بازگشت ارز به کانال پیش از توافق

دومین هفته مرداد نیز در شرایطی نسبتاً آرام پشت‌سر گذاشته شد و به نظر می‌رسد فضای «منطق» بر بازارهای مالی کشورمان حاکم شده است. برخلاف سال نخست فعالیت دولت یازدهم که نوسانات هیجانی قابل توجهی در میان معامله‌گران به چشم می‌خورد، مدتی است رفتار متین فعالان اقتصادی موجب آرامش نسبی در بازارها شده است. از آنجا که توافق هسته‌ای نیز مطابق انتظار تمامی بازارهای مالی کشور بود، موجب جهش یا ریزش مداومی در قیمت‌ها نشد؛ به طوری که شاخص کل بورس 9 روز معاملاتی است در کانال 66 هزار‌واحدی نوسان می‌کند و دلار نیز در کانال 3300‌تومانی آرامش نسبی پیدا کرده است. بررسی رفتار سهامداران بورس و معامله‌گران ارز نشان می‌دهد، هیجانات تا حدود زیادی در بازارها کنترل شده و مسیر معقولی در معاملات مشاهده می‌شود.

خنثی بودن توافق بر بازارها؟
قیمت دلار از روزهای ابتدایی مردادماه وارد کانال 3300‌تومانی شد و در ادامه در محدوده 3300 تا 3350 تومان به نوسان پرداخت، امری که تداعی‌گر نوسان قیمت ارز در این محدوده در یک دوره نسبتاً قابل توجه پیش از توافق است. از 20 اسفند سال گذشته محدوده اصلی نوسان دلار، همین بازه قیمتی بوده و خروج دلار از این بازه نوسانی، به صورت مقطعی صورت گرفته است. به طوری که در فروردین‌ماه فقط دو روز قیمت دلار زیر 3300 تومان رفت و کمتر از هفت روز نیز قیمت نهایتاً تا 3370 تومان بالا رفته بود؛ در همه روزهای اردیبهشت‌ماه قیمت در حبس بازه‌ای 3300 تومان تا 3350 تومان نوسان می‌کرد؛ در خردادماه نیز این محدوده قیمتی تا روزهای پایانی ماه پایدار ماند و فقط از 25 خرداد به بعد قیمت تا حدودی پایین آمد و کف بازه نوسانی به 3280 تومان رسید؛ در نخستین ماه تابستان که دوره حصول توافق بود، از روز 6 تا 14 تیرماه قیمت به بالای 3300 تومان بازگشت اما از یک هفته پیش از نهایی شدن توافق و افزایش امیدواری نسبت به مذاکرات قیمت مجدداً به کانال پایین یعنی محدوده 3250 تا 3300 تومان (به جز موارد معدودی خروج موقت از این بازه قیمتی) وارد شد و نهایتاً از 4 مرداد و ثبت مجدد قیمت 3300‌تومانی، محدوده 3300 تا 3350‌تومانی برای هر دلار مجدداً اعتبار خود را در بازار ارز بازیافت. وضعیتی که تا چهارشنبه هفته گذشته (14 مرداد) به مدت 10 روز، پابرجا بوده است. این موضوع نشان می‌دهد اثر توافق بر بازار ارز، خنثی بوده است و با عدم تغییر عوامل «واقعی»، قیمت‌ها هم در همان محدوده پیشین وارد نوسان شده‌اند.

