رشد کل‌های پولی

در سال‌های اخیر بخش‌های مختلف اقتصاد کشور با تلاطم و بی‌ثباتی مواجه بوده‌اند که بخش پولی نیز از این وضعیت بی‌بهره نمانده است. سرآغاز این بی‌ثباتی‌ها را باید در تحریم‌های ظالمانه اقتصادی سال 1397 جست‌وجو کرد، که در ادامه اجرای سیاست‌های ناسازگار و نامناسب ضمن تشدید ناترازی‌های موجود، به تلاطم بیشتر در بخش پولی منجر شد. در این وضعیت، اعمال سیاست‌های انقباضی مقطعی اگرچه در بازه کوتاه‌مدت توانست آرامش را به بخش پولی بازگرداند، به دلیل اینکه مشکلات به صورت ریشه‌ای حل نشده بودند پس از گذشت دوره‌ای کوتاه، رشد کل‌های پولی بار دیگر شدت می‌گرفت. چرخه‌ای که به نظر می‌رسد در سال 1402 نیز تکرار شده است. در زمان نگارش این متن بانک مرکزی آمارهای پولی را تا شهریور 1402 منتشر کرده و آخرین رقم اعلامی از رشد پایه پولی و نقدینگی مربوط به دی 1402 است که به ترتیب 7 /31 درصد و 2 /25 درصد بوده‌اند. با توجه به دردسترس نبودن داده‌های بهنگام، بررسی تحولات بخش پولی در سال‌های اخیر می‌تواند در تحلیل اتفاقات سال 1402 کمک‌کننده باشد.

تصویر کلی رشد کل‌های پولی از سال 1397

در اسفند 1396 نرخ رشد نقطه‌به‌نقطه پایه پولی و نقدینگی به ترتیب 19 درصد و 1 /22 درصد بود. با اجرایی شدن تحریم‌های ظالمانه اقتصادی در ماه‌های آغازین سال 1397، این دو کل پولی روند صعودی پیدا کردند و در پایان سال 1398 رشد پایه پولی به 7 /32 درصد و رشد نقدینگی به 3 /31 درصد رسید. روند افزایشی کل‌های پولی در سال‌های 1397 و 1398 ریشه در دو موضوع مهم داشت: 1- با اجرایی شدن تحریم‌ها و افت صادرات نفتی، درآمدهای ارزی دولت کاهش یافت که به افزایش ابعاد کسری بودجه دولت منجر شد. همانند دوره‌های گذشته بخشی از ناترازی عملیات مالی دولت به شکل مستقیم یا غیرمستقیم به پایه پولی منتقل شد. با توجه به اینکه ابعاد این ناترازی بیش از گذشته بود، سبب شد اثر کسری بودجه بر رشد بخش پولی بیش از قبل باشد. بخش بزرگی از این کسری به ترازنامه بانک مرکزی منتقل شد. 2- تداوم و تشدید مشکلات بانک‌ها سبب شد بخشی از این ناترازی‌ها به پایه پولی منتقل شود. بر اساس آمارهای پولی، بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی در اسفند 1396 معادل 132 هزار میلیارد تومان بوده که در اسفند 1398 به 111 هزار میلیارد تومان کاهش پیدا کرده است. این کاهش به دلیل اجرایی شدن بند (و) تبصره (5) قانون بودجه ایجاد شد و از طریق تهاتر بدهی دولت به بانک‌ها و بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی به بازپرداخت بخشی از خطوط اعتباری بانک‌ها منجر شد. چنانچه این سیاست اجرایی نمی‌شد بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی در پایان سال 1398 به 142 هزار میلیارد تومان افزایش پیدا می‌کرد.  رشد بالای کل‌های پولی در کنار افزایش سریع تورم و نگرانی از وقوع تورم‌های فزاینده سبب شد بانک مرکزی از اواسط سال 1399 سیاست کنترل رشد ترازنامه بانک‌ها را در پیش بگیرد. به‌رغم اجرای این سیاست، وضعیت افزایشی رشد نقدینگی تا مهر 1400 ادامه پیدا کرد و با ثبت عدد 8 /42 درصد بالاترین رقم خود دست‌کم در دو دهه اخیر را به ثبت رساند. پس از این مقطع، نرخ رشد نقدینگی روند نزولی پیدا کرد و بر اساس آخرین آمار منتشره در دی 1402 به 2 /25 درصد رسیده است. به‌رغم کاهنده شدن رشد نقدینگی همچنان دو مسئله وجود داشت: 1- کاهش رشد نقدینگی به مهار تورم منجر نشد. 2- با توجه به اینکه رشد نقدینگی با واقعیت‌های موجود همخوانی نداشت و تسهیلات‌دهی بانک‌ها متناسب با رشد سپرده‌های بانکی نبود، بخشی از منابع لازم برای اعطای تسهیلات از محل اضافه‌برداشت تامین شد. بنابراین رشد پایه پولی به مسیر پرفراز‌وفرود و صعودی خود ادامه داد. توضیح اینکه به موازات اجرای سیاست کنترل رشد ترازنامه بانک‌ها، مقام پولی تلاش داشت سیاست اعتباری تا حدودی انبساطی باشد. افزایش تسهیلات‌دهی از یک‌سو برای تامین نیاز به سرمایه در گردش بنگاه‌ها در فضای تورمی حاکم و از سوی دیگر برای پیشبرد پاره‌ای از سیاست‌های دولت اجتناب‌ناپذیر بود. با این حال، سیاست کنترل رشد ترازنامه به محدود شدن رشد سپرده‌های بانکی منجر شد. بنابراین بخشی از ناهمخوانی میان منابع و مصارف شبکه بانکی از طریق اضافه‌برداشت تامین شد که به افزایش رشد پایه پولی منجر شد. افزون بر این، به تعویق افتادن سیاست‌های اصلاح شبکه بانکی سبب شد مشکلات ناترازی بانک‌ها تشدید شود. این موضوع سبب شد به‌ویژه از ابتدای سال 1401 بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی با شدتی بیش از پیش افزایش پیدا کند. بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی از 146 هزار میلیارد تومان در پایان سال 1400 به 391 هزار میلیارد تومان در انتهای سال 1401 (معادل 167 درصد رشد) و 521 هزار میلیارد تومان در شهریور 1402 رسیده است.

