مسیریابی پول

  مجید حیدری: آمارها نشان می‌دهد که در دومین ماه پاییز، چهره نقدینگی تغییر کرده است. بر این اساس در این ماه رشد پول نسبت به شبه‌پول بیشتر بوده است. این روند در سه ماه نیز مشاهده می‌شود. بر اساس گزارش بانک مرکزی، ترکیب سپرده‌های دیداری و اسکناس در دست مردم که از آن به عنوان پول نام برده می‌شود در آبان ماه بیش از چهار درصد رشد کرد. در حالی که در همین ماه، رشد ماهانه سپرده‌های غیردیداری ۲ /۱ درصد بود. پس از اجرایی شدن نرخ سود ۱۵ درصد در شبکه بانکی، این بیشترین رشد پول بوده است. نرخ سود بالای بانک‌ها که تبدیل به پناهی برای سپرده‌ها شده بود، اکنون از جذابیت کمتری برخوردار است و همین موضوع باعث شد تا رشد پول در سه‌ماهه منتهی به آبان ۹۶، به سه درصد برسد. در حالی که در بازه مشابه سال گذشته، رشد پول ۵ /۱ درصد بود. این تغییرات موجب شد در آبان‌ماه نسبت پول به نقدینگی از ۷ /۱۱ درصد در مهرماه به ۱۲ درصد در آبان‌ماه برسد. این تغییر ترکیب نشان می‌دهد پس از کاهش نرخ سود، میل به معامله و دادوستد در اقتصاد ایران افزایش یافته است. چراکه هرچه تعداد معامله‌ها بیشتر باشد حجم پول در سپرده‌های جاری و دیداری نیز افزایش خواهد یافت. این تغییر ترکیب می‌تواند نوسانات در برخی بازارها در ایام اخیر را توضیح دهد.

گذار میان پول و شبه‌پول

از آمار و ارقام می‌توان استنتاج کرد که افزایش نقدینگی به چه صورتی در جامعه پخش شده است و اثر تغییر نرخ سود بر آن به چه صورت بوده است. قاعدتاً هرچه سپرده‌های دیداری و اسکناس در دست مردم افزایش یابد، تحریک بازارهای دیگر نیز مستعدتر خواهد بود. در ادبیات اقتصادی به مجموع سپرده‌های دیداری و اسکناس در دست مردم، پول گفته می‌شود. همچنین به سپرده‌های غیردیداری نیز شبه‌پول گفته می‌شود. سپرده‌های غیردیداری شامل سپرده‌های سرمایه‌گذاری مدت‌دار و سپرده‌های قرض‌الحسنه می‌شود.

در سال ۱۳۹۵، در بازه سه‌ماهه پایان مرداد تا پایان آبان ماه، به میزان نقدینگی ۶ /۶۲ هزار میلیارد تومان افزوده شده بود که ۵ /۹۶ درصد آن به سپرده‌های غیردیداری بانک‌ها اختصاص یافت. در حالی که در سال جاری، از میزان نقدینگی اضافه‌شده در این بازه، ۸ /۹۱ درصد آن به سپرده‌های غیردیداری اضافه شد و مابقی به شکل جاری در دست مردم ماند. در سال جاری تقریباً هشت درصد نقدینگی اضافه‌شده در این بازه به شکل سپرده‌های دیداری یا اسکناس به دست مردم رسید، در حالی که سال گذشته از حجم نقدینگی اضافه‌شده تنها ۵ /۳ درصد آن به شکل جاری در دست مردم بود. به شکل مطلق نیز تفاوت اعداد قابل توجه است؛ به سپرده‌های دیداری در بازه مرداد تا آبان ۹۵ معادل ۲ /۱ هزار میلیارد تومان اضافه شده بود، در حالی که این عدد در بازه مشابه سال جاری به ۸ /۳ هزار میلیارد تومان افزایش یافت.