دو گمانه‌زنی از ماهیت انتظارات
در توضیح وضعیت اخیر یعنی بازگشت محدوده 3300 تا 3350‌تومانی برای نوسان ارز طی روزهای گذشته و تکرار شرایط پیش از توافق، به دو نکته اشاره می‌شود. موضوع نخست، این گمانه‌زنی است که به دلیل اطمینان نسبی فعالان بازارها به حصول توافق، شرایط روانی انتظاری پس از توافق عملاً تا حد زیادی بر فضای ذهنی بازارها طی ماه‌های گذشته غالب شده بود و به همین دلیل، گفته می‌شود اثرات توافق بر قیمت‌ها «پیشخور» شده بود. همان‌طور که گفته شد، این تحلیل بر اساس این فرضیه استدلال می‌کند که حس غالب در بازارها در هفته‌ها و ماه‌های پیش از توافق، عموماً این بوده که مذاکرات هسته‌ای «نهایتاً» به نتیجه می‌رسد و به همین دلیل، صرف حصول توافق نمی‌توانست بازارها را «غافلگیر» کرده و به تغییرات قابل توجهی در محدوده‌های قیمتی آنها منجر شود. مطابق این تحلیل، گام‌های بعدی توافق که اثرات واقعی شرایط آتی اقتصادی را بر اقتصاد کشور مشخص می‌کند (ورود دارایی‌های بلوکه‌شده، افزایش صادرات نفت، برداشته شدن محدودیت‌های تجاری و نهایتاً روشن شدن سیاست‌های دولت در قبال ارز، نفت، بودجه و نقدینگی) خواهد توانست بازار ارز را با اطلاعات کامل‌تری همراه کند و در نتیجه، محدوده باثبات‌تری را برای ورود ارز به مسیر انتظاری آتی در فضای بدون تحریم، مشخص کند.
موضوع دیگری که در تفسیر فضای انتظاری کنونی خصوصاً در بازار سهام به آن اشاره می‌شود، این است که به دلیل نوسان‌های قبلی و شرایط بعضاً غافلگیرکننده و غیرقابل‌پیش‌بینی بازارها طی برخی از مقاطع تحریم؛ معامله‌گران «احتیاط» را چاشنی کار خود قرار داده‌اند و به همین دلیل، به سادگی قبل اقدام به ورود به بازار بر اساس تحلیل‌های شخصی خود نمی‌کنند. این تحلیل معتقد است همسو شدن انتظارات روانی معامله‌گران پیش و پس از توافق، به صورت «تدریجی» صورت گرفته و به همین دلیل، اعلام حصول توافق به صورت یک نقطه کانونی مهم برای بازارها عمل نکرده و در واقع، مراحل بعدی توافق است که این فرآیند را تکمیل می‌کند. به عنوان مثال مراحلی مثل «تصویب توافق در کنگره یا وتوی اوباما در صورت عدم تصویب»، «موافقت با نتایج مذاکرات از سوی نهادهای داخل ایران»، «تایید اقدامات ایران از سوی آژانس بین‌المللی انرژی هسته‌ای»‌ و «آغاز شدن فرآیند لغو تحریم‌ها»، همه اجزایی هستند از چیزی که «توافق هسته‌ای» نامیده می‌شود و بدون تکمیل این پازل‌ها، نمی‌توان انتظار داشت فاصله قابل توجهی بین دوره «پیشاتوافق» و «پساتوافق» وجود داشته باشد؛ چه این تفاوت، بیش از هر چیز مخصوص دوره‌های «پیشاتحریم»‌ و «پساتحریم» است.

عضو شورای بورس: سنجیده عمل کنید
چهارشنبه هفته گذشته یادداشتی طولانی ولی تقریباً خواندنی از سوی «حسین عبده‌تبریزی»، عضو کنونی شورای عالی بورس و دبیر کل پیشین بورس تهران، در روزنامه «دنیای اقتصاد» و تحت عنوان «سخنی با معامله‌گران سهام» منتشر شد که در آن، این چهره قدیمی در حوزه مالی کشور، کوشیده بود با زبانی نسبتاً «ساده» به معامله‌گران بگوید که بازار کنونی به «سادگی» بازار دهه 70 کشور نیست. در این یادداشت با اشاره به اینکه «بازار سرمایه این تحول را بسیار مثبت و به نفع بازار سهام، شرکت‌ها و قیمت‌ها می‌داند» و «سهامداران ایرانی بعد از نزدیک به دو سال فرصت آن را خواهند داشت که بخشی از زیان‌های خود را جبران کنند و شاید هم سود کنند»، دبیر کل پیشین بورس تهران افزوده بود:‌ «من هم بسیار امیدوارم؛ من هم بسیار خوشحالم. شاید همان‌قدر که آقای «داو» و آقای «جونز» در سال 1889 خوشحال و امیدوار شدند وقتی شماره اول روزنامه وال‌استریت را در چهار صفحه منتشر کردند.» عضو فعلی شورای عالی بورس با وجود اینکه در جایی از یادداشت خود اشاره کرده بود که به دلیل مسوولیت خود، معمولاً توصیه‌ای به سهامداران و معامله‌گران نمی‌کند و «بارها از من پرسیده‌اند که وضع بازار چه می‌شود. من با گفتن این جمله که عضو شورا هستم و حق اظهارنظر ندارم، از پاسخ ‌دادن طفره رفته‌ام؛ اما واقعیت این بوده که بازار را نمی‌شناخته‌ام»؛ در ادامه پیش‌بینی خود را با تاکید بر مثبت بودن روند آتی بازار ارائه کرده بود و افزوده بود: «باز هم معتقدم بازار حرکت خواهد کرد و حتی نگرانم که دوباره تند برود. بازار هنوز منافع عظیم این موافقت تاریخی را تنزیل نکرده است. بازار هنوز موقعیت جدید ایران را در منطقه در قیمت‌ها منعکس نکرده است. بازار هنوز توان وام‌گیری را لحاظ نکرده است. بله، نگران اضافه جهش (overshoot) بازارم. حالا دوباره به گمان من امکان از حد خارج ‌شدن قیمت‌ها در بازار و ضرر و زیان عوام بازار وجود دارد».
