پس از طوفان
سال تکانه نرخ بهره
یک‌بار دیگر موضوعات تکراری را بیان می‌کنیم شاید درس‌ها بهتر آموخته شوند. پس از یک جهش پرقدرت در اواسط ماه اکتبر بازارهای سهام دوباره در سرازیری قرار گرفته‌اند. شاخص S&P500 که نشانگر سهام آمریکاست از 14 دسامبر تاکنون پنج درصد پایین آمده است. در آن تاریخ، فدرال‌رزرو نرخ بهره را نیم‌واحد درصد بالا برد و جروم پاول رئیس آن اعلام کرد که سیاستمداران هیچ برنامه و قصدی برای کاهش نرخ بهره ندارند مگر اینکه اطمینان یابند که تورم به سمت نرخ دودرصدی نزول می‌کند. به گفته او «شواهد تاریخی باقدرت به ما هشدار می‌دهند که نباید زودهنگام سیاست‌ها را تسهیل کنیم».
پایان دوران پول ارزان در سال 2022 بازارها را آشفته کرد. سرمایه‌گذاران امیدوارند که این آشفتگی به زودی برطرف شود و در اواسط سال 2023 شاهد کاهش نرخ‌های بهره باشند. اما انگار هشدارهای آقای پاول سعی دارد به آنها بفهماند که جایی برای خوش‌بینی نیست. اولین‌بار نیست که چنین وضعی پیش می‌آید. امسال تقریباً پس از هر جلسه فدرال‌رزرو بازارها فروریختند چون لحن تندروانه آقای پاول سرمایه‌گذاران را مضطرب می‌کرد. در تمام پنج هفته‌ای که در آنها در سال 2022 اوضاع سهام آمریکا آشفته بود ارزش سهام حدود پنج درصد افت کرد. این رویدادها بلافاصله قبل یا پس از جلسات فدرال‌رزرو اتفاق می‌افتاد. ثابت شد تورمی که در ابتدا به خاطر بسته‌های محرک مالی ایجاد شده بود از آنچه انتظار می‌رفت چسبندگی بیشتری دارد. بانک مرکزی که روزبه‌روز افراطی‌تر می‌شد نرخ‌ها را به شدت بالا برد هرچند سرمایه‌گذاران امیدوار بودند چنین اتفاقی روی ندهد. وقتی بازارهای سهام آمریکا در 3 ژانویه اوج گرفتند بازارهای اوراق گمان می‌کردند که حد بالای 25 /0درصدی نرخ سیاستی فدرال‌رزرو تا پایان سال فقط تا 75 /0 درصد افزایش می‌یابد. اما در نهایت این نرخ در 5 /4 درصد ایستاد.
سخت‌گیری افراطی در سیاست پولی علت اکثر آشفتگی‌هایی بود که در سال 2022 گریبان‌گیر امور مالی شدند. سقوط سهام شرکت‌های فناوری آنقدر شدید بود که شرکت متا در یک روز مبادلاتی دوبار بیش از یک‌چهارم ارزش خود را از دست داد. بی‌نظمی بازارهای اوراق به حدی بود که انتشار اوراق شرکتی و بازارهای وام متوقف شد. فرازونشیب بهای طلا در پاییز صندوق‌های بازنشستگی بریتانیا را به بحران کشانید و سقوط ارزش رمزارزها پرده از تجسس مقامات آمریکایی در پرونده صرافی FTX برداشت. سام بانکمن فراید ثروت‌آفرین جوان سابق در این صرافی فریبکاری کرده بود. بانک مرکزی ژاپن در 20 دسامبر با اصلاح سیاست تعیین سقف برای نرخ‌های بهره درازمدت بازارها را غافلگیر کرد. هر کدام از این رویدادها ویژگی‌های خاص خود را دارند اما با به پایان رسیدن سریع دوران پول رایگان، نقایص هر کدام آشکار شد.
