رشد طلایی

صعود قیمت طلا طی هفته‌های اخیر که به نظر می‌رسد بیشتر ناشی از ابهام در وضعیت آتی اقتصادی جهان و روابط اقتصادی چین و آمریکا باشد باعث شده توجهات به آن مجدداً بیشتر شود. در این یادداشت دوصفحه‌ای فرصت داریم به ‌صورت مختصر و با چندین رویکرد به بازار طلا و چشم‌انداز آن نگاهی بیندازیم.

در یک نگاه مکانیکی، از زمان حذف نظام پولی با پشتوانه طلا، از یک طرف به‌ واسطه اشتهای سیری‌ناپذیر دولت‌ها در دست‌اندازی به ثروت جامعه از طریق تولید تورم و دیگری رشد نقدینگی و اعتبار به‌ واسطه رشد و بزرگ شدن تدریجی اندازه اقتصاد جهانی، افزایش تدریجی قیمت طلا در بلندمدت یک واقعیت انکارناپذیر بوده و هست؛ طلای استخراج‌شده در سطح جهان از ابتدا تا امروز کمی بیش از 190 هزار تن و ذخایر طلای استخراج‌نشده هم حدود 54 هزار تن است (البته این مقدار با تغییرات قیمت طلا، اکتشافات جدید، تغییر فناوری استخراج و... می‌تواند تغییر کند). عوامل فنی و طبیعی محدودیتی برای رشد عرضه طلا در بازارهای جهانی است، به‌ گونه‌ای که هم‌اکنون سالانه حدود سه هزار تن طلا در معادن تولید و استخراج می‌شود، یعنی سالانه چیزی حدود 5 /1 درصد ذخایر موجود و استخراج‌شده.

در طرف مقابل طی چند دهه اخیر رشد جمعیت جهانی با فراز و فرود بسیار به صورت میانگین در محدوده 5 /1 درصد بوده است (رشد جمعیت به ‌صورت غیرمستقیم و به ‌عنوان یکی از پیشران‌های گسترش حجم اقتصاد و به‌ صورت مستقیم به ‌واسطه رشد مصرف جواهرات و زینت‌آلات باعث افزایش نیاز به طلا می‌شود)، از طرف دیگر رشد واقعی (نه اسمی) تولید ناخالص داخلی جهانی (به عنوان شاخص نشان‌دهنده رشد اقتصاد جهانی)، طی نیم‌قرن اخیر به‌جز برخی سال‌های خاص همواره بیش از دو درصد و در بیش از نیمی از این سال‌ها بیش از سه درصد بوده است. طبق گزارش شورای جهانی طلا، حجم طلای استخراج‌شده نسبت به حجم آن در دهه 1950 تنها سه برابر شده است در حالی که حجم اقتصاد جهانی (GDP به قیمت ثابت به‌ عنوان شاخص حجم اقتصاد) بیش از هشت برابر شده است، همچنین قیمت واقعی (و نه اسمی) طلا طی این مدت چهار برابر شده است، (یعنی در واقع با سه برابر شدن حجم طلای موجود در جهان در کنار چهار برابر شدن قیمت واقعی آن ارزش طلای در اختیار مردم و بانک‌ها و... طی 60 سال اخیر حدوداً 12 برابر شده است یعنی 5 /1 برابر بیش از رشد حجم اقتصاد طی همین دوره)  اما چون حجم نقدینگی و اعتبار نیز با سرعتی بیش از این ارقام رشد کرده است، قیمت اسمی طلا طی همین دوره به جای چهار برابر حدود 40 برابر رشد کرده است. آنچه این تحلیل مکانیکی نشان می‌دهد علاوه بر اینکه در نظام پولی فاقد پشتوانه طلا، با افزایش حجم پول و حجم اقتصاد، قیمت طلا رشد می‌کند، حداقل طی 60 سال اخیر شاهد رشد واقعی (و نه اسمی) جایگاه طلا در کلیت اقتصاد (بر مبنای درصدی از GDP جهانی) بوده‌ایم. این آمار با در نظر گرفتن سمت و سوی اقتصادی جهان در رهایی از نظام مبتنی بر طلا (با عدم نیاز رسمی کشورها به طلا از یک طرف و کاهش تقاضای ناشی از آن و کاهش نیاز به طلا به عنوان ابزار مبادله با توجه به شیوه‌های کاملاً مدرن و امن انتقال پول، عملاً می‌توان گفت ارزش ذاتی طلا کاهش یافته است) اندکی ناسازگار بوده و به نظر می‌رسد در واقعیت طلا جایگاه خود را نه‌تنها حفظ، بلکه تقویت کرده است. اما اگر مقایسه را بر مبنای رشد بدهی جهانی به قیمت واقعی قرار دهیم (بدهی جهانی بر مبنای درصدی از GDP طی 50 سال اخیر کمی بیش از 150 درصد رشد کرده است)، جایگاه طلا در نظام بدهی جهانی نزولی بوده است.

