کاهش سرعت گردش نقدینگی

بانک مرکزی هنوز گزارشی از رشد نقدینگی در پایان سال گذشته (پایان اسفندماه 1394) اعلام نکرده و به دلیل نبود تقویم آماری انتشار آمارهای اقتصادی در ایران (برخلاف اغلب نقاط جهان) زمان انتشار این آمار هم هنوز مشخص نیست. با این حال طبق آخرین آمار موجود، حجم نقدینگی در پایان بهمن‌ماه سال گذشته به حدود 976 هزار میلیارد تومان رسیده که نسبت به بهمن‌ماه سال پیش از آن، نزدیک به 29 درصد رشد نشان می‌دهد. این میزان رشد نقدینگی در شرایطی که برنامه اصلی اقتصادی دولت یازدهم «تک‌رقمی» کردن نرخ تورم اعلام شده بود، کاملاً هشداردهنده است و به نظر می‌رسد سیاستگذار باید جدیت بیشتری در کنترل حجم متغیرهای پولی از خود نشان دهد.

با این حال، یک پدیده نسبتاً عجیب و قابل بررسی در حوزه پولی اقتصاد ایران در حال حاضر، اثرگذاری ظاهراً ناچیز رشد نقدینگی بر رشد قیمت‌هاست. طبق نظریه و به‌صورت ساده، در شرایطی که سایر عوامل موثر ثابت بماند، انتظار می‌رود که نوعی رابطه مستقیم (ولی با وقفه) بین رشد نقدینگی و تورم وجود داشته باشد. با این حال، با وجود رشد نقدینگی در طول سال گذشته، نرخ تورم در این سال مسیر نزولی خود را حفظ کرد و به نظر می‌رسد با ادامه دادن این روند کاهشی در سال جاری، در خردادماه پس از سال‌ها به محدوده تک‌رقمی وارد شود. این پدیده، این پرسش را ایجاد می‌کند که چه تغییرات دیگری در اقتصاد ایران و به خصوص حوزه پولی، ایجاد شده که به بروز این پدیده ظاهراً عجیب منجر شده است؟ پیش از شروع این بحث، بد نیست ابتدا نگاهی به تغییرات رشد نقدینگی و اجزای آن در سال‌های گذشته انداخته شود.

متاسفانه به دلیل اختلال آمارهای اقتصادی در نتیجه ضعف مدیریت پولی در دوره قبلی، سری زمانی پیوسته و قابل استنادی از آمار نرخ رشد نقدینگی در سال‌های 1392 و 1393 وجود ندارد. چرا که آمارهای مربوط به موسسات و بانک‌هایی که پیش از این خارج از چتر پوشش نظارتی بانک مرکزی بودند، به ارقام نقدینگی اضافه شد و در مقاطعی که این شمول صورت گرفت، بدون اینکه اتفاق واقعی در حوزه پولی بیفتد، نرخ رشد نقدینگی دچار جهش شد. البته، آثار مربوط به این جهش‌ها با در نظر گرفتن مقاطع ورود آمارهای جدید و حذف اثرات ورود این آمارها (اصطلاحاً «همگن‌ساری» آمار نقدینگی) قابل رفع است.

بر اساس توضیحات درج‌شده در گزارش‌های «پولی و بانکی» از نشریه «گزیده آمارهای اقتصادی» بانک مرکزی، «در طول سال 1392 (آبان، آذر و اسفند) آمار موسسات اعتباری پیشگامان آتی و صالحین (ادغام‌شده در بانک آینده در آبان‌ماه)، آمار بانک‌های ایران‌زمین، قرض‌الحسنه رسالت، خاورمیانه، بین‌المللی کیش و ایران و ونزوئلا (به عنوان بانک‌های جدید در آذرماه) و آمار بانک قوامین و دو موسسه اعتباری کوثر و عسکریه (در اسفندماه) به آمارهای پولی و بانکی کشور اضافه شده است». در نتیجه، از آبان‌ماه 1392 تا اسفندماه 1393، آمارهای مربوط به نرخ رشد سالانه نقدینگی به نوعی «بیش‌نمایی» دچار شد و عدم توجه به دلایل این جهش آماری، ممکن است تحلیل روند نقدینگی را دچار خطا کند. در صورتی که بانک مرکزی آمارهای مربوط به مقادیر «همگن» نقدینگی (یعنی پس از حذف آثار ورود موسسات جدید) را برای کلیه ماه‌های این دو سال منتشر کند، می‌توان به سری زمانی دقیق‌تری دست یافت. با این حال، با استفاده از مقادیر اعلام‌شده در همان مقاطع، می‌توان به‌صورت تقریبی رقم واقعی مربوط به رشد نقدینگی را محاسبه کرد و مورد استناد قرار داد. در این گزارش، در بررسی روند نقدینگی، از این برآورد استفاده شده است.