رشد ماهانه پول و شبه‌پول نیز گواه دیگری بر این ادعاست چراکه پس از اجرایی شدن نرخ سود، از رشد شبه‌پول همواره کاسته شده و از ۲ /۲ درصد رشد ماهانه در مردادماه به ۲ /۱ درصد در آبان تنزل پیدا کرد. از طرفی در رشد پول، روند منظمی مشاهده نشد. میزان پول در مهرماه حتی با افت نیز مواجه شد اما در دومین ماه پاییز، میزان پول به یکباره رشد بالای ۱ /۴ درصد را ثبت کرد و ورق را برگرداند. این رشد یک‌ماهه باعث شد تا رشد سه‌ماهه منتهی به آبان‌ماه از سال گذشته نیز پیشی بگیرد. این رشد نشان می‌دهد که می‌توان انتظار ادامه این روند را در ماه‌های آتی نیز داشت. از طرفی دیگر سرعت رشد پول نیز در بازه سه‌ماهه پس از اجرایی شدن نرخ سود با افزایش همراه شده است. در حالی که در سه ماه منتهی به مرداد، سرعت رشد پول ۴ /۲ درصد بود، در سه ماه بعد از آن این عدد به سه درصد رسید. از طرفی از سرعت رشد شبه‌پول به میزان دو درصد کاسته شد. این مقایسه برای سه ماه منتهی به آبان ماه سال گذشته نیز از روندی مشابه خبر می‌دهد. در بازه مشابه سال گذشته سرعت رشد پول نصف امسال و عدد ۵ /۱ درصد بود. سرعت رشد شبه‌پول نیز از عدد محقق‌شده در سال جاری، نزدیک به دو درصد بالاتر بود.

می‌توان این رشد را در بازار ارز نیز تحلیل کرد. چراکه رشد ماکزیمم ماهانه نرخ دلار در مهرماه اتفاق افتاد که نزدیک به سه درصد بود. این رشد باعث شد بسیاری از لاک احتیاطی بیرون بیایند. پس از رشد نرخ دلار در ابتدای پاییز به نظر پول‌های بیشتری به سمت بازار رفت و شاید بتواند رشد نرخ دلار را در ماه‌های بعد توضیح دهد. در حقیقت به دومینویی می‌ماند که ابتدا با افزایش نرخ دلار به صورت طبیعی برخی به دنبال سفته‌بازی رفتند و از پناهگاه بیرون آمدند و سپس پول‌های کمین‌گرفته نوسان نرخ ارز را تشدید کرد. در حالت جدید که نقدینگی با سرعت بیشتری به سمت سپرده‌های دیداری رفته است، می‌تواند بخشی از رشد قیمت ارز و مسکن در ماه‌های گذشته را نیز توضیح دهد.

اثر متفاوت نقدینگی بر تورم

رشد هر یک از کل‌های پولی، اثر متفاوتی در نرخ تورم دارد. مطالعات صورت‌گرفته حاکی از این است که سناریوهای مختلف رشد نقدینگی، پیامدهای تورمی و تولیدی متفاوتی به‌جا می‌گذارند و بسته به اینکه رشد نقدینگی تحت تاثیر چه عاملی باشد، اثرات آن بر تورم و رشد اقتصادی نیز متفاوت است. پژوهشی که در پژوهشکده پولی و بانکی از سوی جلالی‌نایینی و همکاران انجام شده، نشان می‌دهد رشد نقدینگی از طریق «ضریب فزاینده» اثرات تورمی کمتری در مقایسه با رشد نقدینگی از طریق «پایه پولی» دارد. همچنین در صورتی که رشد ضریب فزاینده همزمان با افزایش «سهم شبه‌پول» در بین اجزای نقدینگی باشد، اثرات تورمی آن کاهش بیشتری می‌یابد. علاوه بر این، یافته‌های این تحقیق بیانگر این است که تغییر ترکیب پایه پولی به شکل افزایش سهم «دارایی‌های خارجی» و کاهش سهم «دارایی‌های داخلی» نیز به کاهش تبعات تورمی افزایش نقدینگی می‌انجامد. نکته جالب این است که هر سه این عوامل، طی سال‌های گذشته در ترکیب رشد نقدینگی ظاهر شده‌اند و بررسی آنها، توضیح می‌دهد چرا با وجود افزایش رشد نقدینگی، نرخ تورم تا حد زیادی کنترل شد.

