احیای اعتماد ازدست‌رفته
بررسی خطرات بازار سهام در گفت‌وگو با مهدی خدابنده‌لو
بازار سهام در روزهای گذشته دوباره در یک شیب صعودی آرام قرار گرفته است. بسیاری با یادآوری تجربه تلخ سال 99 نسبت به تداوم و ماندگاری این وضعیت تردید دارند. مهدی خدابنده‌لو، تحلیلگر بازارهای مالی تاکید دارد اگر از تجربه‌های تلخ گذشته درس بگیریم و اولویت‌ها را رعایت کنیم، اوضاع بازار سهام بسیار مطلوب خواهد شد. از نگاه خدابنده‌لو دولت باید از دخالت و نگاه ابزاری به بازار سهام پرهیز کند و اولویت را به سرمایه‌گذاران خرد بدهد. مشروح گفت‌وگوی تجارت فردا را با وی در ادامه بخوانید.
♦♦♦
بازار سهام در روزهای گذشته با شرایط صعودی به کار خود ادامه داد، می‌خواهم پرسش ابتدایی را این‌گونه از شما بپرسم که به مثابه تجربه سال 99 در شرایط کنونی چه خطراتی ممکن است بازار سهام را دوباره با تهدید مواجه کند؟
وقتی بازارهای سرمایه‌گذاری را به صورت تاریخی در ایران مورد توجه قرار می‌دهیم، تعدادی از بازارها اساساً در موقعیت سرمایه‌گذاری قرار ندارند. بازار املاک به عنوان قدیمی‌ترین و همه‌گیرترین بازار در کنار بازار خودرو (که فقط در ایران بازار سرمایه‌گذاری محسوب می‌شود) قرار دارد. در این میان سرمایه‌گذاران از ارز و سکه هم برای حفظ ارزش پولشان بهره برده‌اند. از میان همه بازارها، تنها بازاری که می‌تواند به رشد و توسعه اقتصادی منجر شود و توسعه آن، سلامت اقتصاد را به خطر نمی‌اندازد، بازار سهام است. بازار سهام از نظر نوع و ماهیت سرمایه‌گذاری در مقایسه با دیگر بازارها جایگاه ممتازی دارد.
در مورد بازار سهام باید بگویم، هر چند تاسیس بورس اوراق بهادار تهران به 55 سال پیش (سال 1346 ه.ش) برمی‌گردد، اما ضریب نفوذ بازار جوان سهام ما پایین و زیر 10 درصد بوده است. این در حالی است که سابقه بازار سهام در بقیه کشورها همچون انگلیس، هلند و آمریکا با ضریب نفوذ بالای 50 درصد به 300 یا 400 سال پیش (سده هفدهم میلادی) برمی‌گردد. این مقایسه‌ها با توجه به عمر بازار سهام در ایران و بررسی تاریخی نوع سرمایه‌گذاران خاصی که در این بازار حضور داشته‌اند، نشان می‌دهد بازار ما چندان جدی شناخته نشده است. چرا که مردم از قدیم‌الایام هم در بازار ملک، طلا و ارز سرمایه‌گذاری می‌کردند و ضریب نفوذ این بازارها نسبت به بازار سهام بالاتر بوده است.
اکنون اگر بخواهیم تجربه بازار سهام در سال 99 را مورد بررسی قرار بدهیم، در سال‌های 98 و 99 دولت وقت توانست بخشی از کسری بودجه خود را از بستر بازار سهام تامین کند و با اهرم‌هایی که در اختیار داشت به رشد انفجاری بورس کمک کرد. در افکار عمومی موضوع سرمایه‌گذاری در بازار سهام برجسته‌تر و بازار به یکباره با حجم زیادی از سرمایه‌های مردم مواجه شد. هجوم سرمایه‌های خرد به معنای افزایش تقاضا با دستکاری‌هایی که در بورس اعمال شد، باعث رشدهای عجیب و غریب شد. بسیاری بدون اینکه شناخت درستی از بازار سهام داشته باشند، تنها با این رویکرد که چندصد درصد سود کنند، به بازار آمدند و سرمایه‌های زیادی در یک فضای روانی به بورس ورود کرد و ضریب نفوذ بورس در مقطعی بسیار بالا رفت.
