نوبرانه بورس

یکی از مهم‌ترین مشکلاتی که فعالان بازار سرمایه و سرمایه‌گذاران از ابتدای پایه‌گذاری بورس اوراق بهادار با آن دست‌وپنجه نرم کرده‌اند، کمبود ابزارهای نوین مالی در بازار سرمایه بوده است. این مهم متولیان امر را بر آن داشته تا برای ترغیب بیشتر سرمایه‌گذاران و در راستای تعمیق بیشتر بازار سرمایه، اقدامات زیادی برای استفاده از ابزارهای روز مالی در بازار سرمایه ایران به عمل بیاورند. یکی از این تلاش‌ها، رونمایی از قرارداد اختیار معامله خرید در هفته گذشته در بورس تهران است.

اما معاملات «آپشن» چیست: طبق تعریف، قرارداد اختیار معامله (Options) توافقی است که معامله یک دارایی پایه را در قیمت از پیش مشخص‌شده، برای طرفین قرارداد تسهیل می‌کند، به این قیمت از پیش مشخص‌شده قیمت اعمال (Strike Price) گفته می‌شود. قراردادهای اختیار معامله را می‌توان بر اساس نوع توافق به دو نوع اختیار معامله خرید (Call Options) و اختیار معامله فروش (Put Options) تقسیم‌بندی کرد. همچنین قرارداد اختیار معامله براساس نحوه اعمال به دسته‌های مختلفی نظیر اختیار معامله آمریکایی و اروپایی تقسیم می‌شوند. نوع آمریکایی اختیار معامله این قابلیت را به دارنده حق می‌دهد که تا زمان سررسید هر زمانی که مایل باشد حق خود را اعمال کند ولی در نوع اروپایی دارنده حق تنها می‌تواند در زمان سررسید حق خود را اعمال کند. قراردادی که در بازار سرمایه ایران رونمایی شد، اختیار معامله خرید از نوع اروپایی است و در مرحله اول تنها برای سه سهم پایه ایران‌خودرو، فولاد مبارکه و ملی صنایع مس ایران انجام می‌شود.

برای درک بهتر نحوه کارکرد ابزار مالی رونمایی‌شده می‌توان به مثالی که در ادامه به آن اشاره می‌شود، توجه کرد. فرض کنید سهمی در قیمت 100 تومان در حال حاضر در بازار بورس اوراق بهادار مورد معامله قرار می‌گیرد، دارنده سهم قصد دارد اختیار خرید این سهم در ماه آینده را در قیمت 120 تومان به شخص دیگری واگذار کند. از آنجا که این قرارداد از نوع اروپایی است و تنها در زمان سررسید امکان اعمال شدن دارد، در صورتی که در زمان توافق‌شده سهم قیمتی کمتر از 120 تومان داشته باشد، حق خرید منقضی می‌شود چراکه دارنده حق می‌تواند در قیمتی به مراتب کمتر از قیمت توافق‌شده سهام مذکور را از بازار خریداری کند، از سوی دیگر در صورتی که قیمت بازار دارایی پایه در زمان سررسید بیش از 120 تومان برای مثال 140 تومان باشد، دارنده حق، اختیار خرید خود را اعمال کرده و با خرید سهم در قیمت توافق‌شده 120 تومان و فروش آن در بازار به قیمت 140 تومان کسب بازدهی خواهد کرد، لازم به ذکر است که دارنده اختیار خرید با توجه به عرضه و تقاضای پیرامون حق خرید سهم، مبلغی را برای اختیار خرید در زمان شروع توافق به فروشنده پرداخت می‌کند. یکی از مهم‌ترین نکاتی که فعالان بازار سرمایه را در روزهای ابتدایی معامله این ابزار مشتقه با چالش مواجه کرده است، نحوه خریدوفروش این بازار است. باید به این نکته توجه داشت که اگرچه این اختیار معامله از نوع اروپایی است و تنها در زمان سررسید امکان اعمال آن وجود دارد اما می‌توان تا زمان سررسید، خود ابزار مالی فوق‌الذکر را مورد معامله قرار داد.

قراردادهای اختیار معامله حدود 30 سال است که در بازارهای مالی مختلف موردمعامله قرار می‌گیرند ولیکن می‌توان اوج محبوبیت این نوع قرارداد را از سال‌های ابتدایی قرن 21 میلادی دانست. بسیاری از سرمایه‌گذاران به معامله این نوع قرارداد مبادرت نمی‌ورزند چراکه بر این باورند این قراردادها بسیار پیچیده بوده و نمی‌توان سازوکار آنها را به آسانی درک کرد. تجربه استفاده ناموفق در ابتدای آشنایی با قرارداد اختیار معامله به خاطر ناآشنایی سرمایه‌گذاران و کارگزاران آنها با این ابزار کارآمد مالی، مهم‌ترین علت رویگردان شدن بسیاری از سرمایه‌گذاران است. استفاده نامناسب از قراردادهای اختیار معامله یا هر ابزار کارآمد دیگری می‌تواند تبعات عدیده‌ای برای سرمایه‌گذاران به همراه داشته باشد. از سوی دیگر اگرچه بسیاری از سرمایه‌گذاران از واژه‌های پرریسک و خطرناک برای توصیف این ابزار مالی استفاده می‌کنند اما آنچه برای هر سرمایه‌گذار در نهایت اهمیت می‌یابد آشنایی با جنبه‌های مختلف ارزشی قرارداد اختیار معامله قبل از تصمیم‌گیری در قبال اخذ موقعیت تعهدی است.

