حفظ اطمینان

بانکداری مرکزی وظیفه‌ای اضطراب‌آور است. تاثیرات سیاست پولی بر اقتصاد آنی و فوری نیستند بنابراین تصمیمات باید بر مبنای انتظارات دوساله اتخاذ شوند. این به آن معناست که باید به پیش‌بینی‌هایی اطمینان و اعتماد کرد که ممکن است غلط از آب درآیند. انتظار می‌رود در جلسه سیاست پولی بانک مرکزی اروپا در 13 دسامبر مطالبی اطمینان‌بخش مطرح شوند. این بانک از سال 2015 با اجرای سیاست تسهیل مقداری و خرید اوراق قرضه با ارزش 6 /2 تریلیون یورو اقتصاد منطقه یورو را تحریک کرد. بانک مرکزی در ماه ژوئن اعلام کرد تا پایان سال خرید دارایی‌ها را متوقف می‌سازد هرچند درآمد حاصل از اوراق سررسیدشده را مجدداً سرمایه‌گذاری می‌کند. همچنین در طول تابستان 2019 نرخ بهره همچنان در سطوح بسیار پایین کنونی باقی خواهد ماند. با وجود این، از آن زمان رشد اقتصادی رو به کاهش بود و به خاطر بهای پایین نفت نرخ تورم، اندک باقی ماند. اکنون این سوال مطرح می‌شود که این تحولات تا چه اندازه پایدار هستند؟

اقتصاد منطقه یورو پس از یک نمایش خارق‌العاده در سال 2017 رو به ضعف گذاشت. برخی عوامل موقتی در این امر دخیل بودند. آب و هوای نامساعد، اعتصاب‌ها و آنفلوآنزای فصلی ابتدای سال را به آشفتگی کشانید. سپس در سه‌ماهه سوم سال 2018 تولید فقط 2 /0 درصد نسبت به سه‌ماهه دوم بالا رفت که کندترین روند رشد از سال 2014 بود. آزمایش‌های جدید مربوط به تصاعد گازهای گلخانه‌ای در ماه سپتامبر نشان می‌دهند که خودروسازان تولید را متوقف کرده‌اند و تلاش‌ می‌کنند برای موجودی خود مجوز بگیرند. در نتیجه، در سه ماه سوم سال، اقتصاد آلمان که نیروی اصلی در بلوک یورو محسوب می‌شود برای اولین‌بار در چهار سال گذشته کوچک شد.

در سال 2017 تجارت رونقی خوشایند به منطقه یورو آورد. امسال تقاضا معتدل‌تر شد و رشد به ویژه در آلمان و ایتالیا را با کندی مواجه کرد. تقاضای داخلی به ویژه در فرانسه و اسپانیا بخشی از کمبود را جبران کرد اما نتوانست به طور کامل اثرات کندی تجارت در بلوک اروپا را خنثی کند.

سیاست داخلی ایتالیا نیز به موضوعی نگران‌کننده تبدیل شد. مشاجره دولت این کشور با کمیسیون اروپا بر سر بودجه و تلاطمات متعاقب آن در بازار جو سنگینی را ایجاد کرد که هزینه وام گرفتن را بالا می‌برد. با کاهش مصرف و سرمایه‌گذاری تولید ناخالص داخلی ایتالیا در سه‌ماهه سوم سال پایین آمد. شاخص خرید مدیران که یک نظرسنجی دقیق محسوب می‌شود بیان می‌کند در ماه‌های اکتبر و نوامبر تولید کاهش یافت. رکود رسمی –یعنی دو فصل متوالی انقباض- دور از انتظار نیست.

اگر ایتالیا را کنار بگذاریم اقتصاددانان کاهش شدیدی را در پیش نمی‌بینند. دانیل آنتونوچی از بانک مورگان استنلی پیش‌بینی می‌کند رشد منطقه یورو از 9 /1 درصد امسال به 5 /1 درصد در سال 2020 کاهش یابد. این پیش‌بینی با انتظارات او از پتانسیل رشد درازمدت همخوانی دارد. چنین اظهاراتی خیال بانک مرکزی اروپا را آسوده می‌سازد چون احتمال کاهش تورم کمتر می‌شود.

