد هستیم که این موضوع به نظر بنده می‌تواند با ایجاد پل ارتباطی مناسب میان بازارهای رسمی و بازار آزاد تا حد زیادی مرتفع شود که مستلزم دسترسی اشخاص عادی به بازار الکترونیک ارزی به صورت ۲۴ساعته و بدون محدودیت از طریق سیستم بانکداری اینترنتی و هماهنگی مناسب میان این بازارهاست.
دلایل اقتصادی ثبات در بازار ارز از ابتدای سال جاری
۱- موضع سیاستگذاری پولی انقباضی (افزایش نسبت سپرده قانونی و سپرده، کاهش ضریب فزاینده پولی، سیاست‌های کیفی انقباضی در راستای اصلاح، بهبود بهداشت و انضباط اعتباری بانک‌ها و نرخ رشد ترازنامه‌ها، عملکرد انقباضی بانک مرکزی در بازار بین‌بانکی و omo و هدایت نرخ اینتربانک به سمت نرخ سود سقف دالان و...) از ابتدای سال که موجب کاهش نرخ رشد نقدینگی و همچنین انتظارات تورمی شده است. البته سیاست پولی وقفه خارجی (outside lag) بالاتری داشته و اصولاً باید اثرات این سیاست‌ها به تازگی شروع به پیدایش در بخش واقعی اقتصاد کرده باشند.
۲- سیاست مالی به شدت انقباضی دولت از محل افزایش مالیات‌ها (انواع مختلف) و سیاست تامین منابع بودجه به هر قیمت که به هدایت اقتصاد به سمت contraction و رکود منجر شده و تقاضا را در بازار سرکوب و تضعیف کرده است. همچنین به کاهش سرعت گردش پول نیز منجر شده است.
۳- افزایش صادرات نفتی به بالاترین سطح از بازگشت تحریم‌ها که با وجود عدم وصول کامل منابع ارزی و تهاتر با کالاهای اساسی می‌تواند از خروج منابع ارزی محدود کشور از بابت واردات این اقلام جلوگیری کند. در صورت تداوم صادرات به این میزان و در نرخ نفت و دلار فعلی می‌توان گفت که دولت حداقل از محل سهم 5 /48درصدی‌اش از درآمد صادرات نفت در بودجه خود با کسری مواجه نخواهد شد که می‌تواند تاثیر بسزایی در کاهش کسری بودجه داشته باشد که سطح استقراض مستقیم و غیرمستقیم دولت از بانک مرکزی و شبکه بانکی را کاهش داده و باعث کاهش نرخ چاپ پول و رشد نقدینگی (تورم پولی) می‌شود.
۴- برخی اقدامات اصلاحی در حوزه نحوه رفع تعهد ارزی صادرکنندگان از جمله راه‌اندازی بازار مبادله و تخصیص ارز مسافرتی و ضروری به اشخاص که می‌تواند تا حدودی نیازشان را پوشش دهد.
۵- رکود و افت تقاضای فصلی در تابستان.
۶- خبر‌درمانی و اقدام به کنترل بازار از طریق هدایت هیجانات مردم.
پیش‌بینی روند نرخ ارز تا پایان سال جاری
به‌طور کلی فرمول یا روش مورد توافقی برای برآورد نرخ اقتصادی ارز وجود ندارد و روش‌های متعددی نظیر الگوی برابری قدرت خرید، الگوی اختلاف رشد نقدینگی و تورم، الگوی کسری بودجه و رشد نقدینگی و... استفاده می‌شود اما یکی از رویکردهای نسبی رایج در پیش‌بینی نرخ ارز با توجه به فیات بودن هر دو ارز و نسبی بودن برابری آنها روش نقدینگی دلاری است که در این روش با فرض برآورد نقدینگی کل کشور برای پایان سال در سطح ۸۴۰۰ همت (رشد ۳۳درصدی) و سطح تعادلی نقدینگی دلاری در حدود ۱۴۵ میلیارد دلار می‌توان انتظار قیمت حدودی ۵۸ هزارتومانی دلار در پایان سال ۱۴۰۲ و حدود 5 /51 هزار تومان برای آبان‌ماه را داشت؛ هرچند سطح نقدینگی دلاری کاملاً نسبی بوده و به عوامل متعددی از جمله موارد اقتصادی و سیاسی بستگی داشته و همواره نوساناتی دارد اما با مقایسه مسیر نرخ بهره واقعی ایران (برآورد منفی ۱۶ درصد) و آمریکا (برآورد مثبت سه درصد) تا پایان سال می‌توان مسیر کلی صعودی را برای دلار آمریکا در مقابل ریال ایران متصور بود. همچنین مواردی نظیر بی‌ثباتی در سطح منطقه، تعمیق کسری تراز تجاری و جریان خروج سرمایه از کشور، تشدیدکننده روند بلندمدت تضعیف پول ملی است.