اخذ موقعیت تعهدی در قراردادهای اختیار معامله دارای چهار مزیت کلی برای سرمایه‌گذاران است: این ابزار مقرون‌به‌صرفه بوده، می‌تواند ریسک کمتری نسبت به خود سهام برای سرمایه‌گذار به همراه داشته باشد، می‌تواند باعث افزایش درصد بازدهی شده و در نهایت می‌تواند جایگزین‌های استراتژیک‌ مناسبی برای سرمایه‌گذار به ارمغان آورد.

قراردادهای اختیار معامله خاصیت اهرمی جالب‌توجهی به همراه دارد. هر سرمایه‌گذار می‌تواند با اتخاذ موقعیت تعهدی در قرارداد اختیار معامله از بازدهی تعداد بیشتری سهام نسبت به حالت خرید مستقیم بهره‌مند شود. برای مثال برای هر سه سهمی که در مرحله اول به عنوان دارایی پایه قرارداد اختیار معامله خرید انتخاب شده است، دسته‌های 10‌هزارتایی در نظر گرفته شده است. فرض می‌شود قیمت سهمی که به عنوان دارایی پایه قرارداد اختیار معامله در نظر گرفته شده است، 100 تومان است. در صورتی که تمایل به خرید 10 هزار سهم از شرکت مذکور را داشته باشیم بایستی مبلغ یک میلیون تومان صرف خرید دارایی مذکور شود، این در حالی است که اگر حق خرید سهم مذکور را 10 تومان در نظر بگیریم، برای بهره‌مندی از حق خرید این سهم در قیمت 120 تومان برای ماه آتی تنها بایستی 100 هزار تومان صرف کرد. حال فرض می‌کنیم در زمان سررسید قیمت سهم مذکور 150 تومان باشد، اگر از روش خرید مستقیم استفاده کرده باشیم با فروش 10 هزار سهم مذکور در بازار به قیمت 150 تومان، 50 درصد بازدهی کسب کرده‌ایم. حال در صورت استفاده از قرارداد اختیار معامله، 10 هزار سهم مذکور را با توجه به توافق 120 تومان خریده و همان زمان در بازار به قیمت 150 تومان می‌فروشیم که این مهم بدین معنی است که با صرف مبلغ اولیه 100 هزار تومان، 300 هزار تومان بازدهی کسب کرده‌ایم که نشان از کسب بازدهی 300درصدی دارد.

در برخی از مواقع خرید قراردادهای اختیار معامله نسبت به خرید مستقیم سهام ریسک بیشتری به سرمایه‌گذار منتقل می‌کند اما در برخی از مواقع استفاده از قراردادهای اختیار معامله منجر به کاهش و مدیریت ریسک سرمایه‌گذار می‌شود. این ابزار مالی از آنجا که تعهد کمتری نسبت به خرید مستقیم سهام برای سرمایه‌گذار به همراه دارد، می‌تواند منجر به کاهش ریسک سرمایه‌گذاری شود؛ همچنین استفاده از این ابزار می‌تواند از سرمایه‌گذار در برابر باز شدن قیمت با گپ (Gap Opening) محافظت کند.

در واقع می‌توان از قراردادهای اختیار معامله به عنوان مهم‌ترین ابزار پوشش ریسک سرمایه‌گذاری نام برد به همین خاطر این ابزار کم‌ریسک‌تر از خود سهام است. زمانی که یک سرمایه‌گذار سهمی را خریداری می‌کند، سعی می‌کند با مشخص کردن حد ضرر از زیانی بیش از مقدار زیان قابل ‌تحمل، که پیش از دستور سفارش مشخص شده است، جلوگیری کند. این مهم زمانی که به هر دلیل نتوان سهام را در قیمت مشخص‌شده برای حد ضرر به فروش رساند، منجر به زیان قابل ‌توجهی برای سرمایه‌گذار می‌شود. به عنوان مثال فرض کنید سهمی در قیمت 100 تومان برای خرید در نظر گرفته شده است و حداکثر زیان قابل ‌قبول برای سرمایه‌گذار معادل 10 درصد باشد، از این رو سرمایه‌گذار نسبت به خرید سهام در قیمت 100 تومان با رعایت حد ضرر 90 تومانی اقدام می‌کند. حال فرض می‌شود به دلیل مشکلاتی که ناشی از فروش متوجه شرکت شده است شرکت سود اعلامی خود را 50 درصد تقلیل می‌دهد، بعد از بازگشایی سهم نیز عرضه تقاضای ناشی از مکانیسم بازار قیمت سهم را به محض بازگشایی 70 تومان مشخص می‌کند که این مهم زیان قابل‌ توجهی را متوجه سرمایه‌گذار خواهد کرد. حال در صورتی که سرمایه‌گذار مبادرت به اتخاذ موقعیت خرید اختیار معامله خرید کرده باشد زیانی که متوجه سرمایه‌گذار خواهد شد به میزان قابل ‌توجهی کاهش می‌یابد.

