بحران بعدی
سقوط بازارهای مالی
چارلز کیندل‌برگر در زمان مطالعه بحران‌های مالی نوشت «از نظر تاریخدانان هر رویدادی منحصربه‌فرد است» اما در حالی که «تاریخ خاص است علم اقتصاد عام است» و شامل جست‌وجو برای الگوهایی می‌شود که نشان می‌دهند یک چرخه در حال گردش است. امروزه نظام مالی آمریکا هیچ شباهتی به وضعیت خود در قبل از بحران‌های 2001 و 2008 ندارد اما به تازگی نشانه‌هایی از حباب و نگرانی در وال‌استریت دیده می‌شود. اخبار غیرواقعی به خرید و فروش‌های دیوانه‌وار دامن می‌زنند؛ قیمت‌ها به‌طور ناگهانی بالا و پایین می‌روند و سرمایه‌گذارانی که بیش از حد به فناوری‌ها خوش‌بین بودند اکنون احساس ناامنی دارند. ارزش سهام در وال‌استریت که در سال 2021 به اوج رسیده بود بدترین ژانویه را از سال 2009 به بعد تجربه کرد و تا 3 /5 درصد کاهش یافت. بهای دارایی‌های مورد علاقه سرمایه‌گذاران خرد از قبیل سهام شرکت‌های فناوری، رمزارزها و سهام شرکت‌های تولیدکننده خودروهای برقی سیر نزولی در پیش گرفتند. احساس شادمانی قبلی در همایش مبادله‌گران روزانه دیجیتال جای خود را به غم و اندوه داد.
شاید فکر کنید که فروش انبوه دارایی‌ها در ماه ژانویه دقیقاً همان چیزی بود که باید اتفاق می‌افتاد تا بازار سهام از زیاده‌روی‌های سفته‌بازانه پالایش شود. اما چهره جدید نظام مالی آمریکا هنوز ریسک‌های زیادی دارد. بهای دارایی‌ها بالاست. آخرین‌باری که ارزش سهام به نسبت سودهای درازمدت تا این اندازه بالا بود به دوران رکودهای 1929 و 2001 بازمی‌گردد. بازدهی اضافی اوراق پرخطر نیز به پایین‌ترین سطح خود در 25 سال اخیر رسیده است. بسیاری از سبدهای دارایی حاوی دارایی‌هایی با دیرش درازمدت هستند که فقط در آینده دور سود می‌دهند. همزمان بانک‌های مرکزی با هدف کنترل تورم نرخ‌های بهره را بالا می‌برند. انتظار می‌رود امسال فدرال‌رزرو در پنج نوبت نرخ بهره را 25 /0 درصد بالا ببرد. بازدهی اوراق قرضه آلمان هفته گذشته 33 /0 درصد جهش داشت که بزرگ‌ترین جهش از سال 2008 به‌شمار می‌رود.
ترکیب ارزش سر به فلک کشیده و نرخ صعودی بهره به سادگی به ایجاد ضررهای بزرگ منجر خواهد شد چراکه نرخ افزایش آتی درآمد را تنزیل می‌کرد. اگر ضررهای بزرگ واقعاً اتفاق بیفتد این سوال برای سرمایه‌گذاران، بانکداران مرکزی و اقتصاد جهان پیش می‌آید که آیا نظام مالی به‌طور ایمن ضررها را جذب می‌کند یا خود باعث چند برابر شدن آنها خواهد شد. پاسخ این سوال مشخص نیست. در 15 سال گذشته دو عامل مقررات و نوآوری فناوری آن نظام را متحول کرده‌اند.
مقررات جدید سرمایه باعث شدند بانک‌ها از ریسک‌پذیری اجتناب ورزند. دیجیتال‌سازی توان تصمیم‌گیری بیشتری به کامپیوترها داده، سکوهای جدیدی برای مالکیت دارایی‌ها خلق کرده و هزینه مبادلات را تقریباً به صفر کاهش داده است. در نتیجه سامانه‌ای پرتناوب و مبتنی بر بازار پدید آمد که گروه جدیدی از بازیگران در آن فعالیت دارند. دیگر همانند گذشته این صندوق‌های بازنشستگی نیستند که بر حوزه مبادلات سهام سلطه دارند، بلکه راه برای صندوق‌های قابل معامله خودکار و انبوهی از سرمایه‌گذاران خرد باز شده است که از اپلیکیشن‌های جدید استفاده می‌کنند. وام‌گیرندگان می‌توانند علاوه بر بانک‌ها به صندوق‌های بدهی مراجعه کنند. اکنون صرفاً بانک‌های بزرگ جهانی مانند سیتی‌گروپ نیستند که اعتبارات را در فراسوی مرزها به جریان می‌اندازند. شرکت‌های مدیریت دارایی از قبیل بلک‌راک نیز به این عرصه وارد شده‌اند. بازارها با سرعتی خارق‌العاده کار می‌کنند. حجم سهامی که هم‌اکنون در آمریکا خرید و فروش می‌شوند 8 /3 برابر حجم مبادلات یک دهه قبل است.
