بورس در صدر تحولات تورمی

بازارهای مالی ایران از ابتدای سال 1397 با تشدید تنش‌ها در فضای سیاست خارجی و متاثر از شوک بیرونی ناشی از اعمال تحریم‌های بین‌المللی، نوسانات شدیدی را تجربه کردند که دامنه نوسانات آن هنوز هم ادامه دارد. چهار کلاس اصلی دارایی‌های ایرانیان یعنی ارز، طلا، مسکن و سهام طی 17 ماه اخیر هر یک رشدهایی بین 135 تا 215 درصد را ثبت کرده‌اند که این ارقام به خوبی بیانگر شدت نوسانات است.

هرچند شوک خارجی عامل اصلی ایجاد این نوسانات عنوان می‌شود اما باید توجه داشت که برخی اقدامات سیاستگذاری در سال‌های اخیر، تا حد زیادی زمینه‌ساز این نوسانات بوده است؛ پس از شوک ارزی مشابه که در ابتدای دهه 90 ایجاد و به سرعت در سایر بازارها سرریز شد، در فاصله سال‌های 93 تا 96 نوعی ثبات نسبی در اقتصاد ایران ایجاد شده و تورم در محدوده 10 درصد قرار گرفته بود. در فاصله این سال‌ها نرخ ارز تقریباً ثابت بوده اما نقدینگی به‌طور پیوسته و با نرخی در محدوده 20 تا 25 درصد در سال رشد کرده است. این تغییر، به معنای رشد بیش از 200درصدی نقدینگی در فاصله مذکور است. اعطای نرخ‌های سود جذاب (و البته موهومی) به سپرده‌های بانکی در این سال‌ها، از مهم‌ترین دلایلی بوده که مانع از بروز آثار تورمی رشد نقدینگی در سایر بازارها شده است.

سیاست پولی

با وجود این، اتخاذ سیاست پولی انبساطی توسط سیاستگذار در شهریور 1396 و کاهش یکباره نرخ سود از 18 درصد به 15 درصد سبب شده تا با کاهش جذابیت سپرده‌های بانکی، بخش قابل ملاحظه‌ای از سپرده‌ها به تدریج از قراردادهای بلندمدت یک‌ساله خارج شده و به حساب‌های کوتاه‌مدت با نرخ سود روزشمار وارد شود. اتخاذ تصمیم تغییر سه واحد درصدی نرخ سود توسط شورای پول و اعتبار، به خودی خود شوک بزرگی برای اقتصاد ایران بوده است و برای مقایسه باید توجه داشت که نشست‌های 45روزه فدرال‌رزرو پس از اعلام‌های چندباره و آماده‌سازی شرایط ذهنی و انتظارات افراد، غالباً نرخ بهره را در محدوده 25 /0 واحد درصد تغییر می‌دهند.

 نرخ سود

به این ترتیب با شوک کاهش نرخ سود سپرده بانکی، نرخ ماندگاری سپرده‌ها کاهش و سرعت گردش پول افزایش یافت و نقدینگی انباشت‌شده در سال‌های قبل به تدریج سیال شد. در این شرایط زمینه‌ای، شوک خارجی تحریم نیز بر اقتصاد ایران تحمیل شد و نوسانات نرخ ارز آغاز شد و در کمتر از چند ماه به سایر بازارهای دارایی تسری یافت. در نیمه دوم سال 96 به تدریج نوسانات بازارهایی نظیر طلا و مسکن عیان شد و برای مقابله با آنان اقداماتی نظیر انتشار گواهی سپرده بانکی 20درصدی (سیاست پولی انقباضی) نیز اتخاذ شد اما این اقدامات تاثیر زیادی نداشت و دامنه نوسانات به سال 97 کشیده شد.

 نرخ ارز

در سال 97 نوسانات به آشفتگی زیادی رسید به شکلی که نرخ ارز در نیمه اول سال نوساناتی در محدوده پنج هزار تومان تا 19 هزار تومان را تجربه کرد و اقداماتی نظیر تعیین نرخ ارز دولتی (4200تومانی) و طرح پیش‌فروش سکه طلا نیز نتوانست این شرایط را آرام کند. در این فضا، انتظارات تورمی نیز به سرعت نزد تولیدکنندگان و مصرف‌کنندگان تشدید شد و به شکل کمیابی انواع کالاها (نظیر دستمال کاغذی، رب گوجه‌فرنگی، پوشک، ظروف یک‌بارمصرف و ...) نمود پیدا کرد.