همان‌طور که توضیحات بالا به خوبی نشان می‌دهد به‌راحتی و بدون انجام محاسبات پیچیده می‌توان دریافت کسب بازدهی مشابه با صرف مبلغ سرمایه‌گذاری کمتر بازدهی بیشتری به همراه خواهد داشت. برای فهم بیشتر می‌توان مثالی را که در توضیحات «مقرون‌به‌صرفه بودن» بیان شد مورد نقد دوباره‌ای قرار داد. در آن مثال سرمایه‌گذار با صرف مبلغی حدود 100 هزار تومان توانست بازدهی معادل 300 هزار تومان کسب کند این در حالی است که در صورت خرید مستقیم سهام، مبلغ اولیه سرمایه‌گذاری یک میلیون تومان بوده است. همان‌طور که مشخص است درصد بازدهی در صورت بهره‌گیری از قرارداد اختیار معامله به مراتب بیشتر است.

دیگر مزیت عمده استفاده از قرارداد اختیار معامله بهره‌گیری از جایگزین‌های استراتژیک مناسب است. این ابزارهای مالی بسیار انعطاف‌پذیر بوده و می‌توان از آنها در بازآفرینی موقعیت‌های ترکیبی بهره جست. موقعیت‌های ترکیبی کمک شایانی به سرمایه‌گذاران در جهت دستیابی به هدف‌های سرمایه‌گذاری خود می‌کند. به عنوان مثال سرمایه‌گذاری که سهمی را در قیمت 100 تومان خریده است با فروش اختیار معامله خرید سهم با قیمت اعمال‌شده 140 تومان علاوه بر بهره‌مندی از سود 40درصدی از وجوهات ناشی از فروش ابزار مشتقه فوق‌الذکر نیز بهره‌مند می‌شود. یکی از انتقاداتی که به پیاده‌سازی این طرح در بازار سرمایه می‌توان وارد کرد، بسنده کردن به قرارداد اختیار معامله خرید است، چراکه تا به حال قرارداد اختیار معامله فروش در بازار سرمایه مورد دادوستد قرار نگرفته است. از سوی دیگر مشکلات ساختاری بازار سرمایه نظیر دامنه نوسان، حجم مبنا، بسته شدن طولانی‌مدت نمادهای معاملاتی، عمق کم بازار و نظایر اینها منجر به کند شدن روند دستیابی به اهداف متصور‌شده برای این طرح خواهد شد.

قراردادهای راه‌اندازی‌شده در بورس تهران ویژگی‌های دیگری نیز به همراه دارند. یکی از مهم‌ترین نکات چگونگی اعمال قراردادهای فوق‌الذکر است، نحوه اعمال قراردادها به صورت غیرخودکار بوده و دارندگان موقعیت تعهدی خرید باز در صورت تمایل بایستی درخواست اعمال خود را از طریق کارگزار مربوطه و مطابق با قرارداد مشتری با کارگزار به اتاق پایاپای اعلام کنند. تسویه در قراردادهای اختیار معامله سهام به سه صورت فقط نقدی، اول نقدی و سپس فیزیکی و صرفاً فیزیکی انجام خواهد شد. ویژگی دیگر قراردادها این است که در سه‌ماهه نخست اجرایی شدن آنها در راستای کمک به توسعه بازار قراردادهای اختیار معامله سهام، کارمزد همه ارکان به جز کارگزار صفر در نظر گرفته شده است. صندوق‌های سرمایه‌گذاری در سهام نیز می‌توانند حداکثر تا سقف پنج درصد از ارزش روز پورتفوی سرمایه‌گذاری خود مبادرت به خرید قرارداد اختیار معامله کنند، از سوی دیگر فروش قرارداد اختیار معامله خرید حداکثر تا سقف 10 درصد از سهام شرکت موجود در پورتفوی سرمایه‌گذاری امکان‌پذیر است؛ تمامی نکاتی که در مورد صندوق‌های سرمایه‌گذاری ذکر شد تنها در صورتی امکان‌پذیر است که اساسنامه صندوق اجازه مشارکت در بازار اوراق مشتقه را به متولیان امر داده باشد، در غیر این صورت صندوق‌ها بایستی به اصلاح اساسنامه صندوق خود با برگزاری مجمع عمومی بپردازند. با توجه به تمامی نکاتی که در سطور بالا به آن اشاره شد می‌توان استنتاج کرد که بهره‌برداری از هر‌گونه ابزار جدید مالی منجر به جذب بیشتر سرمایه‌گذاران در بازار مالی کشور می‌شود و در صورتی که در ادامه نیز بتوان سازوکار مناسبی برای نظارت بر آنها در نظر گرفت، همانند سایر کشورها می‌توان در آینده‌ای نزدیک نظاره‌گر بازار پررونق اوراق مشتقه در کشور بود.