نهایتاً، موضوعی که این پیشکسوت بازار سرمایه به معامله‌گران کنونی توصیه کرده بود، مبنی بر این محورها بود که «سهامداران غیرحرفه‌ای نباید در بازار پرسه بزنند و به عقل خودشان سهام بخرند و بهتر است حصه‌دار صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک باشند»، «مدیران صندوق‌های سرمایه‌گذاری هم در دو یا سه سال آینده می‌توانند استراتژی محافظه‌کارانه تشکیل سبدهای کم‌ریسک‌تر را دنبال کنند» و در ادامه،‌ درباره «اشخاص عمدتاً حقیقی فعال» نیز که به عنوان «مخاطبان اصلی این یادداشت»‌ معرفی شده بودند، گفته شده بود: «این افراد به شجاعت مفرطی نیاز دارند که به خود بیایند و اگر می‌خواهند بازار را هدایت کنند، کاستی‌های خود را بپذیرند و در پی رفع آنها باشند. در ایران، بازار سرمایه ضعیف دیگر با سطح دانش قبلی و با پرداختن به کلیات جلو نمی‌رود. هیچ‌کس با پولدار شدن آنها مخالف نیست، اما دستیابی به سود و امکانات بازار، دانش و استراتژی مناسب «معامله‌گران» را می‌طلبد، البته شانس هم لازم است و البته شانس خاصیت دموکراتیک دارد و فارغ از مهارت افراد، در هر خانه‌ای را می‌زند؛ اما آنهایی در را باز می‌کنند که آماده‌ترند».
همچنین، موضوعی که اذعان به آن در این یادداشت از سوی این متخصص مالی کشور تا اندازه‌ای غیرمنتظره بود، این واقعیت بود که ««مالی» رشته جوانی است و بی‌شک هنوز به یک علم درست و حسابی بدل نشده است و نظریه کارایی بازار آنچنان سفت‌وسخت هم قابل دفاع نیست» و در نتیجه، با اذعان به مشکلات «قیمت» گفته شده بود که «قیمت‌ها همه اطلاعات موجود را به گونه‌ای جذب نمی‌کنند که برای سرمایه‌گذاران کلاً غیرقابل‌پیش‌بینی باشند و «معامله‌گران» نتوانند از آن طریق سود به دست آورند». این کارشناس قدیمی بازار، در نهایت به معامله‌گران توصیه کرده بود با همه امکانات مالی خود وارد بازار نشوند، ارزش اطلاعات تاریخی را بیش از حد جدی نگیرند و روی نمودارهای فنی با فرض تکرار روندها چندان حساب باز نکنند و در نهایت، خود را برای تحلیل‌های بنیادی قوی‌تر آماده کنند.

