رفع انحصار دسترسی به اطلاعات در گفت‌وگو با حامد قدوسی
باز‌توزیع رانت
این روزها بحثلو رفتن اطلاعات نهانی شرکت‌ها در بازار سرمایه کشور داغ است به این بهانه درباره این مساله و مجازات‌های آن در بازارهای بین‌المللی گفت‌وگوی کوتاهی با دکتر حامد قدوسی، استادیار اقتصاد مالی انستیتو فناوری استیونس آمریکا داشته‌ایم که در ادامه می‌خوانید.
این روزها بحث لو رفتن اطلاعات نهانی شرکت‌ها در بازار سرمایه کشور داغ است به این بهانه درباره این مساله و مجازات‌های آن در بازارهای بین‌المللی گفت‌وگوی کوتاهی با دکتر حامد قدوسی، استادیار اقتصاد مالی انستیتو فناوری استیونس آمریکا داشته‌ایم که در ادامه می‌خوانید.
اطلاعات نهانی چه اطلاعاتی است و چه طبقه‌بندی‌ای برای آن می‌توان بیان کرد؟
از منظر اقتصاد مالی و بازار دارایی‌ها اطلاعات نهانی اطلاعات معنی‌داری است که برای قیمت دارایی‌ها مهم است و هنوز در دسترس عموم قرار نگرفته است. در نتیجه دارنده این نوع اطلاعات قادر است از طریق خریدوفروش بر اساس آنها سود کسب کند. این اطلاعات می‌تواند طبقه‌بندی‌های متفاوتی در حوزه کلان و حوزه سطح بنگاه داشته باشد. در حوزه کلان این پدیده بیشتر در بخش سیاست‌ها و تغییرات در مقررات و قوانین دیده می‌شود. در حوزه خرد وارد بحث اطلاعات درونی شرکت‌ها می‌شود. به عنوان مثال اگر پروژه تحقیق و توسعه شرکتی به موفقیت بینجامد، می‌تواند قیمت سهام شرکت را در بازار افزایش دهد. کسانی که به چنین اطلاعاتی دسترسی دارند (مثلاً کارمندان و وکلای شرکت) نباید اجازه داشته باشند که بر پایه این خبر درونی (که به زودی عمومی خواهد شد) دست به خرید سهام بزنند.
اگر گریزی به بازارهای سرمایه بین‌المللی بزنیم، آیا در بورسی همانند بورس نیویورک، پوشش امنیتی خاصی برای جلوگیری از نشر اطلاعات نهانی در نهادهای واسطه مالی ایجاد شده است؟ آیا مجازات‌هایی برای دارندگان آن دیده شده است؟
ببینید رویکرد باید برعکس چیزی که شما سوال می‌کنید، باشد؛ الزام معمولاً این است که اگر اطلاعاتی در اختیار یک نفر قرار می‌گیرد با سرعت هر چه تمام‌تر در اختیار همه قرار بگیرد تا نشود استفاده انحصاری از آن کرد. در واقع هدف جلوگیری از نشر اطلاعات مهم نیست، بلکه جلوگیری از دسترسی انحصاری به آن است. در مورد خریدوفروش بر اساس اطلاعات درونی اگر مقررات‌گذار مشکوک شود که دارندگان اطلاعات یا افراد نزدیک به آنها اقدام به خریدوفروش دارایی مربوطه کرده‌اند و آن را اثبات کند، مجازات سنگینی در انتظار افراد است. فکر می‌کنم ایالات متحده یکی از سنگین‌ترین مجازات‌ها را در این زمینه دارد.