با استفاده از همگن‌سازی آمار رشد نقدینگی، می‌توان تغییرات این شاخص در سال گذشته را با تغییرات آن در سال‌های پیشین مورد مقایسه قرار داد. بر این مبنا، نگاهی به روند تغییرات نرخ رشد نقدینگی در سال گذشته یعنی سومین سال فعالیت دولت یازدهم، نشان می‌دهد این شاخص مسیری کاملاً متفاوت با سال ماقبل را طی کرده است. طبق آمارها، در سال 1393 نرخ رشد نقدینگی کار خود را با رقم تقریباً 28‌درصدی در فروردین‌ماه شروع کرد و با پشت سر گذاشتن یک مسیر کاهشی، به سطح تقریباً 22‌درصدی در پایان اسفندماه نزول یافت. این نرخ، هماهنگ با میزان هدف‌گذاری‌شده از سوی بانک مرکزی بود که در ابتدای سال، اعلام کرده بود قصد دارد نرخ رشد نقدینگی را در محدوده نزدیک به 23 درصد تا پایان سال کنترل کند. با این حال در سال 1394 و از ابتدای سال، نرخ رشد نقدینگی بنای افزایش در پیش گرفت و با سپری کردن یک مسیر صعودی، از سطح زیر 22 درصد در ابتدای سال به حدود 29 درصد تا پایان بهمن‌ماه رسید و بعید نیست در صورت تداوم مسیر قبلی، تا پایان سال به حوالی سطح 30‌درصدی نیز رسیده باشد.

یک نکته جالب که از بررسی تاریخی اجزای نقدینگی (بر حسب بخش‌های تشکیل‌دهنده) مشخص می‌شود، افت شدید سهم «پول» از نقدینگی طی بیش از چهار دهه گذشته است. با وجود اینکه سهم پول از نقدینگی در دهه‌های 50 و 60 به‌طور معمول بالای 40 درصد و حتی در مقاطعی بالای 50 درصد قرار داشت، این سهم طبق آخرین آمارها به کمترین مقادیر تاریخی خود رسیده و به سطح 12‌درصدی نزدیک شده ست.

پیش از تکمیل بحث، بهتر است این توضیح داده شود که طبق تعریف، نقدینگی به عنوان مهم‌ترین شاخص «پولی» که نمایش‌دهنده و تنظیم‌کننده ابعاد «اسمی» اقتصاد است، از دو جزء «پول» و «شبه‌پول» تشکیل می‌شود. در مرحله بعدی، خود «پول» نیز دارای دو جزء «اسکناس و مسکوک» و «سپرده‌های دیداری یا جاری» است. به «سپرده‌های غیردیداری یا مدت‌دار» نیز «شبه‌پول» گفته می‌شود.

نگاهی دقیق‌تر به این تعاریف و تحولات ایجاد شده در اجزای نقدینگی، می‌تواند درک بهتری از تحولات اقتصاد طی سال‌های گذشته و چرایی بروز معماهایی مثل «کاهش تورم با وجود افزایش رشد نقدینگی» به دست دهد. در بین دو جزء نقدینگی، «پول» خاصیت «نقدشوندگی» بیشتری دارد و دارای سرعت گردش بیشتری در اقتصاد است و در مقابل، «شبه‌پول» اگرچه همچنان می‌تواند با استفاده از ابزارهای اعتباری و اوراق، برای خرید کالاها و خدمات مورد استفاده قرار بگیرد، اما هم نقدشوندگی کمتری دارد و هم به دلیل ماهیت آن به عنوان یک سپرده مدت‌دار بانکی، سرعت گردش پایین‌تری دارد.