افزایش نرخ ارز و نرخ تورم، پیام صریحی نیز برای فعالان بازار سرمایه داشت؛ درآمد ریالی شرکت‌ها (حاصل از صادرات یا فروش در بازار داخل) متاثر از این شرایط افزایش خواهد یافت و با نرخ‌های تعادلی جدید شکل‌گرفته در اقتصاد ایران تعدیل خواهد شد. به بیان دیگر، سرمایه‌گذاران با این فرض که رشد بر مدار تورم به تدریج وارد بازار سهام نیز خواهد شد، اقدام به وارد کردن بخشی از سرمایه‌های خود به بورس کردند. هرچند مجدداً برخی اشتباهات سیاستگذاری نظیر الزام قیمت‌گذاری محصولات در بورس کالا بر اساس نرخ 4200تومانی و عدم امکان افزایش نرخ قیمت خودرو، رشد بورس را به تعویق انداخت اما تغییراتی نظیر تغییر سکاندار بانک مرکزی و توسعه بازار ثانویه ارز در مردادماه 97 سبب شده تا مسیر بورس هموارتر شود. به این ترتیب شاخص بازار سرمایه که در خردادماه 97 هنوز پنج‌رقمی و در محدوده 90 هزار واحد بود، در حال حاضر و ظرف کمتر از 15 ماه در آستانه 300 هزار واحد قرار دارد.

ویژگی اصلی نیمه دوم سال 97 ایجاد آرامش نسبی در بازارها بود که این شرایط تا حدی ناشی از اقدامات مناسب و سامان‌بخش بانک مرکزی بود. تنها نوسان مهم این دوره، سررسید شدن و خروج بخشی از گواهی‌های سپرده بانکی در اسفندماه بود که در سال قبل برای کنترل بازارها منتشر شده بود. این تغییر سبب شد تا در ماه پایانی سال نرخ ارز در محدوده 13 تا 14 هزار تومان قرار گیرد.

وضع سال 98

با آغاز سال 98 و تخلیه بخش زیادی از شوک ارزی در بسیاری از بازارها، ثبات نسبی بازارها ادامه یافت. تنها تغییر مهم در این دوره، تنش‌های سیاسی-نظامی مختصر و احتمال مذاکره میان ایران و ایالات‌متحده با میانجیگری ژاپن بوده که البته اثرات هر کدام از این رویدادها تنها به کمتر از چند هفته تسری یافت. در این شرایط، بازار سهام همچنان تعدیل نرخ با شرایط جدید را ادامه داد و رشد پیوسته‌ای را تجربه کرد. بررسی رشد گزینه‌های سرمایه‌گذاری در سال 98 نشان می‌دهد که در نیمه اول سال، ارز و طلا بازدهی منفی داشته‌اند و مسکن نیز نتوانسته سود مناسبی را نصیب سرمایه‌گذاران کند. سهام اما شرایط متفاوتی داشته و در پنج‌ماهه فروردین تا مرداد 98 رشد مثبت داشته و در این دوره بیش از 40 درصد بازدهی داشته است. رشد ارزش بازار بورس در این پنج ماه 43 درصد و رشد ارزش بازار فرابورس 57 درصد بوده است. به این ترتیب، ارزش بورس تهران در پایان مردادماه از آستانه هزار هزار میلیارد تومان عبور کرده که معادل دلاری این رقم، کمی کمتر از 90 میلیارد دلار یعنی میانگین ارزش دلاری بورس تهران در یک دهه اخیر است.

بازدهی پنج ماهه

در پنج‌ماهه گذشته تمامی صنایع بورسی رشد مثبت را تجربه کرده‌اند و در برخی صنایع کوچک و دارای تک‌نماد نظیر محصولات چرمی و محصولات کاغذی حتی رشدهای بیش از 200 درصد داشته‌اند. در این دوره، 18 گروه از مجموع 39 گروه رشدهای سه‌رقمی داشته‌اند و کمترین میزان رشد مربوط به صنایع بزرگ و مبتنی بر صادرات و کالاهای پایه بوده است. به عنوان نمونه، گروه‌های فلزات اساسی و استخراج کانه‌های فلزی در این دوره به ترتیب 15 و 20 درصد رشد کرده‌اند. رشد بازار سهام از اسفندماه آغاز شده و ورود بخشی از پول گواهی‌های سپرده بانکی منقضی‌شده در این ماه به بازار سهام می‌تواند یکی از علل آغاز رشد باشد. میزان ورود سرمایه افراد حقیقی به بازار سرمایه در ماه‌های اخیر به‌طور پیوسته افزایش یافته و در سال 98 بیش از 2500 میلیارد تومان پول جدید به‌طور خالص از ناحیه سهامداران حقیقی به بازار سرمایه وارد شده است.