با این رویکرد غیرکارشناسی از سوی دولت و واکنش هیجانی از سمت مردم آسیب‌های متعددی شکل گرفت. ورود هیجانی و بدون علم و آگاهی به بورس و خروج هیجانی و چشیدن طعم شکست با زیان‌های سنگین باعث شد این موضوع به عنوان لکه سیاهی در سابقه بازار سهام بماند. البته لطمه‌ای که به اعتماد سرمایه‌گذاران وارد آمده است، باید به گونه‌ای ترمیم شود. اما اگر دولت دوباره بخواهد برای اهداف خود یا جبران کسری بودجه از بازار سهام بهره ببرد، قطعاً با چالش‌های جدی به مثابه سال 99 مواجه خواهیم شد.
در ظاهر امر، به نظر می‌رسد دولت چنین قصدی ندارد و با لحاظ متوسط تورم 40 تا 50درصدی در دو سال گذشته، سهام هم باید این تورم را در خود منعکس کند. بازار سهام به دلیل بی‌اعتمادی مردم و عدم استقبال سرمایه‌گذاران از تورم و انتظارات تورمی و جهش‌های قیمت ارز در دو سال گذشته جا مانده و قیمت‌ها در شرایط کنونی به نحوی خوب و مناسب است. اگر در نظر بگیریم که در سال‌های 98 و 99 در بازار سهام حبابی شکل گرفت، این حباب در دو سال گذشته تخلیه شد. با توجه به اصلاح زمانی بازار و بی‌اعتمادی سرمایه‌گذاران، به نظر می‌رسد بازار سهام از تحولات اثرپذیر جا مانده است.
از دید روان‌شناختی، تجربیات جدید و پایانی سرمایه‌گذاران بیشتر در ذهن آنان اثرگذار است و تداعی می‌شود تا تجربیات قبلی آنان. در ذهن سرمایه‌گذاران و سهامداران در ایران، بازار سهام با تجربه زیان و شکست تلخ در سال 99 تداعی می‌شود. اگر بازار سهام به تدریج و با شیب ملایم روند معقول و عقب‌ماندگی ناشی از تورم و جهش ارز را جبران کند، سرمایه‌ها به تدریج دوباره به بازار برمی‌گردد. اگرچه در دو سال گذشته بسیاری از کدهای سهامداری غیرفعال و سرمایه‌ها از بازار سهام خارج شد اما اگر سرمایه‌گذار به واسطه تجربه‌های دو سال گذشته روند صعودی و تدریجی بازار سهام را مشاهده و رصد کند، به تدریج به شکل محافظه‌کارانه، محتاطانه و آهسته دوباره کدهای سهامداری فعال می‌شود و سرمایه‌ها می‌تواند دوباره به بازار ورود کند. اگر سرمایه‌گذار در بازار سود منطقی بگیرد، در بازار ماندگار می‌شود. به تدریج برای سرمایه‌گذار بر پایه همان اصل روان‌شناختی با چشیدن سود منطقی در یک بازه زمانی معقول، تجربه‌های جدید جایگزین تجربه‌های گذشته می‌شود و با شکل‌گیری احساس مثبت و بازگشت سرمایه‌گذاران، بی‌اعتمادی سرمایه‌گذاران و خروج پول از بازار سهام می‌تواند کم‌رنگ شود و به یک نقطه خوب برسیم. قطعاً این نقطه می‌تواند نسبت به پنج سال پیش با توجه به ضریب نفوذ پایین بازار سهام، بهتر باشد.
چه برآوردی از وضعیت کلی بازار سهام دارید؟ در سال‌های گذشته به نظر می‌رسد که یک بی‌اعتمادی به بازار سهام ایران رقم خورد. بازار سهام کنونی چه افقی پیش‌روی فعالان خود می‌گذارد؟
اگر سرمایه‌گذاران واقعی به بورس بیایند، ضریب نفوذ بازار سهام مناسب و معقول است. البته سرمایه‌ها در سهام عدالت منظم و دائمی نیست و به احتمال زیاد، آورده جدیدی نخواهد داشت. کدهای سهامداری (جدا از سهام عدالت) وضعیت بهتری نسبت به سال‌های گذشته دارد و با پتانسیل موجود، بازار می‌تواند در مسیر مطلوبی قرار گیرد.
با وایرال شدن (Viral) و زمانی که روند صعودی منطقی بازار سهام ویروس‌وار و دهان‌به‌دهان به اطرافیان منتقل شود و بچرخد، ضریب نفوذ بازار با مدل گلوله برفی و وایرال شدن به تدریج بالا می‌رود و اگر در بورس دستکاری شکل نگیرد و مسیر منطقی خود را دنبال کند، می‌تواند جدا از تورم، سود واقعی را متاثر از بهبود وضعیت شرکت‌های تولیدی ایجاد کند.