مطالعات اقتصادی هم حاکی از این است که رشد نقدینگی و شاخص‌های پولی تحت تاثیر عوامل مختلف، اثرات تورمی و تولیدی متفاوتی دارند. بر اساس یافته‌های این پژوهش، اثر تکانه تغییر نقدینگی بر تولید و قیمت‌ها به‌صورت کلی قابل ارزیابی نیست و این موضوع بسیار مهم است که منشأ تغییر نقدینگی از کدام یک از متغیرهای پولی شامل پایه پولی، ضرایب فزاینده پولی، نسبت شبه‌پول به پول و نسبت دارایی‌های خارجی به داخلی بانک مرکزی باشد. به عبارت دیگر، این یافته‌ها می‌گوید که رشد نقدینگی تحت تاثیر عوامل مختلف، اثرات یکسانی بر «رشد اقتصادی» و «تورم» ندارد و بسته به نوع هر یک از عوامل، این اثرات هم متفاوت خواهد بود.

محاسبه تورم در سناریوهای مختلف

این مطالعه در ادامه اثر هر یک از عوامل انبساط پولی بر تورم و رشد اقتصادی را بررسی و تشریح کرده است.

 افزایش پایه پولی: بر اساس این یافته‌ها، افزایش پایه پولی در کوتاه‌مدت و بلندمدت به افزایش تورم می‌انجامد و اثرات بلندمدت آن قوی‌تر است. همچنین در کوتاه‌مدت به افزایش موقت و محدود تولید منجر می‌شود که در ادامه به تدریج این اثرات معکوس شده و به کاهش تولید (رشد اقتصادی منفی) در بلندمدت می‌انجامد.

 ترکیب پایه پولی: با این حال، حتی با ثبات میزان کلی پایه پولی هم، تغییر در ترکیب آن اثرات تورمی و سیکلی متفاوتی دارد. بر اساس این یافته‌ها، افزایش «نسبت دارایی‌های خارجی به داخلی بانک مرکزی» (یعنی تغییر ترکیب پایه پولی به نفع دارایی‌های خارجی) در کوتاه‌مدت و بلندمدت به «کاهش تورم» و «افزایش رشد اقتصادی» منجر می‌شود.

 ضریب فزاینده: علاوه بر این، تغییر در میزان ضریب فزاینده پولی نیز اثرات متفاوتی بر تورم و رشد اقتصادی در کوتاه‌مدت و بلندمدت به جا می‌گذارد. بر اساس این یافته‌ها، افزایش ضریب فزاینده در کوتاه‌مدت به «افزایش سریع و قوی» قیمت‌ها می‌انجامد اما در بلندمدت، افزایش محدودتری در قیمت‌ها را در پی دارد. این تکانه یعنی افزایش ضریب فزاینده، در کوتاه‌مدت یک «چرخه ضعیف رکود و رونق» ایجاد می‌کند که افزایش سطح تولید در بلندمدت را در پی دارد.

 ترکیب نقدینگی: مشابه پایه پولی، ترکیب اجزای نقدینگی (بر حسب پول و شبه‌پول) نیز اثرات تورمی و رکودی یا رونقی متفاوتی دارد. طبق این یافته‌ها، افزایش «نسبت شبه‌پول به پول» در کوتاه‌مدت و بلندمدت اثرات ضدتورمی به دنبال دارد. همچنین، این عامل یعنی تغییر ترکیب نقدینگی به نفع شبه‌پول که اقتصاد از سال ۱۳۹۲ نیز شاهد آن بوده است، در کوتاه‌مدت و بلندمدت باعث افزایش رشد اقتصادی می‌شود.