از دید نموداری، بر مبنای نمودار قیمت واقعی طلا، طی صد سال اخیر پس از هر دوره طولانی صعود وارد یک دوره طولانی سقوط و کاهش ارزش شده است و وضعیت حال حاضر نیز نشان می‌دهد طلا در میانه دوره نزول خود پس از سقف قیمتی سال 2012 است، اگر این را در کنار بحث رکود و کاهش حجم اعتبارات و بدهی‌ها در سطح جهان قرار دهیم (امروز حجم بدهی‌ها نسبت به GDP جهانی به سقف‌های خطرناکی رسیده است) عملاً نه‌تنها شاهد کاهش قیمت واقعی طلا خواهیم بود بلکه حتی قیمت اسمی آن نیز طی سال‌های آتی ممکن است کاهش یابد.

طلا طی قرون و اعصار به عنوان یک دارایی مطرح بوده و از یک موجودیت ترکیبی پول-دارایی در گذشته‌های دور تبدیل به یک دارایی سرمایه‌ای در زمان حال شده است بنابراین طبیعی است، قیمت آن در کوتاه‌مدت و میان‌مدت هم تحت تاثیر هزینه‌فرصت اقتصادی و هم تحت تاثیر ارزش نسبی آن (نسبت به سایر دارایی‌های مالی و اقتصادی) باشد.

از دید هزینه-فرصت اقتصادی، افزایش نرخ بهره توسط فدرال‌رزرو عملاً می‌تواند باعث کاهش جذابیت طلا به عنوان ابزار سرمایه‌گذاری شود، (طی یک سال اخیر چندین‌بار شاهد افزایش نرخ بهره بوده‌ایم و به نظر می‌رسد در سال جدید میلادی در خوش‌بینانه‌ترین شرایط حداقل یک‌بار دیگر شاهد افزایش نرخ بهره باشیم)، به‌خصوص اینکه با وجود افزایش تدریجی نرخ بهره طی چند سال اخیر، نرخ اجاره طلا (gold lease) عملاً به جز برخی نوسانات مقطعی در محدوده ثابت نیم تا یک درصد (بسته به بازده زمانی قرارداد اجاره، پایین‌ترین نرخ برای بازده‌های یک‌ساله و بالاترین برای بازده‌های زمانی دوماهه است) باقی‌مانده است.  البته از لحاظ نموداری هیچ همبستگی منفی قطعی بین رشد نرخ بهره و کاهش قیمت طلا وجود ندارد و توضیحات مطرح‌شده در این بند بر مبنای دیدگاه بنیادی به موضوع است. بنابراین بر مبنای همین دیدگاه نموداری و اقتصادسنجی، اگر با توجه به دیگر شاخص‌های اقتصادی-سیاسی و نموداری پیش‌بینی شود نرخ بهره افزایش خواهد یافت، عملاً جریان سرمایه از بازار طلا به سمت اوراق قرضه اتفاق نخواهد افتاد و ممکن است همگام با رشد نرخ بهره قیمت طلا نیز افزایش یابد. تحلیل متفاوت دیگری که در مورد علت مثبت بودن همبستگی نرخ بهره و طلا، در برخی مقاطع تاریخی، عنوان می‌شود، اثر منفی (همبستگی منفی) افزایش نرخ بهره بر بازار سهام آمریکا و در نتیجه افزایش تقاضا برای طلا از سوی فعالان این بازار است (اثر منفی رشد نرخ بهره بر بازار سهام مشهودتر و جدی‌تر از بازار طلاست)، در نقطه مقابل نیز همبستگی کاملاً مثبتی بین بازار سهام روسیه و طلا وجود دارد اما به ‌واسطه قابل مقایسه نبودن بازار سهام روسیه و آمریکا، این همبستگی مثبت اثر خاصی بر بازار جهانی ندارد.

