ابهام اوراق ارزی

اوراق گواهی ارزی ارتباط حقوقی و قراردادی بانک مرکزی با خریداران اوراق است و نوعی رابطه وکالتی است. بدان معنا که خریداران اوراق ارزی به بانک مرکزی وکالت می‌دهند میزان ارز موردنیازشان را برای آنها بخرد. یا به تعبیر دقیق‌تر، خریداران به بانک مرکزی وکالت می‌دهند، میزان ارزی را که مشخص شده و بابت آن هزینه کردند، نگهداری کند.

بانک مرکزی هم میزان ارزی را که خریداران به او وکالت داده‌اند، برای خریداران تا سررسید مشخص نگهداری می‌کند. این کار عملاً به گونه‌ای است که بانک مرکزی بدون اینکه بخواهد ارز خودش را به بازار تزریق کند، آن ارزی را که خریداران به صورت وکالتی، نگهداری آن را به بانک مرکزی واگذار کرده‌اند، جمع‌آوری می‌کند.

ماهیت اوراق گواهی ارزی همان‌طور که در بالا به آن اشاره شد، نوعی رابطه وکالتی است و کارکرد آن بدین‌گونه است که بانک مرکزی بدون تزریق فیزیکی ارز به بازار، می‌تواند تقاضای ارز را پوشش دهد.

مزیت اوراق ارزی

مزیت اوراق ارزی این است که بانک مرکزی بدون تزریق ارز فیزیکی، تقاضای ارز را پاسخ می‌دهد و به نوعی می‌تواند آن را مهار می‌کند. در یک رابطه دوسویه، افراد به جای اینکه ارز بخرند، کاغذ میخکوب به ارز را می‌خرند و بانک مرکزی هم تقاضای بازار را بدون اینکه از ذخایر ارزی بهره ببرد، پوشش می‌دهد.

اوراق گواهی ارزی نوعی بازی با سفته‌بازان ارز است؛ در شرایطی که سفته‌بازِ ارز، به دارایی حمله می‌کند و با فشار انتظارات می‌خواهد قیمت ارز افزایش یابد، بانک مرکزی با همین اوراق ارزی می‌خواهد مانع خود محقق شدگی انتظارات روبه بالای ارز (نوعی مقابله با افزایش نرخ ارز) باشد و این همان مزیتی است که می‌شود از آن نام برد.

معایب اوراق ارزی هم این است که اگر سیاستگذار این اوراق را به صورت سیاست بلندمدت ببیند، ریسک بدهکاری قابل توجهی متوجه اقتصاد می‌شود. هر نوع بدهی که به ارز میخکوب شده باشد، می‌تواند در نهایت (در فاصله چندساله) به بدهی هنگفتی منجر شود. یا ممکن است در صورتی که نرخ ارز در چند سال بعد چند برابر شود، ریسک جدی را متوجه اقتصاد کند. با این وصف، سیاستگذار تاکید کرده، سررسید این اوراق سه‌ماهه (کوتاه‌مدت) است و در این سه ماه آینده شاید نرخ ارز چندان افزایش جدی نیابد و از این بابت، ریسک جدی را متوجه اقتصاد نکند.

به باورم عیب اصلی این اوراق این است که افراد (بالقوه یا بالفعل) متقاضی ارز، معلوم نیست باید با چه استدلالی خرید این اوراق را به جای خرید فیزیکی ارز ترجیح دهند. به زبان ساده‌تر، این اوراق چه امتیازی نسبت به خرید فیزیکی ارز دارد و این نکته‌ای است که برای من روشن نیست.

تجربه سوءاستفاده

به هر حال در این اوراق، افراد (خریداران) با دولت طرف می‌شوند و دولت قدرت فائق است و می‌تواند هر دستوری اعمال کند و این خودش دوباره ریسک به وجود می‌آورد. به‌خصوص در مورد خاص ارز، تجربه سوءاستفاده در بازپرداخت سپرده‌های ارزی مردم توسط شبکه بانکی در دولت‌های گذشته وجود دارد و از این حیث معامله کردن با دولت پرریسک و پرخطر است.

