لحظه مینسکی

هایمن مینسکی از زمان آغاز حرفه دانشگاهی‌اش در دهه 1950 تا سال 1996 و هنگامی که وفات یافت در گمنامی نسبی کار می‌کرد. پژوهش او درباره بحران‌های مالی و علل آنها توجه اندکی را جلب کرد اما نتوانست مورد توجه جریان اصلی اقتصاد قرار گیرد. مجله اکونومیست فقط یک بار در دوران حیاتش از او یاد کرد که آن هم بسیار کوتاه بود. تا سال 2007 که بحران وام‌های ثانویه مسکن در آمریکا بروز کرد اوضاع به همین صورت بود. اما ناگهان همگان بحران را درک کردند و یکباره به نوشته‌های او روی آوردند. کارگزاران در یادداشت‌هایی به مشتریان خود اعلام کردند که «لحظه مینسکی» بازارهای مالی را در برمی‌گیرد. روسای بانک‌های مرکزی در سخنرانی‌های خود به نظریات او اشاره می‌کردند. مینسکی پس از مرگش به سوژه رسانه‌ها تبدیل شد. کلیه نشریات ستونی را به او اختصاص دادند و رسانه‌های دیداری و شنیداری نیز برنامه‌هایی برای او ساختند. از سال 2007 نشریه اکونومیست حداقل در 30 مقاله خود از او نام برده است.
دلیل دور ماندن مینسکی از انتظار عمومی در دوران حیاتش آن بود که از سنت و عرف دانشگاهی دوری می‌کرد. او تحصیلات دانشگاهی خود را در رشته ریاضیات آغاز کرد اما به‌رغم تاکید فزاینده این رشته بر روش‌های کمی، او هنگام تغییر رشته به اقتصاد از محاسبات ریاضی کمتر استفاده می‌کرد. در عوض او عقاید خود را در مجموعه مقالات، سخنرانی‌ها و کتاب‌ها مطرح می‌کرد که یکی از آنها درباره جان‌مینارد کینز بود؛ اقتصاددانی که بر تفکر او تاثیر گذاشته بود. علاوه بر این، او تجربیاتی عملی داشت و همزمان با تدریس در شهر سنت لوئیس در میسوری، عضو هیات‌مدیره بانک مارک تواین نیز بود.
مینسکی که در دوران رکود بزرگ زندگی کرده بود یاد گرفت که با فجایع کنار بیاید. او در طول سال‌ها چندین بار با یک مشکل بنیادی مواجه شد. او می‌خواست بفهمد چرا بحران مالی اتفاق افتاد در حالی که دیگران به آن علاقه‌ای نداشتند. در نیمه دوم قرن 20 تفکر غالب و حاکم آن بود که بازارها کارآمد هستند. چشم‌انداز یک فاجعه تمام‌عیار در اقتصادهای توسعه‌یافته بسیار بعید و غیرمحتمل به نظر می‌رسید. شاید گاهی اوقات بازار سهام یا ارز سقوط می‌کرد اما به نظر می‌رسید اقتصادهای مدرن بدترین عوامل شیطانی را از بین برده باشند.
با وجود همه اطمینان‌ها، مینسکی این مرد بدبین و با موهای جوگندمی، فرضیه بی‌ثباتی مالی خود را مطرح کرد. این فرضیه بررسی می‌کند چگونه دوران دراز‌مدت شکوفایی می‌تواند بذرهای بحران بعدی را بکارد. این دیدگاهی مهم برای درک فاجعه دهه گذشته بود. اما تاریخچه این نظریه نیز به همان اندازه اهمیت دارد. مسیر راه این فرضیه از حواشی دانشگاهی تا موضوع بحث‌های جریان اصلی اقتصاد نشان می‌دهد که چگونه مطالعه علم اقتصاد از زمان بحران مالی جهانی روندی سازگار با واقعیت‌های در حال تغییر در پیش گرفته است.