آنچه از توضیحات فوق برمی‌آید این است که نوسانات قیمت طلا بیش از آنکه ناشی از هزینه-فرصت اقتصادی (و تاثیر مستقیم نرخ بهره باشد) ناشی از بازده نسبی آن (نسبت به بازار سهام) است. بنابراین در ادامه این بخش به ‌صورت مختصر در مورد ارزش و بازده نسبی طلا نسبت به برخی دارایی‌های مالی و غیرمالی دیگر توضیحاتی ارائه می‌شود.

نفت و طلا: علت استفاده از نفت و محاسبه و رصد این نسبت در بازارهای مالی ناشی از اهمیت آن از چند زاویه است: الف- نفت نیز مانند طلا کاملاً اثرپذیر از شرایط رونق و رکود و همچنین ریسک‌های سیاسی و اقتصادی است.

 ب- حجم قابل توجهی از تجارت جهانی مستقیم و غیرمستقیم وابسته به قیمت نفت است (علاوه بر صدها میلیارد دلار نفتی که سالانه مورد معامله قرار می‌گیرد، قیمت محصولات پتروشیمی و گاز نیز تا حد قابل توجهی از قیمت نفت اثرپذیر بوده) و لذا طبیعی است اثرات آن به طلا نیز سرایت کند.

در حال حاضر نسبت قیمت اونس طلا به بشکه نفت خام بالاتر از میانگین‌های تاریخی است و اگر تحلیلگران دلایل بنیادین برای رشد قیمت نفت ندارند، نباید روی رشد بیشتر قیمت طلا چندان حساب باز کرد. این نسبت هم‌اکنون حداقل 40 درصد بالاتر از میانگین 15ساله اخیر و میانگین 70ساله خود است.

از لحاظ بنیادین نیز کاهش قیمت نفت باعث کاهش تورم شده و طلا که یک پوشش سنتی برای ریسک تورم است کمتر مورد توجه قرار می‌گیرد بنابراین در صورت پایین ماندن قیمت نفت، انتظار رشد خاصی از طلا نمی‌توان داشت و حتی باید منتظر ریزش آن در میان‌مدت بود.

یکی دیگر از انواع دارایی‌ها که قیمت نسبی آن به طلا سنجیده می‌شود، فلز نقره است، در حال حاضر نسبت قیمت طلا به نقره بسیار بالاتر از میانگین بلندمدت و حتی میانگین تاریخی خود است و فاصله چندانی تا بیشترین مقدار تاریخی خود ندارد و این یعنی باید به ‌واسطه افزایش قیمت نقره یا کاهش قیمت طلا منتظر تعدیل دوباره این نسبت باشیم (این فقط یک احتمال است و قطعاً نمی‌توان احتمال افزایش قیمت طلا را نادیده گرفت اما این نسبت‌ها نشان می‌دهد که احتمال ثبات و کاهشی شدن قیمت طلا بیشتر است).

نکته آخر اینکه هرچند محاسبه ارزش ذاتی طلا مشکل است، اما به‌ صورت غیرمستقیم و از طریق تعیین ارزش جایگزینی (هزینه استخراج طلا) یک کف قیمتی را برای این فلز زرد می‌توان پیدا کرد. سختی کار اینجاست که معادن طلای پراکنده‌ای در دنیا وجود دارد که هزینه‌های تولید متفاوتی دارند، لذا معمولاً در گزارش‌های تحلیل به میانگین هزینه تولید چند استخراج‌کننده بزرگ طلا استناد می‌شود. طبق برآوردهای کیتکو، هزینه استخراج طلا طی 17 سال اخیر تقریباً پنج برابر شده و از حوالی 200 دلار به بیش از 1000 دلار رسیده است و ظاهراً این روند افزایشی ادامه‌دار بوده و این سیگنالی برای حفظ و حتی رشد آتی قیمت طلا دارد.