عارضه جدید بورس تهران؟
در این شرایط، متانت سهامداران بورسی در چند هفته اخیر نشان می‌دهد دیگر خبری از رفتارهای هیجانی شدید و موج‌سواری روی اخبار نیست. هر چند نمی‌توان احتمال وقوع مجدد این مساله را صفر دانست، اما تجربه‌های تلخ و شیرین یکی، دو سال اخیر سرمایه‌گذاری در بورس برای اتخاذ استراتژی مناسب سرمایه‌گذاری مفید بوده است. بر این اساس، کارشناسان که عموماً معامله‌گران بازار سهام را به بیش‌واکنشی (overreaction) متهم می‌کردند، اکنون معتقدند کم‌واکنشی عارضه جدید بورس تهران شده است. دکتر فطانت، رئیس سازمان بورس اوراق بهادار، در نشست مطبوعاتی خود به این موضوع اشاره کرد؛ به گفته وی، بازار سهام در مدت اخیر به تغییرات و تحولات مثبت کمتر واکنش نشان می‌دهد که نتیجه این مساله را می‌توان در ریزش شاخص پس از اعلام توافق هسته‌ای مشاهده کرد.
برای ریشه‌یابی این موضوع، دلایل متعددی از سوی کارشناسان ارائه می‌شود که از جمله آن می‌توان به وضعیت نامناسب بورس حداقل در کوتاه‌مدت (گزارش‌های ضعیف سه‌ماهه و تقسیم سود پایین در مجامع سالانه) و همچنین تردید درباره نتیجه واقعی توافقات هسته‌ای اشاره کرد. با این حال می‌توان این مساله را از دریچه دیگری نگریست که بیان می‌کند فضای اقتصادی و سرمایه‌گذاری کشور اندکی تغییر یافته است. در این میان دو مساله، «بی‌اطمینانی» و «کاهش ریسک‌پذیری» از جمله شواهد اصلی است که به این ادعا قوت می‌بخشد.
بر هیچ یک از فعالان بازار سرمایه پوشیده نیست که با وجود گشایش‌های هسته‌ای، هنوز عدم شفافیت‌های بسیاری در داخل کشور وجود دارد. طولانی شدن تعیین نرخ خوراک پتروشیمی‌ها، اختلافات پالایشگاه‌ها با شرکت پالایش و پخش، نرخ‌گذاری در صنعت خودرو و سنگ‌آهن و بسیاری دیگر از مسائل مربوطه باعث کاهش حساسیت بازار به بسیاری از اخبار مثبت شده است. به عبارت دقیق‌تر، نوعی عدم اطمینان میان معامله‌گران شکل گرفته است که تردید آنها برای ورود به بازار سهام را افزایش می‌دهد.
از سوی دیگر، فرصت‌های سرمایه‌گذاری کم‌ریسک، از جمله اوراق مشارکت و سپرده‌های بانکی به گونه‌ای در یک سال اخیر تغییر یافته است که ریسک‌گریزی سرمایه‌گذاران افزایش یافته است. به عبارت دقیق‌تر، با ثبات نسبی در فضای اقتصادی و کنترل نرخ تورم، افراد کمتر نگران کاهش ارزش شدید سرمایه خود هستند. در این شرایط، فرصت‌های سرمایه‌گذاری کم‌ریسک نیز به نحوی هستند که سود واقعی دارند و در نتیجه سرمایه افراد را نه‌تنها در مقابل تورم حفظ می‌کند، بلکه موجب رشد آن نیز می‌شود. به عنوان مثال، در شرایط تورم حدود 14، 15‌درصدی، سود سپرده‌های بانکی 20‌درصدی یا اوراق مشارکتی که سودهای خالص تا بیش از 25‌درصدی را بدون تقبل ریسک محقق می‌کنند، جذابیت زیادی دارند.
بر اساس موارد مزبور، کاملاً طبیعی است که ثبات نسبی بازارها و نبود نقدینگی در آنها به علت فرصت‌های امن سرمایه‌گذاری (کاهش فعالیت در بازارهای سفته‌بازی نظیر ارز و سکه) و همچنین بی‌اطمینانی به برخی تصمیمات اقتصادی-سیاسی (عدم ورود سراسیمه به بازار سهام) رقم خورد. بررسی‌ها نشان می‌دهد پاییز سال 1392 بیش از هزار میلیارد تومان نقدینگی جدید از سوی سهامداران حقیقی وارد بورس تهران شد. این در حالی است که در مدت یک ماه پیش از اعلام توافق هسته‌ای، فقط 500 میلیارد تومان نقدینگی جدید حقیقی‌ها وارد این بازار شد و طی چند هفته اخیر نه‌تنها ورود نقدینگی جدید متوقف شده است، بلکه بخشی از آن در حال خروج است.
