سپرده‌گذاری؛ تصمیم صحیح یا غلط؟

زمزمه‌هایی در خصوص تغییر نرخ سود بانکی به گوش می‌رسد. تغییر نرخ سود بانکی علاوه بر اینکه اثر معناداری بر خانوارها و بنگاه‌های اقتصادی دارد، شرایط کلان اقتصادی را نیز متاثر می‌سازد. از این‌رو، در این یادداشت اثرات تثبیت یا تغییر نرخ سود بانکی بر فعالان اقتصادی مورد بررسی قرار می‌گیرد.

نرخ سود سپرده‌های مدت‌دار (یک‌ساله) بازدهی است که به سپرده‌گذاران در قبال نگهداری منابع خود در شبکه بانکی پرداخت می‌شود. اینکه سپرده‌گذاران چه مقدار از منابع خود را به صورت سپرده نگهداری می‌کنند تابعی از نرخ سود واقعی این سپرده‌ها، نرخ بازدهی واقعی سایر دارایی‌ها و عوامل دیگری مانند ثروت (درآمد) سپرده‌گذار و درجه نقدشوندگی سپرده‌هاست. در صورتی که نرخ سود واقعی سپرده‌ها کاهش یابد، با فرض ثابت بودن سایر شرایط، انتظار می‌رود مقدار کمتری سپرده توسط خانوارها و بنگاه‌های اقتصادی نگهداری شود. از طرف دیگر، اگر نرخ بازدهی سایر دارایی‌ها افزایش یابد، خانوارها و بنگاه‌ها ترجیح می‌دهند مقدار کمتری سپرده و مقدار بیشتری از سایر دارایی‌ها را نگهداری کنند. با این مقدمه، می‌توان ارزیابی از نتایج تغییر در نرخ سود بانکی ارائه کرد. اما قبل از بررسی اثر تغییرات در نرخ سود بانکی لازم است نرخ تورم انتظاری مورد بررسی قرار گیرد.

نرخ بازدهی اسمی دارایی‌ها از دو قسمت تشکیل می‌شوند: نرخ سود واقعی و نرخ تورم انتظاری. نرخ سود واقعی نشان‌دهنده تغییر در قدرت خرید مالک دارایی است و برای هر دارایی (متناسب با ریسک نگهداری آن دارایی) می‌تواند متفاوت باشد. به عبارت دیگر نرخ سود واقعی نگهداری ارز و مسکن در یک سال می‌تواند تفاوت معناداری با یکدیگر داشته باشد. اما تورم انتظاری قسمت یکسان از نرخ‌های بازدهی اسمی است و با افزایش نرخ تورم انتظاری، باید نرخ‌های بازدهی اسمی نیز افزایش یابد. اما در صورتی که نرخ سود اسمی یک دارایی ثابت باشد و نرخ تورم انتظاری افزایش یابد، در این صورت بازدهی واقعی آن دارایی کاهش خواهد یافت. در این صورت، تقاضا برای دارایی که نرخ بازدهی ثابت دارد افت می‌کند و تقاضا برای سایر دارایی‌ها تقویت می‌شود.

بین تورم انتظاری و تورم تفاوت معناداری وجود دارد. تورم رشد سطح قیمت‌ها را در گذشته نمایندگی می‌کند؛ در حالی که تورم انتظاری معیاری از رشد سطح قیمت‌ها در آینده است. اگر سیاستگذار پولی (بانک مرکزی) هدف تورمی خاصی را دنبال می‌کرد و افراد جامعه اعتقاد داشته باشند که بانک مرکزی در دستیابی به این هدف تورمی کم و بیش موفق خواهد بود، می‌توانستیم از تورم هدف به عنوان معیاری از تورم انتظاری استفاده کنیم. اما در نبود، چنین رویه‌ای در سیاستگذاری‌های پولی امکان ارائه برآوردی از نرخ تورم انتظاری با این روش وجود ندارد. بنابراین لازم است از مسیر تورم، برای ارائه برآوردی از نرخ تورم انتظاری استفاده کرد.

در شش فصل گذشته تورم تغییرات شدیدی را تجربه کرده است. بعد از دوره تورم تک‌رقمی سال‌های 1395 و 1396، نرخ تورم وارد مسیر صعودی شد و بر اساس آمارهای مرکز آمار ایران تورم نقطه‌به‌نقطه در خردادماه 1398 به 50 درصد رسیده است. همچنین، آخرین تورم‌های ماهانه نشان می‌دهد که به تدریج باید شاهد کندتر شدن آهنگ رشد قیمت‌ها باشیم. در چنین شرایطی که نرخ تورم نوسانات شدیدی دارد، نمی‌توان از تورم گذشته‌نگر به عنوان تورم انتظاری استفاده کرد. البته شاید پیش‌بینی تورمی که با فرض ادامه روند موجود به دست می‌آید، معیار نزدیک‌تری به نرخ تورم انتظاری باشد. در صورتی که شوک جدیدی به اقتصاد وارد نشود، در یک سناریوی خوش‌بینانه تورم نقطه‌به‌نقطه در پایان سال 1398 بالاتر از 20 درصد خواهد بود. بنابراین باید انتظار داشت که فعالان اقتصادی تورم بالاتر از 20 درصد را به عنوان تورم انتظاری در تصمیم‌گیری‌های خود مورد استفاده قرار دهند.

