خفگی آرام

هرگاه مفسران می‌گویند که بازدهی اوراق قرضه از این پایین‌تر نمی‌رود بازارها با کمال اطمینان به آنها ثابت می‌کنند اشتباه کرده‌اند. پس از تصمیم تکان‌دهنده بریتانیا برای خروج از اتحادیه اروپا بازدهی اوراق قرضه یک‌بار دیگر کاهش یافت. درآمد حاصل از اوراق قرضه خزانه 10‌ساله به پایین‌ترین رکورد رسید و نرخ بازدهی در آلمان و ژاپن به حوزه منفی وارد شد. چشم‌انداز حمایت سیاست‌های پولی نیز باعث شد ارزش سهام در وال استریت افزایش یابد.
نرخ بهره همانند روغن موتور نظام مالی است که کمک می‌کند سرمایه از یک جا به جای دیگر حرکت کند. به همین دلیل در سه قرن گذشته به‌رغم جنگ‌های جهانی و رکود بزرگ نرخ‌های بهره همواره ثابت بوده است. نظام مالی برای نرخ‌های بسیار پایین آماده نیست چه رسد به نرخ‌های منفی. بانکداری سنتی آن است که پول را از سپرده‌گذاران دریافت (تعهدات بانک) کرده و آن را با نرخ بالاتر و زمان طولانی‌تر به وام‌گیرندگان قرض دهند (دارایی‌های ‌بانک). بنابراین شکل «منحنی بازدهی» یعنی نمودار نرخ‌های بهره برای دوره‌های مختلف محرک مهم سودآوری است. هرچه شکاف بین نرخ‌های کوتاه‌مدت و دراز‌مدت کمتر باشد (منحنی صاف‌تر باشد) سودآوری برای بانک‌ها دشوارتر خواهد بود. اگر بازدهی اوراق قرضه به نزدیک صفر برسد آنگاه مشکلات شدیدتر می‌شوند. اگر بانک‌ها بخواهند از سپرده‌گذاران به خاطر نگهداری پولشان هزینه‌ای دریافت کنند با مقاومت آنها روبه‌رو می‌شوند. بنابراین حتی هنگامی که نرخ بازگشت دارایی‌های آنها کم می‌شود بانک‌ها نمی‌توانند هزینه تعهدات خود را پایین آورند.
هنگامی که بانک مرکزی برای ذخایری که بانک‌های تجاری نزد آن دارند نرخ بهره منفی تعیین می‌کند (کاری که در اروپا و ژاپن انجام گرفت) برای بانک‌ها بسیار سخت است که این هزینه‌ها را به سپرده‌گذاران انتقال دهند. نرخ بهره منفی همانند مالیاتی بر سود بانک‌هاست.
طبق گفته جیسون ناپیر تحلیلگر بانک UBS، عامل دیگری نیز وجود دارد. بسیاری از بانک‌های تجاری پورتفوهایی مملو از اوراق قرضه دولتی دارند. بخشی به آن دلیل که مقامات مقررات‌گذار آنها را ملزم می‌سازند تا مقداری دارایی نقدشونده را در دسترس داشته باشند. سود این اوراق بهادار در گذشته منبع آماده‌ای از درآمد بود. اما با سررسید اوراق قرضه قدیمی پر‌بازده، این اوراق با اوراق کم‌بازده‌تری جایگزین می‌شوند.
آقای ناپیر برآورد می‌کند که همین عامل به تنهایی ظرف چند سال سود بانک‌های اروپایی را تا 20 درصد کاهش می‌دهد. از بین بردن این تاثیر دشوار است. یا باید هزینه‌ها 10 درصد کاهش یابند یا اینکه بانک‌ها باید سالانه 3 /0 درصد کارمزد بیشتری از مشتریان بگیرند. اما کارمزد اضافه از نظر اقتصادی کمکی نمی‌کند: بانک‌های مرکزی تلاش می‌کنند هزینه وام‌گیری شرکت‌ها را کاهش دهند نه اینکه عامل افزایش آن باشند.
بانک‌ها تنها نهادهایی نیستند که تحت تاثیر قرار می‌گیرند. شرکت‌های بیمه برای کسب درآمد از الگوی وارن-بوفه استفاده می‌کردند: دریافت حق بیمه در ابتدا، سرمایه‌گذاری عاقلانه آن و استفاده از بازگشت سرمایه برای ایجاد پوششی در مقابل اخبار بد از جبهه تعهدات. به خاطر مقررات‌گذاران، این روزها شرکت‌های بیمه کمتر در معرض دارایی‌های پر‌خطری مانند حقوق مالکانه قرار می‌گیرند. آنها اوراق قرضه می‌خرند تا دارایی‌های خود را با تعهداتشان هماهنگ سازند. اما شرکت‌های بیمه آلمان و سوئیس گرفتار محصولات پس‌اندازی شده‌اند که در دوران رونق کار فروخته بودند. آن محصولات بازگشتی بالاتر از بازدهی رایج داشتند. بیمه‌گران ژاپنی نیز در دهه‌های 1990 و 2000 با مشکلی مشابه دست به گریبان بودند.
آن دسته از شرکت‌های بیمه که ادارات مدیریت دارایی دارند می‌توانند از خود در مقابل این فشار محافظت کنند. محصولات پس‌اندازی آنها تضمین‌شده نیستند در مقابل بازگشت سرمایه آنها به بازارهای مالی ارتباط دارند. اما تاثیر بازگشت اندک به تدریج مدیران دارایی را هم تحت فشار می‌گذارد: مشتریان متوجه می‌شوند که تاثیر کارمزدها در مقایسه با زمانی که بازدهی‌ها دو‌رقمی بودند بسیار بیشتر شده‌اند. کسب‌وکارهای جدید به سمت صندوق‌های کم‌هزینه تجارت ارز و پایشگران شاخص‌های بورس متمایل شده‌اند. بانک‌های خصوصی نیز با مشکلی مشابه مواجه شده‌اند: مشتریان ثروتمند آنها کم‌کم تاثیر کارمزد‌ها را احساس می‌کنند.
مشکل هر بخش از جهاتی جلوه‌ای از یک پدیده است. نرخ‌های بهره کوتاه‌‌مدت و بازدهی اوراق قرضه دولتی نرخ‌های بدون ریسکی هستند که اساس تمام بازدهی‌های مالی را تشکیل می‌دهند. بازگشت مورد انتظار بر سهام ترکیبی از نرخ‌های بدون ریسک به علاوه حق صرفی است که تلاطم بازار سهام و ریسک از دست رفتن سرمایه را می‌پوشاند. بخش مهمی از درآمد شرکت‌های خدمات مالی از مبالغی است که آنها از این بازدهی به دست می‌آورند. اما در حال حاضر بازدهی سهام کمتر شده است.
نکته پیچیده آن است که این نرخ‌های اندک در ابتدا به عنوان سیاستی برای نجات بخش مالی طراحی شدند تا از طریق سازوکار افزایش وام‌دهی بقیه اقتصاد را هم نجات دهند. بسیاری از رای‌دهندگان به نجات موسساتی که عامل بحران بودند اعتراض کردند. این معترضان نمی‌توانند احساس آسایش داشته باشند چرا که همان سیاست‌ها اکنون به تدریج صنعت را خفه می‌کنند.
منبع: اکونومیست