طبق آمارها، در اولین سالی که بانک مرکزی شروع به تدوین و انتشار آمار اجزای نقدینگی کرده است، یعنی سال 1352، از کل نقدینگی حدود 39 درصد آن مربوط به سهم پول و نزدیک به 61 درصد نیز متعلق به شبه‌پول بوده است. پیش از انقلاب و احتمالاً تحت تاثیر گسترش ابزارهای بانکی در دهه 50، سهم پول به تدریج رو به کاهش گذاشت و به کمتر از 36 درصد در بهار سال 1357 رسید و در مقابل، سهم شبه‌پول در بهار این سال به بیش از 64 درصد افزایش یافت. با این حال، احتمالاً در نتیجه ناآرامی‌های سیاسی این سال و اثرات نااطمینانی ایجاد شده در اقتصاد، سهم پول از تابستان 1357 با نرخ بالایی افزایش یافت و پس از طی یک بازه زمانی کوتاه، در پاییز 1359 به بیش از 50 درصد رسید که اتفاقی قابل توجه در تاریخچه متغیرهای پولی کشور محسوب می‌شود. رکورد این شاخص هم در یکی از مقاطع پرالتهاب سال‌های جنگ یعنی دوره زمستان 1363 با رسیدن سهم پول از نقدینگی به بیش از 57 درصد ثبت شد و از آن تاریخ، روند کلی سهم پول، نزولی بوده است. نکته جالب این است که از پاییز 1357 و با مشخص شدن پایان جنگ تحمیلی، سهم پول از نقدینگی نیز به زیر 50 درصد آمد و تا تابستان 1382 نیز، همچنان بالای سطح 40‌درصدی باقی ماند. با گسترش فعالیت بانک‌های خصوصی در کشور و موج جدید استفاده از ابزارهای بانکی و به خصوص کاهش تورم که باعث شده بود نرخ‌های سود سپرده‌های بانکی از محدوده منفی (برای نرخ واقعی سود سپرده) خارج شود، سپرده‌گذاری مدت‌دار هم شدت بیشتری یافت و در نتیجه، سهم عمده نقدینگی به شکل شبه‌پول درآمد تا در مقابل، سهم پول هم به زیر 40 درصد نزول کند. این سهم تقریباً پنج سال بعد و در بهار 1387 به زیر 30 درصد نزول کرد و باز هم مجدداً پس از یک دوره پنج‌ساله و از پاییز 1392، به زیر 20 درصد رسید. امری که به وضوح، پس از تغییر رویکرد سیاستگذار پولی نسبت به مقوله «نرخ سود» و همچنین، کاهش شدید بازدهی در بازارهای سرمایه‌گذاری به وقوع پیوست.

پس از این مقدمات، می‌توان به پرسش اصلی این گزارش یعنی چرایی عدم تناسب نرخ فزاینده و تقریباً 30‌درصدی رشد نقدینگی با نرخ کاهنده و تقریباً 10‌درصدی تورم بازگشت. همان‌طور که بررسی اجزای رشد نقدینگی نشان می‌دهد، سهم غالب نقدینگی در سال‌های گذشته و به خصوص دو سال اخیر، به‌صورت «شبه‌پول» و «سپرده‌های مدت‌دار» درآمده که از نقدشوندگی و سرعت گردش پایین‌تری برخوردار است.

اما بنا به تعریف، در صورتی که میزان فعالیت‌های اقتصادی طی یک دوره تقریباً ثابت باشد (فرضی که با رکود سال گذشته هماهنگ است) «حاصلضرب میزان نقدینگی در میزان سرعت گردش نقدینگی» است که سطح قیمت‌ها را متاثر از خود می‌کند. با این تفاسیر، به نظر می‌رسد افزایش سهم شبه‌پول در دوره زمانی اخیر، منجر به کاهش سرعت گردش نقدینگی شده و در نتیجه، از اثرگذاری مستقیم افزایش نقدینگی بر تورم کاسته است. در این شرایط، می‌توان انتظار داشت که موفقیت سیاستگذار در کاهش نرخ سود سپرده‌های بانکی در سال جاری، به قیمت افزایش سهم اجزای «نقدشونده» در نقدینگی و در نتیجه، افزایش سرعت گردش پول در اقتصاد تمام شود. امری که سطح عمومی قیمت‌ها را متاثر از خود خواهد کرد و در صورتی که با روندی همسو در افزایش رشد اقتصادی همراه نشود (که بر اساس پیش‌بینی‌ها بعید به نظر می‌رسد) و حل نشدن مشکلات ساختاری هم این پیش‌بینی‌ها را تایید نکند، باعث از دست رفتن دستاورد نرخ تورم تک‌رقمی خواهد شد.