به کام دلالان

بازار سهام ذاتاً متاثر از عوامل اقتصادی، سیاسی و اجتماعی و به‌طور کلی متاثر از همه متغیرهایی است که در ابعاد مختلف اقتصاد، سیاست و اجتماع وجود دارد. اگرچه متغیرهای اقتصادی همواره تحت تاثیر رویدادهای سیاسی و اجتماعی قرار دارند. بازار سهام ایران متاثر از عواملی است که گاهی مشابه آن در بازارهای توسعه‌یافته و پیشرفته وجود ندارد و همین موضوع موجب تشدید نوسان‌پذیری و افزایش ریسک در بازار سرمایه کشور ما می‌شود. مهم‌ترین موضوعی که تاثیر قابل توجهی روی بازار سرمایه کشورمان در یک دهه گذشته گذاشته و همچنان اثرات آن ادامه‌دار است، بحث مربوط به مذاکرات صلح‌آمیز هسته‌ای است که متاسفانه به دلایلی پرونده آن هنوز پایان نیافته و در چند سال گذشته دامنه اثرگذاری آن با مساله احیا یا عدم احیای احتمالی برجام نیز شدت یافته است. همسو با شدت و تداوم تحریم‌ها، تشدید نوسان نرخ ارز در کشورمان متغیر بااهمیت و اثرگذار دیگری در بازار سهام تلقی می‌شود. با توجه به تک‌محصولی بودن درآمدهای ارزی کشورمان از محل نفت و فرآورده‌های نفتی، با تشدید و تداوم تحریم‌ها و به دنبال آن کاهش شدید درآمدهای ارزی، التهاب بازار ارز قابل درک است. تغییرات مربوط به قیمت فلزات اساسی (کامودیتی‌ها) در بازارهای جهانی و نرخ سود در بازار پول و اثر آن روی سایر بازارها از دیگر مولفه‌های اثرگذار در بازار سهام هستند. برای اینکه بدانیم در چه شرایطی ممکن است بازار سهام در کشورمان با تهدید مواجه ‌شود، نیازمند بررسی تغییرات مولفه‌های کنونی اثرگذار بر بازار سهام هستیم. نخستین موضوعی که می‌تواند بازار سهام را با تهدید مواجه کند، تغییرات مربوط به نرخ سود بانک‌ها در بازار پول است. در کشورهای توسعه‌یافته، نرخ بهره چون بسیار پایین است، زمانی که افزایش می‌یابد، می‌تواند نرخ تورم را کاهش دهد چون در آن صورت سطح تقاضا هم کاهش می‌یابد. اما اقتصاد ایران به دلیل ناکارآمدی سیستم بازار پول متاثر از سایر متغیرها عموماً نرخ سود بالایی را تجربه می‌کند و افزایش اندک آن در شرایط تورمی، نمی‌تواند باعث کاهش تورم شود. آنچه می‌تواند بازار سرمایه کشورمان را تحت تاثیر قرار داده و نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران را افزایش دهد و برای سهام خطرناک باشد، افزایش نرخ سود بانکی از طریق کانال‌های غیررسمی است که برای جذب منابع مالی بزرگ از سوی گروهی از بانک‌ها پیشنهاد می‌شود.

در مقطع کنونی نرخ سود بازار پول به صورت غیررسمی (فقط سپرده‌های بانکی) روی نرخ 24 تا 26 درصد می‌چرخد و بیشتر بانک‌ها به سمت افزایش نرخ سود حرکت می‌کنند. در بازار اوراق بدهی که کاملاً متاثر از نرخ سود بازار پول است، نرخ‌ها همسو با انتشار اوراق گام و اسناد خزانه اسلامی در محدوده 28 تا 30 درصد در نوسان است. این مساله از نگاه افزایش نرخ بازده مورد انتظار سرمایه‌گذاران، گران به نظر می‌رسد و مشخصاً همسو با آن باید میزان P /E (قیمت به سود) بازار با افزایش نرخ سود بانکی کاهش یابد که اتفاق مطلوبی برای بازار سهام نخواهد بود. موضوع دیگری که بازار سهام می‌تواند نسبت به آن احساس خطر کند، بحث تداوم و تشدید تحریم‌های اقتصادی روی شرکت‌های حاضر در بازار سرمایه است که می‌تواند روی افزایش هزینه‌های فروش شرکت‌ها (به ویژه شرکت‌های صادرات‌محور) اثر منفی بگذارد. اگر شرکت‌های بورسی متاثر از تحریم‌ها نتوانند تجهیزات مورد نیاز خود را نوسازی کنند یا محصول‌های خود را با قیمت‌های روز بازارهای جهانی بفروشند، در آن صورت در میان‌مدت سهم بازاری شرکت‌های صادراتی در بازارهای جهانی دستخوش تغییر قرار می‌گیرد و این می‌تواند زنگ خطری برای تداوم سودآوری و عملیات آنها باشد. موضوع دیگری که به عنوان یک تهدید جدی برای بازار سهام باید روی آن تاکید کرد استمرار اعمال قیمت‌گذاری دستوری از سوی سیاستگذاران است. دولتمردان به بهانه اینکه کالاها با نرخ ارزان به دست مصرف‌کننده نهایی برسد، به دخالت در قیمت‌گذاری روی می‌آورند، غافل از اینکه تجربه چند دهه گذشته در نظام قیمت‌گذاری دستوری نشان می‌دهد که نه‌تنها قیمت کالاها ارزان نشده، بلکه با رانت شکل‌گرفته ناشی از دستوری بودن قیمت‌ها، منافع بادآورده‌ای در اختیار دلالان و رانت‌بازان قرار می‌گیرد. با اعمال قیمت‌گذاری دستوری عمده سود شرکت‌ها به جای اینکه در خدمت تولید و اشتغال قرار گیرد و سهامداران از آن منتفع شوند، به جیب دلالان و سوداگران می‌رود که عملاً تنها از تفاوت نرخ‌ها سود کسب می‌کنند. در این زمینه بورس کالا به عنوان بستر شفاف و کارآمد به نحو بسیار مناسب می‌تواند به عنوان یکی از راهکارهای مطمئن برای تغییر ریل قیمت‌گذاری دستوری تلقی شود.