 در بعد سیاسی و امنیتی نیز با توجه به تسلط ایالات متحده و بانکداران اسرائیلی و یهودی بر بازارهای جهانی این فلز، هر نوع تنش نظامی-امنیتی که یک ‌سر آن دو کشور آمریکا یا اسرائیل باشد بیش از هر جنگ و تنش دیگری بر بازار طلا اثرگذار خواهد بود؛ از این زاویه و با توجه به اینکه در کوتاه‌مدت به نظر نمی‌رسد این دو کشور وارد هیچ نوع جنگ و تنش مشخص نظامی شوند، انتظار جهش و رشد خاصی در قیمت طلا نمی‌رود.

سمت و سوی بازار داخلی

پس از این توضیحات اندکی به بازار داخل بپردازیم، بازار سکه در سبزه‌میدان و بازار طلای آب‌شده و شمش در بازار تهران. حباب مثبت بازار سکه هم‌اکنون حدود هشت درصد است که با میانگین تاریخی خود (یا به اصطلاح فعالان بازار ایران حباب پایه) فاصله زیادی ندارد، اما در بازار شمش و طلای آب‌شده با توجه به امکان بالقوه آربیتراژ (از طریق واردات طلا و عرضه آن در این بازار و بالعکس صادرات و خروج طلا) عموماً حباب خاصی وجود ندارد و لذا در برهه فعلی برای کسانی که احساس می‌کنند قیمت طلا و دلار رشد خواهد کرد، بهترین بازار، بازار طلای آب‌شده و شمش طلاست. از آنجا که طبق تحلیل‌های تکنیکال قیمت طلا پس از یک اصلاح کوتاه‌مدت یک روند افزایشی را تا 2020 خواهد داشت و پیش‌بینی طلای 1400دلاری در میان‌مدت و از منظر تحلیل تکنیکال دور از دسترس نیست و از طرف دیگر با توجه به کف‌سازی قوی دلار-ریال در محدوده فعلی و با توجه به کسری بودجه شدید سال آینده دولت و کسری بودجه‌های شدیدتر در سال‌های بعد از آن (مشخصاً به ‌واسطه کسری صندوق‌های بازنشستگی) انتظار کاهش بیشتر ارزش ریال دور از دسترس نیست، به ‌ویژه آنکه با اجرایی شدن حذف چهار صفر از پول ملی، حداقل از بعد روانی و اثرات اجتماعی آن در میان عامه مردم، فضا برای رشد بیشتر قیمت دلار و طلا فراهم‌تر از قبل خواهد بود.

پایان این یادداشت را به بیان یک پیشنهاد اختصاص می‌دهیم؛ در شرایط کنونی و با توجه به اینکه معاملات بازار شمش و طلای آب‌شده در ایران بسیار کاراتر و حرفه‌ای‌تر از بازار سکه طلاست، پیشنهاد اکید به سازمان بورس داریم که به جای تمرکز بر توسعه صندوق‌ها و ابزارهای مالی مبتنی بر سکه طلا به سمت ابزارهای مبتنی بر اونس طلا یا شمش استاندارد حرکت کند، این اقدام علاوه بر اینکه باعث تقویت فرصت‌های سرمایه‌گذاری حرفه‌ای در بازار سرمایه ایران می‌شود، مانند سکه کمتر حساسیت‌زا بوده و مصائبی که طی ماه‌های اخیر و همچنین چند سال پیش (در طول جهش قبلی نرخ دلار و سکه) بر سر بازار آتی سکه آمد، شاید دیگر پیش نیاید یا حداقل با شدت کمتری رخ دهد.

به بانک مرکزی نیز می‌توان پیشنهاد داد با هدف جذاب کردن هرچه بیشتر سپرده‌گذاری ارزی و جمع‌آوری دلارها و طلاهای خانگی، مجوزی برای ایجاد حساب سپرده ارزی طلا به بانک‌ها ارائه کند، حسابی که نرخ بازده آن وابسته به نوسانات قیمت جهانی طلا (اونس استاندارد) باشد و افراد مشتاق به سرمایه‌گذاری در این حوزه را از خرید فیزیکی طلا بی‌نیاز کند؛ در این طرح افراد با ارائه طلا (سکه، شمش و طلای آب‌شده) یا ارز به شعب منتخب بانک‌ها می‌توانند معادل ارزش آن یک حساب سپرده طلا گشایش کنند.