مینسکی کار خود را با توضیح سرمایه‌گذاری شروع کرد. سرمایه‌گذاری در اصل مبادله پول امروز با پول فرداست. یک بنگاه برای راه‌اندازی یک کارخانه هزینه می‌کند و اگر همه چیز خوب پیش برود منافع حاصل از کار کارخانه در سال‌های آتی به شکل پول ظاهر می‌شوند. به طور ساده، پول امروزی می‌تواند از دو منبع بیاید: پول نقد خود بنگاه یا پول دیگران (به عنوان مثال وام بانکی). توازن بین این دو سوال کلیدی در نظام بانکی است. مینسکی سه نوع تامین مالی را از یکدیگر متمایز می‌کند. اولین موردی که او آن را تامین مالی پوشش‌دار می‌نامد ایمن‌ترین نوع است و در آن بنگاه‌ها برای بازپرداخت وام‌های خود به جریان نقدی آینده اتکا می‌کنند. به این منظور آنها باید وام‌های محدود و سودهای سالم داشته باشند. نوع دوم یعنی تامین مالی سفته‌بازانه پرخطر است. بنگاه‌ها برای پرداخت سود وام‌های خود به جریان نقدینگی اتکا می‌کنند اما باید وام خود را تمدید کنند تا بتوانند اصل آن را بپردازند. این روش تا زمانی قابل مدیریت است که اقتصاد حرکتی یکنواخت داشته باشد اما هرگونه رکود می‌تواند به بحران بینجامد. نوع سوم که تامین مالی پونزی نام دارد خطرناک‌ترین روش است. جریان نقدینگی اصل و سود وام را پوشش نمی‌دهد. بنگاه‌ها بر این موضوع قمار می‌کنند که دارایی‌های زیربنایی آنها به اندازه کافی رشد می‌کند تا تعهداتشان را بپوشاند. اگر چنین اتفاقی روی ندهد آنها در معرض ریسک شدید قرار می‌گیرند.
اقتصادهایی که تحت سلطه تامین مالی پوششی قرار دارند، یعنی آنهایی که جریان نقدینگی قدرتمند و سطوح بدهی پایین داشته باشند، باثبات‌ترین اقتصادها هستند. هنگامی که تامین مالی سفته‌بازانه و به ویژه تامین مالی پونزی وارد عمل شوند نظام‌های مالی آسیب‌پذیر می‌شوند. اگر به خاطر تنگنای مالی یا تکانه‌های خارجی ارزش دارایی‌ها کمتر شود آنگاه بنگاه‌هایی که گسترش زیادی داشته‌اند مجبور می‌شوند دارایی‌هایشان را بفروشند. این خود ارزش دارایی‌ها را بیشتر پایین می‌آورد و بنگاه‌های بیشتری را به دردسر می‌اندازد. بنگاه‌ها می‌توانند با محدود کردن خود به استفاده از تامین مالی پوشش از این دردسر اجتناب کنند. اما در طول زمان و به ویژه هنگامی که رشد اقتصادی قطعی به نظر می‌رسد چرا نباید وام بیشتری گرفت؟ هرچه دوران شکوفایی طولانی‌تر شود بانک‌ها با پایین‌تر آوردن استانداردهای اعتباری به این پویایی دامن می‌زنند. اگر نکول کمتر باشد چرا بانک‌ها بیشتر وام ندهند؟ نتیجه‌گیری مینسکی نگران‌کننده است: ثبات اقتصادی بی‌ثباتی را پرورش می‌دهد. دوران شکوفایی راه را برای شکنندگی مالی باز می‌کند.
در حالی که سطوح اهرمی بانک‌ها بالاست و خاطره وام‌های مسکن بازپرداخت‌نشده هنوز از ذهن بانک‌ها پاک نشده است، دیدگاه مینسکی امری بدیهی تلقی می‌شود. البته بدهی و تامین مالی موضوعاتی پراهمیت هستند اما دهه‌ها بود که علم اقتصاد به اولی توجهی نداشت و دومی را نیز به عنوان یک موضوع فرعی تحت مقررات قرار داد نه به عنوان عنصری ضروری در نظریه‌های بزرگ. مینسکی فردی تکرو بود. او هم پشتوانه کینزی اقتصاد کلان و هم عقیده حاکم بازارهای کارآمد را به چالش کشید.
شاید عجیب باشد که او را منتقد دکترین کینز دانست چرا که مینسکی خود از طرفداران کینز است. اما او عقیده داشت که این دکترین از نظریه‌های خود کینز بسیار فاصله گرفته است. اقتصاددانان در توضیح اقتصاد تلاش کرده‌اند تا مدل‌هایی بسازند که گفته‌های کینز را به عمل درآورد. مشهورترین آنها مدل IS-LM است که به وسیله جان هیکس و الوین هانسون مطرح شد. این مدل رابطه میان سرمایه‌گذاری و پول را نشان می‌دهد و ابزاری قدرتمند برای آموزش و تحلیل سیاستی است. اما با وجود این که کینز خود از اهمیت بازارها آگاه بود آقایان هیکس و هانسون بخش مالی را کنار گذاشتند. از نظر مینسکی، این مدل تصویری ناعادلانه و پیش‌پا‌افتاده از نظریات دقیق و پیچیده کینز بود. نظریه بی‌ثباتی مالی مینسکی به پر کردن شکاف‌ها کمک کرد.