اگر متوسط تورم 40 تا 50درصدی را هم لحاظ کنیم، شرکت‌های بورسی چون اموال و دارایی دارند، آن را با تورم انطباق می‌دهند. با بهبود وضعیت اقتصاد، شرکت‌های تولیدی ارزش افزوده ایجاد می‌کنند و بازار سهام در صورتی که دستکاری نشود، علاوه بر ارزش افزوده ناشی از بهبود وضعیت شرکت‌ها می‌تواند در برابر تورم سپر تورمی هم باشد و در بلندمدت به سهامدار سود معقول برساند. بازار سهام در بازه‌های 10 تا 20 سال نسبت به سایر بازارها گاه جلوتر و جزو پیشروهاست. بازار سهام حتماً افت‌وخیزهای خود را دارد و اگر دستکاری شبیه دو، سه سال پیش در بازار سهام صورت نگیرد، قطعاً می‌تواند یک اثر مثبت بگذارد. اگر سازمان بورس و اوراق بهادار با بهره‌گیری از تجربه‌های گذشته برنامه‌ریزی کند و رونق بازار سهام نه به صورت ابزاری (برای جبران کسری بودجه) بلکه در راستای توسعه بازار سهام به‌کار گرفته شود، بازار سهام فعال می‌شود و اعتماد ازدست‌رفته به تدریج برمی‌گردد.
با توجه به توضیحاتی که درباره تجربه گذشته از بازار سهام تشریح کردید، دورنمای بازار سهام را چگونه پیش‌بینی می‌کنید؟
پیش‌بینی بنده از بعد بی‌اعتمادی به بازار این است که ما در شرایط بدی قرار داریم. اما به نظرم شرایط از این بدتر نمی‌شود و ما به سمت ترمیم و التیام اعتماد ازدست‌رفته سرمایه‌گذاران خواهیم رفت. به باورم با الگوهایی می‌شود اعتماد را دوباره برگرداند اما من وضعیت اعتماد به بازار سهام را در آینده بهتر می‌بینم. با وجود تجربه تلخ سیاست ابزاری دولت وقت در سال 99 از بازار سهام، یک اتفاق مثبت هم افتاد و آن این بود که مردم با بازار سهام خیلی خوب آشنا شدند.
استراتژی و توصیه شما به سرمایه‌گذاران و سیاستگذاران در شرایط کنونی برای عدم تکرار تجربه‌های تلخ چیست؟
توصیه مشخص من به سرمایه‌گذاران این است که بخشی از وجوه آزاد و مازادشان را به بازار سهام اختصاص دهند. منظور از وجه آزاد و مازاد این است که هیچ‌کس با وجوه ضروری زندگی‌اش نباید در بازار ریسکی همچون سهام سرمایه‌گذاری کند. اینکه با وجوه ضروری زندگی در بازارهای ریسکی سرمایه‌گذاری کنیم، از بنیان استراتژی اشتباهی است. بسیاری از سرمایه‌گذاران وجوه آزاد و مازاد دارند. این بدان معناست که خانه‌ای، خودرو مناسبی و درآمد حداقلی دارند. اگر فردی این سه آیتم را داشته باشد، آن‌وقت توصیه می‌شود بخشی از وجوه آزاد و مازادش را در بازار سهام سرمایه‌گذاری کند. البته توصیه به سرمایه‌گذاری همه وجوه مازاد و آزاد در بازار سهام نمی‌شود، چراکه سرمایه‌گذاری همه سرمایه در یک بازار می‌تواند ریسک را دوچندان کند. سرمایه‌گذاران باید سرمایه را در کلاس‌ها و بازارهای مختلف دسته‌بندی کنند و مدیریت ریسک در سطح کلاس‌های مختلف دارایی را انجام دهند. با یک بررسی تاریخی می‌توانیم ببینیم که عموم مردم در سطح فردی و غیرحرفه‌ای در این زمینه خوب عمل کرده‌اند.
اینکه سرمایه‌گذاران چقدر از وجوهشان را به بازار سهام بیاورند، بستگی به شرایط، میزان، هدف و دید زمانی سرمایه‌گذاران دارد و برای همه نمی‌شود نسخه واحد پیچید. به همین دلیل توصیه نخست به سرمایه‌گذاران با رعایت آن ملزومات این است که بخشی از سرمایه‌هایشان را حتماً در بازار سهام سرمایه‌گذاری کنند. توصیه دوم این است که حتماً با دید بلندمدت و میان‌مدت در بازار سهام سرمایه‌گذاری کنند چون دید کوتاه‌مدت جوابگو نیست. در واقع ریسک در کوتاه‌مدت بالاست و در میان‌مدت و بالامدت کم است.