به‌رغم افزایش 130 هزار میلیاردتومانی (معادل 33 درصد رشد) بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی در شش ماه نخست سال 1402، در همین دوره رشد پایه پولی از 4 /42 درصد به 42 درصد و رشد نقدینگی از 1 /31 درصد به 9 /26 درصد کاهش پیدا کرد. وضعیت کاهنده رشد پایه پولی و نقدینگی تا دی‌ماه ادامه داشته و به ترتیب ارقام 7 /31 درصد و 2 /25 درصد را ثبت کردند. این در حالی است که داده‌های مکمل شواهدی از افزایش بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی در نیمه دوم سال جاری را به دست می‌دهد. سوالی که اینجا مطرح می‌شود این است که کاهش یا ثبات رشد پایه پولی و نقدینگی در سطوح موجود امکان‌پذیر است و می‌توان گفت آرامش به بخش پولی کشور بازگشته است؟ یا باز هم در این بخش شاهد تلاطم خواهیم بود؟ برای پاسخ به این سوال ابتدا مهم‌ترین اتفاقات در بخش پولی و بانکی کشور بیان شده و بر اساس این تصویر، روند آتی تحلیل خواهد شد.

مهم‌ترین تحولات بخش پولی و بانکی در سال 1402

مهم‌ترین تحولات بخش پولی کشور در سال 1402 را می‌توان به شرح زیر برشمرد:

1- کاهش 5 /10 واحددرصدی رشد پایه پولی در 10 ماه نخست سال: رشد پایه پولی از 2 /42 درصد در پایان سال 1401 به 7 /31 درصد در دی‌ماه 1402 رسیده است.

2- کاهش شش واحددرصدی رشد نقدینگی در 10 ماه آغازین سال: رشد نقدینگی از 1 /31 درصد در اسفند 1401 به 2 /25 درصد در دی 1402 رسیده است. کاهش رشد پایه پولی و نقدینگی در حالی رخ داده که شکاف منفی میان رشد این دو کل پولی اتفاق کم‌سابقه‌ای است (نمودار 3) و به نظر می‌رسد در میان‌مدت بانک مرکزی نتواند رشد پایه پولی و نقدینگی را در سطوح موجود حفظ کند.

3- افزایش بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی: بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی از 391 هزار میلیارد تومان در پایان سال 1401 به 521 هزار میلیارد تومان در شهریور 1402 افزایش پیدا کرده است. داده‌های مکمل نشان می‌دهد این وضعیت افزایشی همچنان ادامه داشته است:

الف- افزایش خطوط اعتباری اعطا‌شده به بانک‌ها: پرداخت 28 هزار میلیارد تومان خط اعتباری در فاصله ماه‌های مهر تا دی از جمله شواهدی است که این ادعا را تایید می‌کند.

