مستقیم به بازار
پیدایش شاخص‌های بورسی شخصی‌شده
اندرو لو، استاد موسسه فناوری ماساچوست، در سال 2001 پیش‌بینی کرد که روزگاری پیشرفت‌های فناوری به سرمایه‌گذاران امکان می‌دهد شاخص‌های شخصی خود را بسازند و آنها را مطابق اهداف مالی، ترجیحات ریسک‌پذیری و ملاحظات مالیاتی خود طراحی کنند. او در نوشته خود چنین آورده بود: «این نظریه امروز شاید علمی-تخیلی به نظر برسد اما فقط به زمان نیاز دارد.» اکنون پس از گذشت بیش از 20 سال شاید زمان تحقق آن پیش‌بینی فرا رسیده باشد.
تحولی شگفت‌آور در سرمایه‌گذاری غیرفعال که در دهه 1970 آغاز شد به پیدایش صندوق‌هایی منجر شد که عملکرد یک شاخص مثل S&P 500 را دنبال و امکان ایجاد و تنوع برای سرمایه‌گذاران را با هزینه‌ای اندک فراهم می‌کنند. اکنون تعداد فزاینده‌ای از مدیران صندوق و کارگزاری‌ها در آمریکا محصولاتی شخصی‌سازی‌شده را به مراجعان ارائه می‌دهند که مزایای سرمایه‌گذاری غیرفعال را با شخصی‌سازی بیشتر در هم می‌آمیزند. این محصولات که حساب‌های شاخصی مستقیم نام دارند عملکرد یک شاخص محک را رهگیری می‌کنند. اما برخلاف صندوق‌های متقابل و صندوق‌های قابل مبادله که مجموعه‌ای از ابزارهای سرمایه‌گذاری تحت نظارت مدیران سبدها هستند، سرمایه‌گذاران در حساب‌های شاخصی مستقیم مالک اوراق بهادار زیربنایی هستند و می‌توانند سبد دارایی‌شان را طبق نیازهای خود مرتب کنند.
این نظریه جدیدی نیست. حساب‌های با مدیریت جداگانه، یعنی سبد دارایی‌هایی مرسوم متشکل از اوراق بهاداری که از سوی سرمایه‌گذاران حرفه‌ای اداره می‌شوند از دهه 1970 در دسترس بوده‌اند. اما این محصولات از قدیم فقط به سرمایه‌گذاران نهادی و مشتریان دارای ارزش خالص فوق‌العاده‌ای ارائه می‌شدند که میلیون‌ها دلار برای سرمایه‌گذاری داشتند. امروزه حساب‌های شاخصی مستقیم به گروهی از ثروتمندان پیشنهاد می‌شود که صدها هزار دلار دارایی نقدی دارند. مارتین اسمال، رئیس واحد مشاوره ثروت در بنگاه مدیر دارایی بلک‌راک، می‌گوید موسسات سال‌هاست که چنین کاری را انجام می‌دهند اما با پیشرفت فناوری، مقیاس و خودکارسازی ما اکنون می‌توانیم آن را به حساب‌هایی با اندازه کوچک‌تر ارائه دهیم.
تحلیلگران به سه نیرو در پشت این روند اشاره می‌کنند. اولین نیرو پیشرفت‌های فناوری از جمله الگوریتم‌های پیچیده و توان رایانشی است که می‌توانند مبادلات را در میان صدها هزار سبد دارایی به‌طور همزمان تحلیل و اجرا کنند. دوم، پیدایش مبادله با کمیسیون نزدیک به صفر است که هزینه‌ها را به‌طرز چشمگیری پایین می‌آورد. سوم، پیدایش مبادله بخشی از سهم است. این امر به سرمایه‌گذاران امکان می‌دهد اوراق بهادار را در اندازه‌های بسیار کوچک خریداری و به سادگی سبد دارایی‌شان را متنوع کنند. شرکت‌هایی مانند آمازون را که ارزش هر سهم آن به سه هزار دلار می‌رسد می‌توان در این فرآیند وارد کرد.