از سوی دیگر، فارغ از بحث‌های داخلی و سیاسی، وضعیت اقتصاد جهانی آینده بازار سهام را نگران‌کننده نشان می‌دهد. شاخص قیمت کالاهای بلومبرگ طی هفته گذشته به کمترین مقدار خود از سال 2001 رسید که مهم‌ترین علت آن وضعیت مازاد عرضه و ضعف اقتصادی چین به عنوان غول مصرف‌کننده کالاهاست. این کشور حدود 70 درصد زغال‌سنگ، 50 درصد آلومینیوم و حدود نیمی از مس کل دنیا را مصرف می‌کند. در زمینه سوخت‌های فسیلی نیز پس از آمریکا در مکان دوم قرار دارد و همچنین بزرگ‌ترین مصرف‌کننده شمش طلا محسوب می‌شود. تمام این موارد نشان می‌دهد، ضعف و تغییر ساختار اقتصادی این کشور اثرگذاری جدی بر قیمت کالاهای جهانی داشته است. به عبارت دقیق‌تر، رشد اقتصادی این کشور حدود هفت درصد پیش‌بینی شده است که کمترین مقدار در 25 سال گذشته است. در این شرایط، نیمی از رشد اقتصادی اخیر این کشور ناشی از فعالیت‌ها و پروژه‌های زیرساختی است که به شدت تنزل یافته است. به گفته کارشناسان، پس از ثبت دوره‌های رشد پرشتاب این کشور، اکنون فضا به نحوی تغییر کرده است که سیاستگذاران چینی هدف‌گذاری خود را از توسعه زیرساخت‌ها به افزایش مصرف تغییر داده‌اند. این موضوع سبب می‌شود به جای رشدهای پرشتاب، رشدهای «باثبات» اقتصادی در این کشور محقق شود. مساله‌ای که پیش از این نیز توسط بسیاری از اقتصاددانان و کارشناسان نیز پیشنهاد شده بود. بنابراین، حتی در صورت رشدهای اقتصادی بیش از پیش‌بینی‌های فعلی در این کشور، نمی‌توان انتظار داشت مشابه دهه اخیر، تقاضای این کشور متناسب با رشد اقتصادی افزایش یابد.
در این شرایط، بورس تهران که بیش از نیمی از آن وابسته به کالاها هستند، در شرایط فعلی با یک تهدید مهم مواجه است. در واقع، ثبات قیمت ارز در بازار داخل و مسیر کاهشی قیمت جهانی کالاها، موجب کاهش نرخ فروش و محدودیت حاشیه سود شرکت‌های کالایی می‌شود. با این حال، در میان‌مدت و بلندمدت می‌توان به افزایش میزان فروش توسط شرکت‌های بورسی به دنبال گشایش‌های هسته‌ای امیدوار بود. در واقع، عمده شرکت‌های تولیدی به علت کمبود تقاضا، بسیار کمتر از ظرفیت خود فعالیت می‌کنند. این امر نشان می‌دهد اگر بازارهای هدف جدیدی ایجاد شوند این شرکت‌ها می‌توانند تولیدات خود را افزایش دهند و افت قیمت‌ها را جبران کنند.

موج دوم ریزش طلای سیاه
حدود 14 ماه از زمان اوج قیمت‌ها در بازار نفت، یعنی زمانی که قیمت نفت بیش از 100 دلار بود می‌گذرد. سقوط پرشتاب نفت تا جایی پیش رفت که اوایل سال 1394 (مارس 2015) قیمت نفت حدود 60 درصد افت را از اوج خود تجربه کند. به این ترتیب، قیمت هر بشکه نفت خام آمریکا تا نزدیک 40 دلار نیز کاهش یافت. در ادامه اما، خوش‌بینی به افزایش تقاضا (مثل تقاضای فصلی در تابستان به علت رشد مسافرت‌ها) و همچنین کاهش تولیدات به ویژه نفت‌های غیرمتعارف (مثل شیل) باعث رشد قیمت‌ها تا سطوح بیش از 60 دلار شد.