ب- تداوم و تشدید زیان‌دهی بانک‌های ناسالم: بر اساس صورت‌های مالی منتشره در سایت کدال، زیان انباشته در بانک‌های خصوصی ناسالم (شامل بانک پارسیان، شهر، دی، ایران‌زمین، آینده و سرمایه) از 335 هزار میلیارد تومان در اسفند 1401 به 429 هزار میلیارد تومان در آذر 1402 رسیده است که نشان می‌دهد در 9 ماه نخست سال جاری زیان انباشته این بانک‌ها 94 هزار میلیارد تومان افزایش پیدا کرده است. بنابراین این گمانه مطرح است که بخشی از این زیان به شکل اضافه برداشت به ترازنامه بانک مرکزی منتقل شده باشد.

با توجه به کاهش فشار بر بانک‌ها در جهت تسهیلات‌دهی در نیمه دوم سال 1402، به نظر می‌رسد از شدت افزایش بدهی بانک‌ها به بانک مرکزی در این مقطع کاسته شده باشد.

4- کاهش خالص دارایی خارجی بانک مرکزی: بر اساس آمارهای پولی در شش ماه نخست سال جاری، پایه پولی کشور 121 هزار میلیارد تومان افزایش و خالص دارایی‌های خارجی بانک مرکزی 190 هزار میلیارد تومان کاهش داشته است که نشان می‌دهد فروش ارز توسط بانک مرکزی عامل مهمی در جهت کنترل پایه پولی در دوره مذکور بوده است. در شش ماه نخست سال جاری رشد پایه پولی 1 /14 درصد بوده که خالص دارایی‌های خارجی بانک مرکزی با سهم در رشدی معادل منفی 1 /22 واحد درصد تنها عامل کاهنده رشد پایه پولی بوده است (نمودار 6).

 این فرضیه دور از انتظار نیست که در نیمه دوم سال نیز بانک مرکزی با همین سیاست توانسته باشد تا حدودی از رشد پایه پولی بکاهد.

5- افزایش حجم عملیات بازار باز: متوسط حجم هفتگی عملیات بازار باز در سال 1402 با افزایش مواجه بوده و از 129 هزار میلیارد تومان در پایان سال 1401 به 132 هزار میلیارد تومان در آذر، 153 هزار میلیارد تومان در دی و 179 هزار میلیارد تومان در بهمن رسیده است. این موضوع نشان می‌دهد بخشی از کسری نقدینگی بانک‌ها از طریق عملیات بازار باز به ترازنامه بانک مرکزی منتقل شده است.

جمع‌بندی

مجموعه شواهد فوق نشان می‌دهد در سال 1402 ناترازی عملیات مالی دولت و مشکلات ناترازی بانک‌ها ادامه داشته است. بررسی صورت‌های مالی بانک‌ها نشان می‌دهد بخشی از ناترازی بودجه‌ای از روش‌های غیرشفاف و غیربازارپذیر به ترازنامه بانک‌ها منتقل شده است. ردپای این اتفاق در صورت‌های مالی بانک‌هایی که دارای ارتباط مالی با دولت هستند قابل مشاهده است. فشار دولت بر این دسته از بانک‌ها سبب شده رقم اضافه‌برداشت یا خطوط اعتباری اعطایی افزایش پیدا کند. در سوی دیگر، بانک‌های خصوصی ناسالم قرار دارند که به دلیل استمرار زیان‌دهی با ناترازی مواجه هستند و بخشی از این ناترازی به شکل اضافه‌برداشت یا از طریق عملیات بازار باز به ترازنامه بانک مرکزی منتقل شده است. بنابراین کانال‌هایی که در حال خلق پول پرقدرت هستند همچنان فعال‌اند. در این وضعیت به نظر می‌رسد بانک مرکزی از طریق سیاست‌های مقطعی مانند فروش ارز توانسته رشد پایه پولی را تا حدودی کاهش دهد. تا زمانی که موتور عوامل ایجادکننده پول پرقدرت (کسری بودجه و ناترازی شبکه بانکی) روشن باشد نمی‌توان امیدوار بود رشد پایه پولی در میان‌مدت کاهنده باشد.

رویداد مهم دیگری که در ماه‌های دی و بهمن مشاهده شد افزایش اعتبارگیری قاعده‌مند است که نشان می‌دهد بانک‌های بیشتری متقاضی دریافت منابع با نرخ 24 درصد هستند. در هفته ابتدایی اسفند بانک مرکزی 70 هزار میلیارد تومان منابع در قالب اعتبارگیری قاعده‌مند به بانک‌ها پرداخت کرده است. این رقم در هفته پایانی آذر دو هزار میلیارد تومان بوده است. به نظر می‌رسد مسئله فشار بر منابع شبکه بانکی همچنان وجود دارد که با وضعیت کاهنده رشد پایه پولی و نقدینگی در تناقض است. این موضوع بر تقویت این گمانه که بانک مرکزی با سیاست‌های موقت و مقطعی در حال مهار رشد کل‌های پولی است صحه می‌گذارد.