چالش او علیه طرفداران بازارهای کارآمد از این هم شدیدتر بود. یوجین فاما، رابرت لوکاس و سایرین، دانشگاهیان و حلقه‌های سیاستگذاری را قانع می‌کردند که اگر مردم همه اطلاعات موجود را درک کنند آنگاه بازارها به سمت تعادل پیش خواهند رفت. ساختار نظام مالی تقریباً نامربوط جلوه می‌کرد. اقتصاددنان رفتاری در سال‌های اخیر به یکی از ابعاد نظریه بازار کارآمد حمله کرده‌اند؛ از نظر آنان مردم بازیگرانی منطقی نیستند که تلاش کنند منافع خود را به حداکثر برسانند. آنها اغلب نمی‌دانند چه می‌خواهند و تصمیمات اشتباه می‌گیرند. سال‌ها بعد مینسکی به یک بعد دیگر حمله کرد: به استدلال او نیروهایی که در نظام مالی ریشه دوانده‌اند آنها را به سمت دردسر می‌کشانند و ثبات فقط یک توهم گمراه‌کننده است.

از برون به درون
اما مینسکی که فردی بیرونی در عالم علم اقتصاد محسوب می‌شد تا همین اواخر تاثیرگذاری بسیار اندکی داشت. سرمایه‌گذاران زودتر از استادان دانشگاهی به نظریات او توجه کردند. پل‌ مک‌کالی از گروه مدیریت صندوق PIMCO بیش از هر کس دیگری نظریات مینسکی را انتشار داد. او اصلاح «لحظه مینسکی» را برای توصیف وضعیتی ساخت که سطوح بدهی به نقطه خردکننده‌ای می‌رسند و بهای دارایی‌ها رو به نزول می‌گذارد. آقای مک‌کالی در ابتدا این اصطلاح را برای توصیف بحران مالی روسیه در سال 1998 به کار برد. اما این اصطلاح از زمان بحران جهانی سال 2008 فراگیر شده است. از دید تحلیلگران سرمایه‌گذاری و مدیران صندوق، «لحظه مینسکی» تقریباً مترادف با بحران مالی است.
نوشته‌های مینسکی درباره بدهی و خطرات موجود در نظام مالی این مزیت را دارند که بر اساس تجربه هستند. اما همین مزیت به آن چیزی اشاره می‌کند که برخی آن را نقیصه می‌دانند. او در تلاش خود برای کشیدن تصویری دقیق‌تر از اقتصاد، برخی از قابلیت‌های مدل‌های برجسته را نادیده گرفت. البته او خود با این موضوع مشکلی نداشت چرا که به استدلال او نظریه‌های قابل تصمیم فقط چرت و پرت بودند. او قصد داشت فقط موقعیت‌های خاص را توضیح دهند نه این که به طور کلی به اقتصاد بپردازد. او فرضیه بی‌ثباتی مالی را فقط در مورد اقتصادهای سرمایه‌داری پیشرفته و دارای بازارهای پیچیده و عمیق معتبر می‌دانست و قصد نداشت آن را به هر سناریویی ربط دهد. به عنوان مثال، این روزها این سوال رایج شده است که آیا پس از رشد نگران‌کننده بدهی چین در دهه گذشته، این در آستانه «لحظه مینسکی» قرار دارد؟ اما کشوری در دوران گذار از سوسیالیسم به اقتصاد بازار و با نظام مالی نپخته آن چیزی نیست که مینسکی در نظر داشت. بی‌توجهی به قدرت معادلات و مدل‌ها هزینه دارد. این کار مینسکی را از نظریه‌های جریان اصلی اقتصاد دور کرد. اقتصاددانان به طور کلی بدهی را کنار نمی‌گذارند هر چند به طور پراکنده آن را مطالعه می‌کنند. برخی همانند نوبوهیرو کیوتاکی و بن برنانکی (که بعدها رئیس فدرال‌رزرو شد) بررسی می‌کردند که چگونه اعتبارات می‌تواند چرخه‌های تجاری را تشدید کند. شاید نظرات مینسکی مکمل دیدگاه‌های آنان بود اما آنها به این نظرات اشاره‌ای نکردند انگار که اصلاً چنین نظراتی وجود نداشت.