شاخص مستقیم هنوز بخش کوچکی از صنعت مدیریت دارایی است. طبق گزارش بنگاه پژوهشی سرولی (Cerulli)، تا پایان ژوئن 2021 حدود 400 میلیارد دلار در حساب‌های شاخصی مستقیم نگهداری می‌شد. اما بانک مورگان استنلی و بنگاه مشاورتی اولیور وایمن برآورد می‌کنند که تا سال 2025 این رقم به 5 /1 تریلیون دلار برسد که نرخ رشدی معادل سالانه 40 درصد خواهد داشت. مدیران اجرایی این صنعت به هیجان آمده‌اند. والت بتینگر (Walt Bettinger)، رئیس کارگزاری چارلز شواب، در ماه اکتبر گفت: «سرمایه‌گذاری شخصی‌شده همانند یک قطار بادی به سمت همه ما می‌آید.»
این شور و اشتیاق موجی از فرآیندهای خرید و تملیک ایجاد کرد. مورگان استنلی در اکتبر 2020 بنگاه پارامتریک پورتفو بزرگ‌ترین ارائه‌دهنده خدمات شاخص مستقیم را خریداری کرد. یک ماه بعد بلک‌راک بنگاه آپریوگروپ یکی دیگر از ارائه‌دهندگان بزرگ را قاپید. چندین مدیر صندوق و کارگزاری بزرگ از جمله چارلز شواب، ونگارد و فرانکلین تمپلتون تملیک‌های مشابهی انجام دادند. کوین مائده، مدیر ارشد واحد شاخص مستقیم در بانک ناتیکسیس (Natixis)، عقیده دارد که هیچ‌کس دوست ندارد از قافله عقب بماند و تام اوشی از بنگاه سرولی می‌گوید ذهنیت جویندگان طلا زنده شده است.
شاخص مستقیم مزایا و هزینه‌هایی دارد. مهم‌ترین مزیت آن قابلیت کاهش صورت‌حساب‌های مالیاتی است. این امر عمدتاً از طریق فرآیندی به نام بهره‌برداری از ضرر مالیاتی صورت می‌گیرد که در آن سهام ضررده فروخته و جایگزین می‌شوند تا منافع حاصل از سهام پربازده را بپوشانند و در نتیجه سود سرمایه‌ای مشمول مالیات پنهان بماند. این تکنیک می‌تواند سالانه یک تا 5 /1 درصد بازدهی ایجاد کند اما مزایای آن برای کسانی که در دسته‌بندی‌های پایین مالیاتی هستند یا برای سرمایه‌گذارانی که اکثر دارایی‌هایشان در حساب‌های بازنشستگی است ناچیز هستند. در حساب‌های بازنشستگی مالیات بر سود سرمایه‌گذاری زمانی تعلق می‌گیرد که منابع برداشت شوند.
مزیت دیگر حساب‌های شاخصی مستقیم بر صندوق‌های متقابل یا قابل معامله به ویژگی شخصی‌سازی آنها بازمی‌گردد. این امر به ویژه برای سرمایه‌گذارانی اهمیت پیدا می‌کند که به اخلاقیات پایبند هستند و از تولیدکنندگان سوخت‌های فسیلی، تنباکو و سلاح دوری می‌کنند. هرچه شخصی‌سازی بیشتری انجام گیرد احتمال بیشتری وجود دارد که بازدهی‌های سبد دارایی به بازدهی محک نزدیک شوند.
حساب‌های شاخصی مستقیم اغلب تهدیدی اخلالگر برای صندوق‌های متقابل و قابل معامله به حساب می‌آیند اما در حقیقت آنها بخشی از همان روند درازمدت هستند. آقای اسمال از بنگاه بلک‌راک می‌گوید «این در واقع همان رشد شاخص‌گذاری است. رشد شاخص مستقیم و صندوق‌های قابل معامله دوشادوش هم پیش می‌روند و آنها فقط راه‌های مختلفی برای بهره‌برداری از شاخص‌ها هستند». برایان لانگ استرات از پارامتریک پورتفو عقیده دارد که موتور محرک اصلی شاخص‌گذاری مستقیم هزینه کمتر یا قابلیت معامله‌بخشی سهام نیست، بلکه حرکتی چند‌دهه‌ای به سمت سرمایه‌گذاری غیرفعال است. او می‌گوید «روندهای پشت آن همان روندهای پنج سال پیش هستند و همان روندهایی خواهند بود که پنج سال دیگر وجود خواهند داشت».