در مورد سیاستگذاران هم باید بگویم که دولت به عنوان تصمیم‌گیرِ بالادست، باید بازار سرمایه را بستری ببیند که سرمایه‌های خرد ورود می‌کند و باعث تقویت شرکت‌های سهامی و توسعه تولید و ارائه بهتر بخش خدمات و بازرگانی می‌شود. داشتن نگاه ابزاری به بازار سهام در راستای جبران بخشی از کسری بودجه به مثابه رویکرد نادرست به بانک مرکزی می‌تواند اتفاق‌های وحشتناکی را برای بازار سهام رقم بزند. در واقع دولت نباید در بازار سهام ورود کند، سازمان بورس و اوراق بهادار به عنوان متولی بازار سرمایه به قدر کافی مدیران حرفه‌ای را در اختیار دارد. به‌محض اینکه دولت تصمیم به دخالت در بورس می‌گیرد، بازار به هم می‌ریزد، اگر مدیران بورس تصمیم‌گیر نهایی باشند، تعداد اتفاقات بد کم می‌شود.
اگر سازمان بورس و اوراق بهادار بتواند نظارتش (نه دخالت یا ورود) را روی حقوقی‌ها (نهادهای مالی یا صندوق‌ها) در بازار بیشتر کند، دستکاری‌ها بسیار کمتر می‌شود. در واقع سرمایه‌گذاران خرد بسیاری از ابزارها را در اختیار ندارند و حقوقی‌ها و سرمایه‌گذاران بزرگ به واسطه حجم سرمایه‌هایی که در اختیار دارند، می‌توانند در نمادهای خاص دستکاری کنند و این در واقع به نفع خودشان است اما به معنای زیان به سرمایه‌گذاران خرد است. اگر سازمان بورس و اوراق بهادار نظارت بیشتری داشته باشد، دولت هم دخالت نکند و در بازار سهام حقوقی‌ها دستکاری نکنند، به‌طور اتوماتیک‌وار سهامدار خرد متاثر از سپر تورمی و خلق ارزش افزوده، سود معقول و جذابی به دست می‌آورد.
سیاستگذاران و ناظران به عنوان یک اصل باید این موضوع را در نظر بگیرند که بازار سهام برای سرمایه‌گذاران خرد است. سرمایه‌گذاران کلان و عمده قواعد خاص خود را دارند. ریشه و اساس بازار سهام برای سرمایه‌گذاران خرد است، اگر سرمایه‌های خرد جمع نشود و اولویت، منافع سرمایه‌گذار خرد نباشد، کارکرد اصلی بازار سهام محقق نمی‌شود. سرمایه‌گذار خرد نه وقت کافی، نه پول مورد نیاز و نه علم مناسب دارد و نه مسیرهای سرمایه‌گذاری را می‌شناسد، اگر این پول‌های خرد از حساب‌های بانکی، پس‌انداز یا بازارهای سوداگر جمع شود، باعث توسعه بازار سرمایه در وهله نخست و در گام بعدی توسعه تولید و بهبود وضعیت اقتصاد می‌شود.
سیاستگذاران باید اولویت را هم در بعد نظری و هم در بعد عملی به سرمایه‌گذار خرد بدهند. دوای درد بازار سرمایه ما همین مساله است و تا این اتفاق و این رویکرد نیفتد و تغییر نکند، بی‌اعتمادی‌ها رنگ نمی‌بازد. با این دید حال بازار سهام خوب می‌شود و اعتمادها برمی‌گردد. انسان ذاتاً موجود فراموش‌کاری است و خلقت آن هم بر این مبناست، تجربه‌های منفی در طول زمان فراموش می‌شوند، به شرط اینکه دوباره اتفاقات بد نیفتد و تجربه‌های تلخ گذشته تکرار نشود. اگر تجربه‌های تلخ و اتفاقات بد دو، سه بار تکرار شوند، در یک وضعیت جمعی کاهش بی‌اعتمادی بسیار زمان می‌برد و حتی به نسل بعد موکول می‌شود. به همین دلیل اگر مفروضه‌های ابتدایی را رعایت کنیم و اولویت را به سهامدار خرد بدهیم، اوضاع بازار سهام خوب خواهد شد که می‌تواند به نفع اقتصادمان هم باشد.