همچنین معیار تبدیل این اوراق به ریال، نرخ توافقی (نرخ پایانی روز قبل نماد دلار توافقی اسکناس بازار متشکل معاملات ارزی) است و جدا از اینکه نسبت نرخ توافقی از نرخ بازار آزاد کمتر است، معلوم نیست دولت برای این نرخ در سه ماه آینده چه دستور یا قواعدی ممکن است اعمال کند. به دلیل تجربه‌های گذشته، همین نرخ توافقی که مبنای تبدیل سررسید قرار گرفته، می‌تواند باعث ریسک شود. البته مداخله‌ها و بدقولی‌های دولت را هم جدا از آن، به ریسک‌های موجود باید اضافه کرد.

سررسید سه‌ماهه

آنچه من از سیاست فعلی بانک مرکزی در زمینه فروش اوراق گواهی ارزی می‌فهمم این است که خرید این اوراق نسبت به ارز فیزیکی امتیازی ندارد، بلکه حتی عدم امتیاز هم محسوب می‌شود. چرا که دولت طرفِ‌حساب خریدار است و دولت هم به دلیل همان قدرتی که دارد، هر دستور یا قواعدی را بخواهد، می‌تواند اعمال کند و شما هم لاجرم آن را باید بپذیرید.

پیداست که سیاست مربوط به فروش اوراق ارزی یک سیاست بلندمدت نیست، چون بانک مرکزی اعلام کرده، اوراق با سررسید سه‌ماهه است و بنابراین یک سیاست با دوره خیلی کوتاه‌مدت است. قطعاً دولت متوجه است که تداوم این سیاست در بلندمدت ریسک بالایی را می‌تواند به دنبال داشته باشد.

در مختصات کنونی اقتصاد، آینده قابل پیش‌بینی نیست. ما در شرایط کنونی نمی‌دانیم که وضعیت مناسبات خارجی ما با جهان چگونه به پیش خواهد رفت و حتی وضعیت جنگ و صلح در جهان چه خواهد شد. حتی نمی‌دانیم (نمی‌توانیم پیش‌بینی کنیم) قیمت‌های انرژی، کامودیتی‌ها، نفت، پتروشیمی، یا فولاد در آینده چه تغییری می‌کند. همه این موارد مبهم بوده و حتی ممکن است در بلندمدت شرایط به گونه‌ای رقم بخورد که نرخ ارز افزایش یابد. به همین دلیل در بلندمدت نمی‌توانیم روی چنین ابزارهایی مانور دهیم.

آورده این اوراق این است که افراد به جای اینکه اکنون ارز را به صورت فیزیکی بخرند، اوراق ارزی را با سررسید سه‌ماهه می‌خرند. بانک مرکزی اگر در این سیاست موفق شود، می‌تواند ارز را کنترل کند اما برای من پرسش اینجاست که افراد با چه توجیهی مجاب می‌شوند به جای خرید فیزیکی ارز، با خرید اوراق ارزی، آن را به سه ماه بعد موکول کنند. به همین دلیل احتمال موفقیت این سیاست چندان بالا نیست.

مهار تورم

هدف سیاستگذار آن‌طور که از فروش اوراق ارزی بر‌می‌آید، مهار تورم است. موج‌های افزایش تُند در ارز به‌گونه‌ای که احساس کنترل‌ناشدگی به بازار القا کند، می‌تواند اثرات تورمی شدیدی را به دنبال داشته باشد، از این حیث، هدف سیاستگذار از این دست سیاست‌ها اساساً کنترل تورم است.

سیاستگذار در مورد اوراق ارزی باید به این مساله توجه کند که نرخ ارز را باید براساس واقعیت‌های اقتصاد و چشم‌انداز آتی تعیین کند. ما ناچاراً و لاجرم در شرایطی هستیم که چشم‌انداز کاهشی در مورد نرخ ارز را نباید انتظار داشته باشیم و هدف سیاستگذار باید این باشد که این افزایش را در یک کانال محدود، کنترل کند.

اگر هم سیاستگذار قصد عرضه چنین ابزارهایی را دارد، باید با گنجاندن مزیت‌هایی نسبت به خرید فیزیکی، انگیزه و میل افراد را برای خرید این اوراق دوچندان کند. البته چنین مزیت‌ها و برتری‌هایی در این اوراق دیده نمی‌شود.