آیا اوضاع در سال 2023 آرام‌تر خواهد شد؟ نرخ‌های بهره در سرتاسر جهان ثروتمند از میزان 15 سال گذشته خود بالاتر رفته‌اند بنابراین بخش بزرگی از تکانه نرخ‌ها را به سلامت گذرانده‌ایم. به نظر می‌رسد که تورم حداقل در آمریکا فروکش کرده است. بسیاری از کشورهای اروپایی هنوز درگیر مشکل بهای بالای انرژی هستند اما روند افزایشی قیمت‌ها در آنجا کند شده است. به نظر می‌رسد بخش بزرگی از تعدیلات دردناک انجام شده باشد.
اما این تصورات اشتباه هستند. برای شروع باید بگوییم که بین آنچه فدرال‌رزرو می‌گوید که انجام خواهد داد و آنچه سرمایه‌گذاران از آن انتظار دارند شکاف بسیار بزرگی وجود دارد. بانک مرکزی می‌گوید ممکن است مجبور شود در سال 2023 نرخ بهره را از پنج درصد بالاتر ببرد و در همان نقطه نگه دارد. این امر با انتظارات سرمایه‌گذاران همخوانی ندارد. با وجود هشدارهای آقای پاول، آنها امیدوارند نقطه اوج نرخ بهره از این کمتر باشد و همچنان انتظار دارند که در آینده‌ای به نزدیکی تابستان بعد شاهد اولین کاهش نرخ بهره باشند. به‌طور خلاصه باید گفت که سیاستگذاران و سرمایه‌گذاران بر سر مهم‌ترین پرسش‌ها با یکدیگر اختلاف نظر دارند. اینکه تورم تا چه اندازه چسبندگی خواهد داشت؟ نقطه اوج نرخ‌های بهره چه سطحی خواهد بود؟ و چه موقع بانک‌های مرکزی روند کاهش نرخ بهره را آغاز خواهند کرد؟
نقطه ابهام دیگر آن است که آیا آمریکا وارد رکود خواهد شد و اگر پاسخ مثبت است، چه موقع؟ فدرال‌رزرو با پیش‌بینی رشد آهسته 4 /0 تا یک‌درصدی در سال 2023 و نرخ تورم حدود 9 /2 تا 5 /3 درصد می‌گوید که می‌‌توان از رکود پرهیز کرد. اگر رکود اتفاق بیفتد سرمایه‌گذاران آماده نیستند. تحلیلگران می‌گویند که در سال 2023 سودها تا 6 /7 درصد رشد می‌کنند که از رشد تولید ناخالص داخلی اسمی بسیار بیشتر خواهد بود.
نکته آخر آن است که اثرات تکانه نرخ بهره هنوز خود را در بهای دارایی‌ها نشان می‌دهد. تاکنون سریع‌ترین بازارها از جمله بازارهای سهام، اوراق و رمزارزها خود را انطباق داده‌اند. موسسات مالی هنوز تلاش می‌کنند خود را سازگار کنند. فقط در بازار رمزارزهاست که بنگاه‌های بزرگ در معرض خطر واقعی قرار دارند. چند سکوی وام‌دهی، صرافی‌ها و صندوق‌های تامین ورشکسته شدند.
اما تکانه نرخ بهره هنوز می‌‌تواند ترک‌های دیگر نظام مالی را برملا کند. درد و رنج بیشتری در راه است. هنوز در بازارهایی مانند سهام مالکانه خصوصی و املاک که دیرتر ارزش دارایی‌ها را تعیین می‌کنند قیمت‌ها تعدیل نشده‌اند.
تکانه نرخ بهره در سال 2022 بازارها را لرزاند بنابراین تعجبی ندارد که سرمایه‌گذاران خواهان پایان آن هستند. اما پرسش‌های بزرگ مربوط به تورم و نرخ بهره همچنان بدون پاسخ مانده‌اند. امیدواری سرمایه‌گذاران به رشد و سودآوری بیش از حد خوش‌بینانه به نظر می‌رسد و باید منتظر ماند تا اثرات افزایش نرخ بهره در تمامی زوایای نظام مالی نفوذ کند. نظر سرمایه‌گذاران هرچه باشد این احتمال وجود دارد که آشفتگی سال 2022 آنها را در سال جدید هم همراهی کند.