پیاده‌سازی چنین سیستمی در بازار مالی ایران چگونه امکان‌پذیر است؟
این سیستم نیاز به زیرساخت‌های متعددی دارد. از جمله زیرساخت‌هایی که قادر به ردیابی باشد. ضمن اینکه مقررات افشا و گزارش‌دهی خریدوفروش باید جدی‌تر و دقیق‌تر شود تا روشن شود کسانی که به اطلاعات درونی دسترسی دارند چه خریدوفروش‌هایی را انجام داده‌اند. البته این افشا نباید محدود به خود اشخاص شود، بلکه باید خانواده آنها و کسانی را که به نوعی با دارندگان اطلاعات درونی در ارتباط هستند یا به عنوان نماینده آنها عمل می‌کنند هم در‌بر گیرد. در ایران باید بررسی شود که هزینه پیاده‌سازی چنین سیستمی چقدر است و سپس مکانیسم‌های رهگیری اطلاعات تدوین شوند.
در همین راستا اگر بخواهید پیشنهادی به نهاد قانونگذار بازار سرمایه در ایران داشته باشید، چه قوانین و مجازات‌هایی توصیه می‌کنید؟
در رابطه با مجازات‌ها و قوانین باید حقوقدان‌ها و جرم‌شناسان به اظهارنظر بپردازند و بنده تخصصی در آن ندارم و فقط می‌توانم از زاویه اقتصاد مالی به مساله نگاه کنم. در یک نگاه کلی و با تاکید بر اطلاعات درونی کشورهای دنیا به دو دسته تقسیم می‌شوند. عده‌ای با این‌گونه اطلاعات بسیار سختگیرانه برخورد می‌کنند؛ اما برخی کشورها با این‌گونه اطلاعات برخورد راحت‌تری دارند. استدلال این کشورها این است که این یک پاداش غیرمستقیم به مدیران است. ضمن اینکه برخی اقتصاددانان استدلال می‌کنند که اجازه خریدوفروش بر اساس اطلاعات نهانی باعث نشر سریع‌تر اطلاعات و کاراتر شدن بازار و واقعی شدن سریع‌تر قیمت‌های دارایی می‌شود. به طور سنتی برخی کشورهای اروپایی در عمل تا حدی این شکل از خریدوفروش را تحمل می‌کردند؛ اما کشوری همانند آمریکا هیچ گونه‌ای از این شکل دادوستد را نمی‌پذیرد. قانونگذاران از طریق داده‌کاوی همیشه در پی آن هستند که شبکه ارتباطات افراد را جهت جلوگیری از سوءاستفاده از اطلاعات
نهانی رصد کنند. کسانی که قصد ردوبدل کردن این‌گونه اطلاعات را دارند بایستی روش‌های پیچیده‌ای همچون مثال‌های معروف صحبت با دارندگان اطلاعات در سفر هوایی به نقاط غیرمعمول را انتخاب کنند تا شاید از کمند ناظران امنیتی در امان بمانند.
در ایران صندوق توسعه بازار نهادی است که به بازار‌گردانی سهام می‌پردازد. با این حال متولی این صندوق با متولی یکی از شرکت‌های تامین سرمایه یکسان است. آیا این پدیده می‌تواند در حوزه تضاد منافع (conflict of interest) و اطلاعات نهانی (inside information) مخل باشد؟
من از همه جزییات این صندوق اطلاع ندارم ولی در بادی امر به نظرم این موضوع را نمی‌توانیم آنچنان مربوط به اطلاعات نهانی بدانیم. نمی‌توان شرکت سرمایه‌گذاری را به‌واسطه جمع‌آوری اطلاعات عمومی برای مدیریت سبد سرمایه خود مجازات کرد. اطلاعات نهانی زمانی است که از اطلاعات داخل شرکت‌های موجود در بورس استفاده غیر‌عرف بشود. بحث تضاد منافع در چنین صندوق‌هایی به شکل‌های دیگری ممکن است بروز کند. مثلاً کسی که با پول بخش عمومی وظیفه حمایت از سهام را دارد در کنار این کار پورتفولیوی شخصی خودش را هم مدیریت کند.
با این حال فاصله زمانی دریافت اطلاعات تا نشر آن در سامانه کدال گاه طولانی می‌شود و ممکن است به درز اطلاعاتی بینجامد.