پیامدهای مختلف افزایش نقدینگی

این مطالعه سپس اثرات افزایش نقدینگی بر تورم و رشد اقتصادی را در سناریوهای مختلف بررسی کرده است. بر اساس این بررسی‌ها، افزایش نقدینگی از کانال پایه پولی، اثرات تورمی قوی‌تری در مقایسه با افزایش نقدینگی از کانال ضریب فزاینده دارد، در حالی که اثرات تولیدی آن ضعیف‌تر است. به عبارت دیگر، افزایش نقدینگی از مسیر ضریب فزاینده هم آثار تورمی خفیف‌تری دارد و هم روی رشد اقتصادی اثر بهتری به جا می‌گذارد. همچنین بر اساس این یافته‌ها، اگر قرار باشد نقدینگی از طریق بسط «پایه پولی» افزایش یابد، باید توجه شود که افزایش پایه پولی زمانی که از کانال «دارایی‌های خارجی» باشد، آثار تورمی و تولیدی بهتری در مقایسه با افزایش پایه پولی از کانال «دارایی‌های داخلی»‌ به‌جا می‌گذارد به‌طوری که اثرات تورمی آن کمتر است و اثر انبساطی آن بر تولید نیز قوی‌تر است. این در حالی است که افزایش نقدینگی تحت تاثیر رشد دارایی‌های داخلی در پایه پولی، فقط در کوتاه‌مدت به رونق خفیفی منجر می‌شود و در بلندمدت رشد اقتصادی را کاهش می‌دهد. در نهایت، اثرات تورمی و تولیدی ناشی از افزایش نقدینگی از طریق ضریب فزاینده، تا حد زیادی به این بستگی دارد که طی آن سهم «پول» افزایش یافته است یا سهم «شبه‌پول» چراکه رشد ضریب فزاینده وقتی به افزایش شبه‌پول منجر شود، فشار تورمی کمتری در پی دارد و اثر انبساطی آن بر تولید هم قوی‌تر است.

تغییر وضعیت نقدینگی

بر اساس ادبیات علم اقتصاد، زمانی که نقدینگی در اقتصاد رشد می‌کند، این رشد نقدینگی در رشد قیمت‌ها (تورم) و رشد اقتصادی قابل مشاهده است. با توجه به شرایطی که بر اقتصاد حاکم است، رشد نقدینگی می‌تواند منجر به رشد قیمت‌ها، رشد اقتصادی یا هر دو آنها با شدت متفاوت شود. بر این اساس، در خصوص رابطه مثبت بین نقدینگی و رشد قیمت‌ها و همچنین رابطه مثبت بین نقدینگی و رشد اقتصادی، اجماع نظری و تجربی کافی وجود دارد.

بحث چالش‌برانگیز درباره رابطه رشد نقدینگی با تورم و رشد اقتصادی، به این اصل مرتبط است که با فرض ثابت بودن سرعت گردش پول، رشد نقدینگی به‌طور کامل باید با رشد اقتصادی و تورم توضیح داده شود. به این معنی که اگر رشد نقدینگی در اقتصاد به میزان ۲۰ درصد اتفاق بیفتد، باید مجموع رشد اقتصادی و تورم نیز ۲۰ درصد باشد، اما نکته قابل تامل در برقراری این رابطه در هر اقتصادی آن است که شرایط این ارتباط برقرار باشد. نخست، این رابطه بلندمدت است. به این معنی که اگر در دوره‌ای رشد نقدینگی از مجموع رشد اقتصادی و تورم بالاتر باشد، به این معنی است که زمان برای تعدیل اقتصادی کافی نبوده و اقتصاد به‌طور کامل تعدیل نشده است. ثانیاً، برقراری این رابطه نیازمند شفافیت بالا در محاسبات داده‌های اقتصادی است. به این معنی که داده‌های مورد نیاز برای نقدینگی، رشد اقتصادی و تورم باید دربرگیرنده کل اقتصاد بوده و حجم فعالیت‌های غیرقانونی در اقتصاد، اندک باشد. با توجه به این دو مولفه، به بررسی رابطه بین نقدینگی و تورم در اقتصاد کشور پرداخته می‌شود. با توجه به پژوهش‌های صورت‌گرفته در اقتصاد ایران که بخشی از آن نیز در این گزارش عنوان شد، می‌توان نتیجه گرفت که رابطه بین رشد نقدینگی، تورم و رشد اقتصادی در اقتصاد ایران نیز برقرار است؛ اما باید توجه کرد که این رابطه تنها برای دوره بلندمدت صدق می‌کند و هرچه شفافیت در فعالیت‌های اقتصادی بالا باشد، این رابطه بیشتر به واقعیت نزدیک‌تر می‌شود. کارشناسان پیشتر عنوان کرده بودند که اگر سیاست دولت و بانک مرکزی به سمت کاهش نرخ سود سپرده‌ها تمایل پیدا کند، احتمالاً سپرده‌های رسوب‌کرده از حساب‌های سودآور با نرخ بالا خارج شده و با تبدیل به حساب جاری، آماده خرج شدن و مصرف شوند. .