پس از مرگ مینسکی، برخی اقتصاددانان تلاش کردند با گنجاندن نظریه او در مدل‌های عمومی، دیدگاه‌ها را نسبت به او اصلاح کنند. موسسه علوم لوی (Levy) در نیویورک (جایی که او دوران کاری‌اش را به پایان رسانید) هنوز همایش سالانه‌ای برای بزرگداشت او برگزار می‌کند و کتابی را منتشر کرد که حاوی نظریات او در محاسبات است. یکی از مقالات این موسسه که در سال 2000 منتشر شد مدلی را با الهام از مینسکی معرفی می‌کند که در آن سرمایه‌گذاری و جریان نقدینگی به یکدیگر پیوند داده می‌شوند. مقاله دیگری که در سال 2005 از سوی بانک تسویه بین‌الملل و در همایش بانکداران مرکزی ارائه شد با اشاره به نظریات مینسکی مدلی را معرفی می‌کند که نشان می‌دهد افراد چگونه پس از ضرر کردن دارایی‌های خود را ارزیابی می‌کنند. در سال 2010، پل کروگمن اقتصاددان برنده جایزه نوبل که این روزها به عنوان ستون‌نویس نیویورک تایمز شناخته شده است مقاله‌ای نوشت که در آن از مفهوم لحظه مینسکی برای مدل‌سازی تاثیر کاهش سطوح اهرمی بر اقتصاد استفاده کرد. برخی پژوهشگران نیز به تازگی در مورد صحت دیدگاه‌های مینسکی تحقیق می‌کنند: در سال 2014 مقاله‌ای در بانک فنلاند به نسبت‌های بدهی به جریان نقدینگی پرداخت و آنها را نشانگری مفید برای ریسک سیستمیک دانست.

منشور بدهکار
هنوز نمی‌توان انتظار داشت که فرضیه بی‌ثباتی مالی بنیانی جدید برای نظریه اقتصادی باشد. میراث مینسکی بیشتر بر کارهای صحیح تاکید می‌کند تا بر ساختاربندی صحیح مدل‌های کمی. کافی است بدانیم که بدهی و ثبات مالی، که زمانی دغدغه‌های اصلی او بودند، امروزه به موضوعاتی اصلی در بررسی‌های اقتصادی تبدیل شده‌اند. نسخه جدید «کتابچه اقتصاد کلان» که اولین بار در 1999 منتشر شد اکنون در حال آماده‌شدن است. در این نسخه رابطه بین تامین مالی و فعالیت‌های اقتصادی به عنوان یک مولفه اصلی ارائه می‌شود و دو مقاله از آن به مینسکی می‌پردازد، همان‌گونه که کروگمن می‌گوید: همه ما اکنون از طرفداران مینسکی هستیم.
بانکداران مرکزی نیز موافقند. در سخنرانی سال 2009 و قبل از رسیدن به مقام ریاست فدرال‌رزرو خانم یلن بیان کرد که کار مینسکی کتابی است که باید خوانده شود. مروین کینگ در زمانی که رئیس بانک انگلستان بود در سخنرانی سال 2013 خود با این دیدگاه مینسکی موافقت کرد که ثبات در بازارهای مالی به بی‌احتیاطی و در نهایت به بی‌ثباتی منجر می‌شود. مارک کارنی حداقل در دو مناسبت به مینسکی اشاره کرده است.
آیا «لحظه مینسکی» ادامه می‌یاید؟ نظریه خود او بر آن است که این روند به تدریج به پایان می‌رسد. رشد اقتصادی هنوز متزلزل و اثرات بحران مالی جهانی قابل مشاهده است. اکنون زمانی است که بنگاه‌ها و بانک‌ها بیشترین احتیاط را به عمل می‌آورند، از تکرار اشتباهات گذشته می‌هراسند، و مصمم هستند ترازنامه‌های خود را تقویت کنند. اما با گذشت زمان خاطرات بحران سال 2008 رنگ می‌بازند. بنگاه‌ها دوباره به فکر توسعه می‌افتند، بانک‌ها به آنها وام می‌دهند و مقررات‌گذاران محدودیت‌ها را بر می‌دارند. هشدارهای مینسکی تضعیف می‌شوند. هر چه ما از بحران قبلی دورتر شویم کمتر به هشدار کسانی گوش می‌دهیم که درباره بحران بعدی صحبت می‌کنند.
منبع: اکونومیست