این موضوع بستگی دارد به اینکه چه کسی در این شکاف زمانی از اطلاعات استفاده کند. از طرفی اگر اطلاعات به صورت آنی منتشر نمی‌شود، کسی هم نباید مجاز به استفاده از آن باشد؛ بنابراین کسانی که در این فاصله به اطلاعات دسترسی دارند باید کاملاً از انتشار آن یا استفاده شخصی به هر نحوی منع شوند.
در قانون بازار سرمایه به تعریف کوچکی از اطلاعات نهانی بسنده شده است و در بحث تدوین اخلاق حرفه‌ای نیز به تازگی موضوع اطلاعات نهانی شرح و بسط بیشتری یافته که آن هم بیشتر جنبه آگاهی‌دهنده دارد تا بازدارنده. حال چگونه می‌توان این موضوع را در کل اقتصاد نهادینه ساخت؟
بایستی این موضوع به صورت دقیق تعریف شده، الزامات افشای اطلاعات و مجازات‌های قانونی معرفی شود. البته باید مکانیسم‌هایی هم جهت رهگیری و اثبات این موضوع تدوین شوند؛ اما همان‌طور که گفتم قدم اول این است که قوانین جدی‌تری برای جلوگیری از این پدیده وضع شود؛ یعنی ممنوعیت قانونی آن با تمامی جزییات و زیرمجموعه‌ها تعیین شود. از طرفی این موضوع باید به عنوان پدیده‌ای زشت و ناپسند در جامعه ترویج پیدا کند.
در بازارهای توسعه‌یافته و در نهاد مالی همچون کارگزاری‌ها، آیا شرایطی در نظر گرفته شده است که اطلاعات از واحد تحلیلگری به واحد عملیات معامله‌گری وارد نشود؟
یکسری قانون‌ها این موضوع را منع کرده است. تحلیلگرها معمولاً اطلاعات درونی از شرکت‌های مورد پوشش‌شان را دریافت می‌کنند و باید در اسرع وقت نتایج ناشی از این اطلاعات را عمومی کنند. ضمن اینکه تحلیلگر توصیه‌های خریدوفروش را تولید می‌کند و چون بازار حرف وی را قبول و اجرا می‌کند باید نتایج تحلیل از بخش معامله‌گری شرکت جدا باشد. اگر ردپاهایی از این‌گونه روابط بین تحلیلگری و واسطه‌گری دیده شود، تخلف رخ داده است. علاوه بر این شرکت‌هایی که بستر خریدوفروش دارایی‌ها را ارائه می‌دهند، باید نظام‌ها و الگوریتم‌های کشف خریدوفروش‌های درونی و فسادها را در سیستم خود تعبیه کرده باشند.
با توجه به توسعه بازار سرمایه در سال‌های اخیر آیا این نیاز دیده می‌شود که مراجع ذی‌ربط سریع‌تر به تدوین آیین‌نامه‌های اجرایی در خصوص اطلاعات نهانی بپردازند؟
نکته کلیدی در این بحث این است که توانایی معامله با اطلاعات نهانی به توزیع رانت می‌انجامد. این امر انگیزه برای تحلیل فاندامنتال را کمتر می‌کند. ولی سوالی که مطرح است این است که آیا این باز‌توزیع رانت کارایی بازار، محتوای اطلاعاتی قیمت‌ها و انگیزه سرمایه‌گذاری را بدتر می‌کند یا خیر؟ ما در نهایت به بازاری کارا و نقد‌شونده نیاز داریم. اگر به این نتیجه برسیم که این نوع معاملات به کارایی بازار لطمه می‌زنند اولویت درجه اول مقررات‌گذار خواهد بود؛ اما اگر صرفاً همان باز‌توزیع رانت باشد ولی به کارایی بازار یا عرضه و نقدشوندگی اوراق بهادار لطمه نزند، می‌تواند در سطح اولویت پایین‌تری برای اجرا قرار بگیرد. هرچند که بالاخره باید جلو آن رانت گرفته شود.
دیدگاه تان را بنویسید