شکست حلقه نحس

این روزها روزهای روشنی برای منطقه یورو هستند. ارقام اولیه حاکی از آن است که تولید  ناخالص داخلی منطقه در سال گذشته 5 /2 درصد رشد داشت که سریع‌ترین میزان رشد از سال 2007 بوده است. اما بسیاری از نقایص نظام مالی منطقه یورو که در طول بحران مالی آشکار شدند همچنان باقی مانده‌اند. یک گروه تحت نظارت هیات ریسک سیستمی اروپا که یک مقام ناظر احتیاطی است در 29 ژانویه گزارشی را تهیه کرد که ممکن است بتواند برخی نقایص را ترمیم کند. بانک‌های منطقه یورو به بدهی‌های کشورهای متبوع خود علاقه دارند. ناظران سال گذشته نمونه‌ای از 76 بانک را مطالعه کردند و دریافتند 7 /1 تریلیون یورو از وام‌های آنها به دولت‌های منطقه یورو تعلق گرفته که 1 /1 تریلیون یورو آن به دولت‌های متبوع بانک‌ها مربوط بوده است. 

این میزان از سطح سرمایه لایه اول بانک‌ها فراتر می‌رود که سپر محافظی در برابر ضررهای تا یک تریلیون یورو است. به این ترتیب دارایی‌های دولت‌ها و بانک‌ها در یک حلقه منحوس گرفتار می‌شود. فرض کنید یک تکانه اقتصادی ریسک نکول دولتی را بالا ببرد. در این حالت ترازنامه بانک‌ها دچار دردسر خواهد شد و نیاز به کمک دولت پیدا می‌کنند در حالی که دولت خود از قبل گرفتار مشکلات است. با قطع وام‌دهی بانک‌ها اقتصاد واقعی تضعیف و شرایط بودجه‌ای بدتر می‌شود. این همان اتفاقی است که کم‌وبیش در جریان بحران بدهی حکومتی منطقه یورو روی داد. 

یک راه برای شکستن این حلقه آن است که دولت‌های منطقه یورو اوراق تضمین مشترک انتشار دهند. اما این اقدام این خطر را به وجود می‌آورد که دولت‌های محتاط و مدبر مجبور شوند هزینه بی‌احتیاطی دیگران را بپردازند. پیشنهاد دو هفته قبل گروه برای تشکیل دارایی جدیدی با عنوان اوراق بهادار با پشتوانه اوراق قرضه دولتی (SBBS) از یک طرف دولت‌ها را در قبال بدهی‌هایشان مسوول می‌داند و از طرف دیگر به بانک‌ها امکان می‌دهد تا ریسک حکومتی خود را متنوع سازند. ناشران اوراق SBBS که اشخاص دولتی یا خصوصی هستند اوراق قرضه دولتی منطقه یورو را با نرخ بازار خریداری می‌کنند و آنها را مجدد در بسته‌های خاص قرار می‌دهند. خریداران SBBS اصل و سود پول را دریافت می‌کنند و همزمان در معرض ریسک نکول قرار دارند درست مانند اینکه اوراق قرضه زیربنایی اصلی را خریده باشند.  اوراق SBBS به سه ترانش تقسیم می‌شوند. خریداران پایین‌ترین بخش که 10 درصد از ارزش کل را دارد در صورت نکول اولین ضرر را متحمل خواهند شد. طبق گزارش گروه لایه بالا که 70 درصد ارزش کل را دارد اوراقی است که همانند اوراق دولت آلمان ایمن هستند. در اوراق برتر SBBS، بانک‌ها نوعی دارایی با ریسک کمتر دارند که وام‌های آنها را در کل منطقه یورو متنوع ساخته است. حلقه نحس به این صورت شکسته می‌شود.  برای تشکیل و راه‌اندازی SBBS لازم است که مقررات تغییر کنند. طبق مقررات سرمایه اوراق قرضه دولتی بدون ریسک تلقی می‌شوند، بنابراین لازم نیست بانک‌ها هیچ‌گونه سهام مالکانه‌ای را در قبال آنها نگه دارند اما اوراق برتر SBBS هزینه‌ای را به همراه خواهند داشت هرچند در عمل ریسک آنها بالاتر نیست. علاوه بر این، بانک مرکزی اروپا نمی‌تواند اوراق SBBS را به عنوان وثیقه بپذیرد. قرار است کمیسیون اروپا در اولین فصل سال جاری تغییرات مناسبی را در قانون پیشنهاد دهد. 

یکی از نگرانی‌ها آن است که اوراق SBBS در صورت موفقیت نقدینگی برای برخی اوراق قرضه دولتی را به خود جذب کند. اوراقی که از سوی ناشران SBBS خریداری می‌شوند در واقع در ترازنامه آنها «منجمد» هستند. از سوی دیگر، اوراق SBBS می‌توانند با ارائه ابزارهای جایگزینی برای وثیقه، تضمین و آربیتراژ باعث شوند اوراق قرضه حکومتی نقدشوندگی بیشتری پیدا کنند. گزارش با توجه به برنامه تسهیل مقداری بانک مرکزی اروپا که در آن بانک مرکزی 7 /1 تریلیون یورو از بدهی‌های ملی را گردآوری کرد به این نتیجه می‌رسد که اثر انجماد حداقل در مورد بازاری به اندازه اوراق SBBS اندک خواهد بود. 

اوراق SBBS روشی خلاقانه برای تقویت ساختار مالی منطقه یورو هستند اما لازم است کارهای بیشتری انجام گیرد. گزارش تازه گروهی از اقتصاددانان فرانسه و آلمان حاوی شش پیشنهاد برای ثبات سیستم و تقویت احتیاط در اقتصاد کلان است. دارایی جدید ایمن فقط یک پیشنهاد است که در کنار بیمه مشترک سپرده‌ها، بازبینی قوانین بودجه و دیگر موارد قرار می‌گیرد. کارهای زیادی باید انجام گیرد و بهترین کار آن است که اقدامات قبل از بازگشت مشکلات آغاز شوند.