حتی در این صورت فشاری که از جانب قیمت‌های پایین وارد می‌شود عزم بانک مرکزی را به بوته آزمایش می‌گذارد. در ماه‌های اخیر تورم کلی اندکی بالاتر از نرخ هدف بانک مرکزی اروپا (پایین اما نزدیک به 2) بود اما این نرخ صرفاً افزایش بهای نفت در گذشته را انعکاس می‌داد. کاهش اخیر بهای نفت می‌تواند آن را پایین آورد. تورم هسته (به‌جز مواد غذایی و انرژی) از مدت‌ها قبل انتظارات بانک برای افزایش را به یأس تبدیل کرده است. این تورم از سال 2015 حدود یک درصد است.

مقامات بانک مرکزی اروپا می‌دانند که این‌بار شرایط فرق می‌کند. ماریو دراگی رئیس کل بانک از مشاهده نشانه‌های افزایش 3 /2درصدی دستمزد و کاهش بیکاری خشنود است. این افزایش خود را در اصل حقوق نشان می‌دهد نه در مزایا، به آن معنا که اعتماد و اطمینان بیشتری به اقتصاد وجود دارد. اما حتی در آلمان که رشد دستمزدها بالاست تورم اندک است. تورم هسته این کشور در ماه اکتبر حدود 5 /1 درصد بود. شاید بخشی به آن دلیل باشد که آلمان نیاز دارد صادراتش در بازارهای جهانی قیمت منطقی داشته باشند.

اندرو بنیتو از بانک سرمایه‌گذاری گلدمن‌ساکس عقیده دارد تورم اندک آلمان فشارهای قیمتی در سراسر منطقه یورو را محدود می‌سازد چون کشورهای جنوبی تلاش دارند توان رقابتی در برابر آلمان را حفظ کنند. این بدان معناست که نرخ تورم منطقه یورو در دو سال آینده پایین می‌ماند.

نکته جالب توجه آنکه مشکل تورم هسته به اروپا محدود نمی‌شود. آمریکا نیز با آن دست‌وپنجه نرم می‌کند. در واقع، تجربه فدرال‌رزرو در مورد سیاست انقباضی باید به بانک مرکزی اروپا هشدار دهد که محرک را به سرعت برندارد. وقتی مقامات تنظیم نرخ بهره در آمریکا در سال 2014 برنامه تسهیل مقداری را برداشتند آنها نرخ درازمدت بیکاری را 2 /5 تا 5 /5 درصد قرار دادند. (نرخ درازمدت میزانی است که بیکاری بدون بالا بردن تورم کاهش می‌یابد.)

فدرال‌رزرو متوجه شد اقتصاد بیش از آنچه انتظار می‌رفت فضا برای توسعه دارد و احتمالاً می‌شد نرخ بهره را برای زمان بیشتری پایین نگه داشت.

اما اظهارات اخیر آقای دراگی و همکارانش نشان می‌دهد بانک مرکزی اروپا در حال حاضر برنامه‌اش را ادامه می‌دهد. این بانک کندی رشد را قابل چشم‌پوشی و افزایش نرخ تورم هسته را قریب‌الوقوع می‌داند. آقای بنیتو قبول دارد که آمارهای مایوس‌کننده در ماه‌های آتی در نهایت بازنگری در سیاست‌ها را الزام می‌کند. اگر بانک مرکزی تصمیم بگیرد سیاست را آسان کند نخواهد توانست تسهیل مقداری را گسترش دهد. میزان ذخایر اوراق قرضه آلمان نزد بانک مرکزی به مرز یک‌سوم بدهی‌های هر کشور عضو نزدیک می‌شود. در مقابل، سیاستگذاران احتمالاً به بازارها می‌گویند منتظر افزایش نرخ بهره نباشند. این امر نیز مشکلات خود را دارد: آقای دراگی در اکتبر 2019 کنار می‌رود و شاید جانشین او نظری متفاوت داشته باشد.

ناظران بانک مرکزی اروپا عقیده دارند تمدید دوره زمانی عملیات بازخرید اوراق درازمدت می‌تواند گزینه‌ای دیگر باشد. در این صورت بانک‌ها در ازای وام‌دهی به خانوارها و بنگاه‌ها به منابع ارزان دسترسی پیدا می‌کنند. این کار بیش از همه به نفع بانک‌های ایتالیایی خواهد بود. آنها بزرگ‌ترین استفاده‌کنندگان از طرح تسهیل مقداری هستند و رویارویی دولت ایتالیا با بروکسل هزینه وام‌گیری آنها را بالا می‌برد.

اما برای کمک به آنها باید فشار بازار بر ایتالیا را کم و اصلاح بودجه را تشویق کرد.

اضطراب ناشی از تنظیم سیاست پولی فقط هنگامی تشدید می‌شود که سیاستمداران وارد بازی شوند.