رشدهای اخیر در بازار سهام سبب شده تا نه‌تنها بازدهی سهام در سال 98 بیش از هر بازار دیگری باشد بلکه میزان بازدهی این بازار از ابتدای سال 97 تاکنون نیز از سایر بازارها پیشی بگیرد و به این ترتیب می‌توان گفت که تا بدین‌جا بخش اصلی رشد نقدینگی سال‌های اخیر و شوک ارزی سال گذشته، در بازار سهام تخلیه شده است کما اینکه ارزش دلاری بازار نیز تقریباً در محدوده میانگین بلندمدت خود قرار دارد. رسیدن ارزش دلاری بازار سرمایه به محدوده 90 میلیارد دلار که با نرخ ارز فعلی حدود 1100 هزار میلیارد تومان است، به معنای قرار گرفتن ارزش بازار سرمایه روی مقادیر تعادلی بلندمدت است. البته نوسانات و انحرافات کوتاه‌مدت یا میان‌مدت از این ناحیه تعادلی همواره می‌تواند وجود داشته باشد.

پیش بینی نیمه دوم سال

در مورد نیمه دوم سال 98 نیز هرچند نمی‌توان به قطعیت اظهار نظر کرد اما به نظر می‌رسد در شرایط فعلی مهم‌ترین متغیر اثرگذار بر بازارهای مالی، مساله بودجه دولت و درآمدهای ارزی و اثرات آن بر نرخ ارز است که می‌تواند در سایر بازارها نیز نمود پیدا کند. هرگونه گشایش در شرایط سیاست خارجی و شرایط فروش نفت می‌تواند ثبات بازار ارز را تداوم بخشد و حتی با کاهش نرخ ارز همراه باشد. این تغییرات از یک‌سو می‌تواند با کاهش هزینه مبادله در تجارت خارجی، شرایط درآمد دلاری بنگاه‌های بزرگ صادراتی را بهبود بخشد و از سوی دیگر می‌تواند معادل ریالی درآمد ارزی آنها را کاهش دهد. برآیند این دو اثر، در مجموع مثبت ارزیابی می‌شود. از سوی دیگر برای دیگر بنگاه‌ها نیز بهبود شرایط سیاست خارجی، مترادف با کاهش موانع و هزینه‌های واردات خواهد بود و رونق را به دنبال خواهد داشت. پایان عمر ارز 4200تومانی (به دلیل کاهش منابع ارزی دولت یا موارد دیگر) نیز از دیگر احتمالاتی است که می‌تواند در نیمه دوم سال بر بازار سهام اثرگذار باشد و برخی گروه‌های برخوردار از این ارز، که در حال حاضر مشمول قیمت‌گذاری هستند، با افزایش قیمت محصولات و در نتیجه درآمد مواجه خواهند شد.

جمع بندی

به عنوان جمع‌بندی می‌توان گفت که در حال حاضر بازار سرمایه بخش اصلی عقب‌ماندگی خود از نرخ ارز، نرخ تورم و نقدینگی را جبران کرده است و با در نظر گرفتن عدم رشد محسوس تولید و فروش بنگاه‌ها در فصول اخیر (بر اساس گزارش شامخ)، انتظار تداوم رشد سریع بازار در نیمه دوم سال 98، دور از انتظار خواهد بود. البته امکان رشد بیشتر بازار و عبور از محدوده 90 میلیارد دلار نیز وجود دارد، کما آنکه در سال 92 اتفاق مشابهی در بازار سرمایه افتاد، اما باید توجه داشت که پایداری چندانی در این نوع رشد وجود نخواهد داشت. با وجود این، هرگونه گشایش در شرایط سیاست خارجی می‌تواند موج جدیدی از رشد بنیادی را در بازار سرمایه ایجاد کند. در حال حاضر به نظر می‌رسد که سرمایه‌گذاران باید به تدریج با احتیاط بیشتری اقدام به سرمایه‌گذاری در بورس کنند و جهت‌گیری خود را به سمت شرکت‌های دارای شرایط بنیادی مناسب و با چشم‌انداز سودآوری مطلوب تغییر دهند. گروه‌های بزرگ بازار که در نیمه اول سال رشد زیادی نداشته‌اند، می‌توانند بخش کم‌ریسکی از سبد سرمایه‌گذاری در نیمه دوم سال باشند. البته باید توجه داشت که این گروه نیز در شرایط فعلی و با تشدید جنگ تجاری میان چین و ایالات‌متحده و افزایش احتمال رکود جهانی که با کاهش تقاضا و قیمت کالاهای پایه همراه خواهد بود، چالش‌هایی برای رشد خواهد داشت. همچنین گروه‌هایی که انتظار افزایش تغییر قیمت محصولات آنها و خروج از رویه‌های قیمت‌گذاری دولتی وجود دارد، می‌توانند برای سرمایه‌گذاری در نیمه دوم سال جذاب باشند.