پس از آن برای حدود دو ماه، نوسانات محدودی حول این سطح روانی مشاهده شد؛ در این بین، بسیاری از تولیدکنندگان نفت شیل اظهار کردند در قیمت‌های فعلی (حدود 60 دلار) آمادگی بازگشت به بازار نفت را دارند. در این شرایط، پس از حدود 30 هفته ریزش متوالی تعداد دکل‌های حفاری شیل، طی هفته‌های اخیر چندین بار افزایش تعداد دکل‌های حفاری شیل را شاهد بودیم. همچنین، بسیاری از خبرگان صنعت شیل معتقدند پیشرفت‌های تکنولوژیک اخیر در صنعت شیل موجب افزایش بهره‌وری شده است؛ در نتیجه این تولیدکنندگان با کاهش هزینه‌های خود می‌توانند به رشد تولیدات ادامه دهند. این موضوع زمانی تقویت می‌شود که حتی با بیش از نصف شدن تعداد دکل‌های حفاری، هنوز تولیدات نفت شیل آمریکا کاهش نیافته است. در این میان، اخیراً موضوعی که حدود دو سال است در کنگره آمریکا مطرح بوده جدی‌تر شده است. بحث آزادسازی صادرات نفت خام آمریکا که قانونی حدوداً 40‌ساله در این کشور محسوب می‌شود، اخیراً در پنل انرژی سنا تصویب شد و قرار است برای تایید نهایی توسط کل سنا مورد بررسی قرار گیرد. این موضوع بار دیگر بر مازاد عرضه نفت در بازار جهانی می‌افزاید و هر چند موجب کاهش اختلاف نفت خام آمریکا (WTI) و برنت می‌شود، اما به طور کلی عرضه در بازار جهانی را افزایش می‌دهد. علت آن است که در شرایط فعلی، نفت خام آمریکا به صورت محدود به کشورهایی مثل کانادا صادر می‌شود و عمده آن در داخل و به اجبار با تخفیف‌های نسبتاً بالا به فروش می‌رسد.
در سمت دیگر، تولیدکنندگان اوپک قرار دارند؛ بررسی‌های رویترز نشان می‌دهد تولیدات آنها در ماه جولای بیش از 32 میلیون بشکه در روز بوده است. این رقم که رکوردی از سوی اوپک محسوب می‌شود، حدود دو میلیون بشکه در روز بیش از سقف تعیین‌شده (30 میلیون بشکه) و حدوداً سه میلیون بشکه در روز بیش از تقاضای آنهاست (برآوردهای رویترز). در این میان، بحث توافق هسته‌ای میان کشورمان و اعضای 1+5 نیز احتمال بازگشت ایران به بازار نفت را افزایش داده است. هرچند کارشناسان بین‌المللی عملی شدن این پروسه را زمانبر می‌دانند و معتقدند ایران به تدریج از سال 2016 می‌تواند تولیدات و صادرات خود را افزایش دهد، اما وزیر نفت کشورمان با صراحت اعلام کرده است یک هفته پس از اجرای توافق، 500 هزار بشکه و یک ماه پس از آن یک میلیون بشکه در روز به تولیدات خود می‌افزاییم. در صورت تحقق این امر، شوکی به قیمت نفت وارد خواهد آمد.
اگر بر قدرت عرضه موجود در بازار نفت، کاهش تدریجی تقاضا با عبور از فصل تابستان و همچنین ضعف نسبی اقتصادهای بزرگی مثل چین را بیفزاییم، چشم‌انداز روشنی را نمی‌توان برای بازار نفت متصور بود. در این میان، برخی کارشناسان قیمت‌های حدود 30 دلاری را در این نیمه از سال 2015 پیش‌بینی کرده‌اند. این پیش‌بینی‌ها هر چند تعجب‌آور به نظر می‌رسد، اما باید یادآور شد که سال گذشته نیز بسیاری از افراد، زمانی که قیمت‌ها از بیش از 100 دلار به حدود 80 دلار رسیده بود، افت بیشتر را حتی تصور نمی‌کردند. بنابراین، شرایط نامطلوب فعلی بیانگر آن است که موج جدیدی از ریزش قیمت‌ها در بازار نفت به وجود آمده است که در عرض چند هفته توانسته قیمت‌ها را از 60 دلار به سطح 45 دلار کاهش دهد (حدود 25 درصد افت قیمتی).