در دو دهه گذشته میزان سرمایه‌گذاری‌های دولتی و خصوصی در بخش‌های زیرساختی صنایع مختلف کشور یا تامین خوراک شرکت‌های تولیدی کاهش معناداری داشته است و تداوم این روند می‌تواند برای شرکت‌های بزرگ پذیرفته‌شده در بازار سهام خطرآفرین باشد. اینکه شرکت‌های تولیدی در تابستان برق و در زمستان گاز ندارند؛ به‌طوری‌که بخشی از تولیدات آنان به دلیل نبود برق و گاز، چند ماه در طول سال متوقف است موجب می‌شود عملاً حاشیه سود شرکت‌ها به‌شدت متاثر از هزینه‌های سربار و نیروی انسانی کاهش قابل‌توجهی بیابد و شرکت‌ها را از نظر حجم تولید و فروش در شرایط بدی قرار دهد. از سوی دیگر اگر در کنار قطعی برق و گاز، قیمت‌های جهانی کامودیتی‌ها نیز کاهش یابد، این احتمال می‌رود که شرکت‌های بزرگ همچون پتروشیمی‌ها و فولادی‌ها که در مقاطعی حاشیه سود مناسب و سودآوری بالایی داشتند و با ارزآوری به اقتصاد کشور در شرایط تحریمی بسیار کمک کردند، با زیان مواجه شده و ارزش سهام این شرکت‌ها کاهش قابل‌توجهی را تجربه کند که برای کلیت بازار بسیار نگران‌کننده است.

علاوه بر موارد ذکرشده، حجم اوراق دولتی قابل‌انتشار که در بودجه سالانه مورداشاره قرار می‌گیرد، بازار سهام را تحت‌تاثیر قرار می‌دهد. دولت‌ها در چند سال گذشته دنبال این موضوع بوده‌اند که هزینه‌های سالانه خود را از محل فروش نفت و فرآورده‌های نفتی، وصول مالیات یا فروش اوراق بدهی تامین کنند. فروش اوراق دولتی در بازار سهام با نرخ‌های بالاتر از سود بانکی، دولت‌ها را وسوسه می‌کند، حجم انتشار اوراق را در بازار افزایش دهند که همانند تاثیر نرخ سود بانکی می‌تواند در بازار سهام اثر منفی به‌جا بگذارد.

حجم بالای انتشار اوراق بدهی علاوه بر اثر منفی که در بازار سهام می‌گذارد، باعث می‌شود طبق الزامات قانونی، صندوق‌های سرمایه‌گذاری و شرکت‌های بیمه‌ای یا بانک‌ها بخش بزرگ منابع‌شان را در اوراق دولتی سرمایه‌گذاری کنند. با این اتفاق، همسو با افزایش نرخ سود سپرده بانک‌ها، شرکت‌ها از دستیابی به منابع لازم برای تجهیزات و نوسازی جا می‌مانند و تشکیل سرمایه ثابت صفر و منفی می‌تواند شرکت‌های حاضر در بازار سرمایه و بالطبع آینده بازار سهام را به‌شدت تهدید کند. در واقع شرکت‌های بورسی صادرات‌محور که تولیدات باکیفیتی دارند، با فرسوده شدن تجهیزات و نداشتن تکنولوژی جدید، به‌تدریج مزیت رقابتی موجود را از دست می‌دهند و با کاهش سهم بازاری، کاهش فروش و کاهش حاشیه سود، زیان‌ده و گاه حتی ورشکسته می‌شوند. در حال حاضر حجم تامین منابع مالی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بازار سهام متاثر از افزایش حجم اوراق دولتی و افزایش نرخ سود سپرده در بانک‌ها به‌شدت پایین آمده و تداوم این وضعیت می‌تواند برای تولید نگران‌کننده باشد. دولت شاید در یک نگاه خوش‌بینانه در مقطع فعلی در راستای جبران هزینه‌های جاری از محل افزایش نرخ سود اوراق بدهی منابع بیشتری از بازارهای مالی جذب کند اما آینده این مسیر روشن است و آن هم ورشکستگی شرکت‌های بزرگ و پیشرو بازار سرمایه است که می‌تواند حجم دسترسی آنان را به منابع مالی برای توسعه کسب‌وکار به‌شدت محدود کند. متاثر از زیان شدید شرکت‌ها، نرخ اشتغال کاهش می‌یابد و آینده اقتصاد می‌تواند مبهم‌تر و تیره‌تر شود.