بسیاری از این تحولات در جهت بهبود عملکردها بوده‌اند. آنها امکان معامله برای انواع سرمایه‌گذاران را در دامنه وسیع‌تری از دارایی‌ها ارزان‌تر و ساده‌تر کرده‌اند. بحران سال‌های 2009-2008 ثابت کرد اگر بانک‌هایی که سپرده‌های مردم را می‌گیرند در معرض ضررهای بزرگ قرار گیرند اوضاع تا چه اندازه فاجعه‌بار می‌شود. در آن زمان دولت‌ها مجبور شدند برای نجات بانک‌ها وارد عمل شوند. امروزه نقش مرکزی بانک‌ها در نظام مالی کمرنگ‌تر است. بانک‌ها سرمایه بیشتر و دارایی‌های پرخطر کمتری دارند. ریسک‌پذیری‌ها بیشتر از سوی صندوق‌هایی صورت می‌گیرد که با پشتوانه سهامداران یا دارندگان پس‌اندازهای درازمدت فعالیت می‌کنند و حداقل بر روی کاغذ توانایی بیشتری برای جذب ضررها دارند. اما اختراع مجدد امور مالی نتوانست خودشیفتگی‌ها را از بین ببرد. دو خطر برجسته هستند. بخشی از توان وام‌دهی در بانک‌های سایه و صندوق‌های سرمایه‌گذاری سایه نهفته است. به عنوان مثال، کل وام‌ها و تعهدات شبه‌سپرده صندوق‌های تامینی، تراست‌های املاک و صندوق‌های بازار پول از 32 درصد تولید ناخالص داخلی در یک دهه قبل به 43 درصد کنونی رسیده است. بنگاه‌ها می‌توانند بدهی‌های زیادی دور از انظار داشته باشند. شرکت سرمایه‌گذاری گمنام و خانوادگی آرچیگو (Archegos) سال گذشته نتوانست بدهی‌هایش را بپردازد و 10 میلیارد دلار ضرر را به اعتباردهندگان تحمیل کرد. اگر بهای دارایی‌ها سقوط کند رویدادهای دیگری از این قبیل اتفاق می‌افتند و فرآیند اصلاح و پالایش در نظام مالی سرعت می‌گیرد.
خطر دوم آن است که اگرچه سیستم جدید بیشتر غیرمتمرکز است اما هنوز به تراکنش‌هایی اتکا دارد که از طریق چند گره هدایت و در صورت تلاطم با بار سنگینی مواجه می‌شوند. صندوق‌های قابل معامله با 10 تریلیون دلار دارایی به چند بنگاه کوچک بازارساز متکی هستند تا اطمینان یابند که قیمت صندوق‌ها به درستی با دارایی‌های زیربنایی آنها انطباق دارد. تریلیون‌ها دلار قرارداد اوراق مشتقه از مسیر پنج اتاق پایاپای آمریکا می‌گذرند. بسیاری از تراکنش‌ها را چند واسطه از جمله بنگاه اوراق بهادار سیتادل (Citadel) اجرا می‌کنند. بازار خزانه‌داری برای عملکرد خود به بنگاه‌های مبادله پرتناوب خودکار وابسته است.تمام این بنگاه‌ها یا موسسات سپرهای ایمنی دارند و اکثر آنها برای محافظت از خود در برابر ضررهای کاربران از آنها وثیقه یا سود حاشیه‌ای بیشتر درخواست می‌کنند. با وجود این، تجربیات اخیر نشان می‌دهند که دلایل بیشتری برای نگرانی وجود دارد. معاملات دیوانه‌وار ماه ژانویه در یک سهم یعنی گیم‌استاپ (Gamestop) به بحرانی منجر شد که سیستم تسویه خواستار مبالغ حاشیه‌ای شود و نسل جدید بنگاه‌های کارگزاری مبتنی بر اپلیکیشن‌ها از جمله بنگاه رابین‌هود نتوانستند از عهده پرداخت آن برآیند. بازارهای اوراق خزانه و پول نیز به طریق مشابه در سال‌های 2014، 2019 و 2020 گرفتار حباب شدند. نظام مالی مبتنی بر بازار در اکثر اوقات بیش‌فعالی دارد و در دوره‌های پرتنش نیز حوزه‌های فعالیت مبادلاتی کاملاً خشک می‌شوند. این امر خود به بروز بحران کمک می‌کند.
شاید شهروندان عادی تصور کنند که اگر تعدادی از مبادله‌گران روزانه و مدیران صندوق‌ها نقره‌داغ شوند این اتفاق خوبی خواهد بود. اما چنین آتشی به بقیه اقتصاد نیز آسیب می‌زند. در مجموع 53 درصد از خانوارهای آمریکایی سهامدار هستند (این میزان در سال 1992، 37 درصد بود) و بیش از صد میلیون حساب کارگزاری آنلاین وجود دارد. اگر بازارهای اعتبار متورم شوند خانوارها و بنگاه‌ها نمی‌توانند وام بگیرند. به همین دلیل است که در ابتدای همه‌گیری فدرال‌رزرو در نقش آخرین پناهگاه بازارساز ظاهر شد و وعده داد سه تریلیون دلار را به حمایت از مجموعه‌ای از بازارهای بدهی و دلالان و برخی صندوق‌های متقابل اختصاص دهد.
جریمه‌های حاشیه‌ای
آیا آن اقدام نجات‌بخش فدرال‌رزرو یک رویداد لحظه‌ای و محصول اتفاقی استثنایی بود یا نشانه‌ای از وقایع آینده به‌شمار می‌رود؟ از زمان بحران سال‌های 2009-2008، بانک‌های مرکزی و مقررات‌گذاران دو هدف ناگفته را دنبال می‌کنند: طبیعی کردن نرخ‌های بهره و اجتناب از استفاده از پول عمومی برای تضمین ریسک‌پذیری بخش خصوصی. به نظر می‌رسد که این دو هدف با دشواری مواجه شده‌اند. فدرال‌رزرو باید نرخ بهره را بالا ببرد اما این اقدام بی‌ثبات‌کننده خواهد بود. سیستم مالی در مقایسه با سال 2008 شرایط بهتری دارد. در آن زمان بنگاه‌های بی‌احتیاط براسترنز و لمان برادرز جهان را به بحران کشاندند. اما این‌بار نیز نباید اشتباهی روی دهد. نظام مالی آزمون سختی را می‌گذراند.
منبع: اکونومیست