اکنون نرخ سود سپرده‌های بانکی به طور رسمی 15 درصد و به طور غیررسمی (و به صورت تابعی از مقدار سپرده‌گذاری) حدود 20 درصد است. بنابراین، سرمایه‌گذاران انتظار خواهند داشت در نتیجه سپرده‌گذاری (و در بهترین حالت) بازدهی واقعی منفی به دست آورند. با چنین تحلیلی باید انتظار داشت که تقاضا برای سپرده‌های بانکی کاهش یابد. به عبارت دیگر، خانوارها و بنگاه‌های اقتصادی مقدار سپرده بانکی کمتری با هدف پس‌انداز نگهداری می‌کنند. آنها سعی می‌کنند سپرده‌های بانکی خود را به سایر دارایی‌ها و حتی کالاهای بادوام تبدیل کنند. بانک مرکزی نه‌تنها نرخ سود سپرده‌ها، بلکه نرخ سود تسهیلات را نیز به صورت دستوری تعیین می‌کند. اکنون نرخ سود تسهیلات در شبکه بانکی 18 درصد تعیین شده که بسیار پایین‌تر از نرخ بازدهی انتظاری دیگر دارایی‌ها و نرخ تورم انتظاری است. بنابراین تعجب‌آور نیست اگر اشخاص زیادی تمایل داشته باشند از طریق تامین مالی ارزان بانکی، اقدام به سرمایه‌گذاری در دیگر دارایی‌های سودآور کنند. در ادامه باید انتظار داشت که بانک‌ها در نرخ‌های رایج بازار بین‌بانکی بیشتر تمایل به وام‌گیری (سپرده‌پذیری) از بانک مرکزی داشته باشند. بنابراین در ادامه روند موجود رشد عرضه پول در اقتصاد افزایش می‌یابد و برای مدت طولانی‌تری تورم در سطوح بالا ماندگار می‌شود.

تنها راه‌حل مواجهه با مشکل فوق، ایجاد تغییر در شرایط پولی است. بانک مرکزی باید از شدت انبساط پولی در اقتصاد کلان بکاهد به گونه‌ای که افراد جامعه کاهش تورم را پیش‌بینی کنند و متناسب با آن تورم انتظاری تعدیل شود. مسلماً تثبیت نرخ سود در شبکه بانکی چنین نتیجه‌ای را به دنبال نخواهد داشت. بنابراین، اگر بانک مرکزی بخواهد چرخه معیوب جاری را قطع کند و اقتصاد را با هزینه کمتری در مسیر ثبات قیمتی قرار دهد، لازم است از نرخ سود شبکه بانکی به عنوان ابزار سیاست پولی استفاده کند. چنین چرخشی در سیاستگذاری علاوه بر اینکه برای بانک مرکزی دشوار است، به راحتی برای برخی کنشگران اجتماعی مانند نمایندگان مجلس، مدیران دولتی و حتی عموم جامعه قابل قبول نیست. اینکه دولت و بانک مرکزی بتوانند جامعه را برای انجام چنین چرخشی آماده کنند نیازمند همدلی درونی و تلاش برای اجماع‌سازی بیرونی است.

اگر بانک مرکزی بتواند از نرخ‌های سود در شبکه بانکی به عنوان ابزار اجرای سیاست پولی استفاده کند و بتواند جامعه را متقاعد کند که توانایی و انگیزه ادامه چنین رویکردی را دارد، می‌تواند با افزایش نرخ‌های سود، از افزایش تورم جلوگیری کند و ثبات اقتصادی را از مسیر ثبات پولی به اقتصاد بازگرداند. در این صورت نرخ سود بانکی نیز جذاب‌تر خواهد شد و سپرده‌گذاران انگیزه کمتری برای تبدیل سپرده‌های خود به سایر دارایی‌ها خواهند داشت. در غیر این صورت، تورم بالا برای دوره طولانی‌تری مهمان اقتصاد خواهد بود. اغلب، در تحلیل اثر افزایش نرخ‌های سود تسهیلات بر بخش تولید بر این نکته تاکید می‌شود که این اقدام باعث کاهش سرمایه‌گذاری و تضعیف تولید می‌شود. اما در این تحلیل از بی‌ثباتی محیط اقتصاد کلان در نتیجه تورم چشم‌پوشی می‌شود. بسیار خوش‌بینانه است که در شرایط بی‌ثباتی اقتصادی تصور شود بنگاه‌ها برای سرمایه‌گذاری تنها به نرخ سود تسهیلات توجه می‌کنند و نسبت به محیط اقتصادی پیرامون خود بی‌تفاوت هستند.

در مجموع، تصمیم‌گیری در خصوص سپرده‌گذاری در شبکه بانکی باید معطوف به تصمیم سیاستگذار پولی باشد. اگر سیاستگذار پولی اقداماتی را برای کاهش تورم انتظاری در پیش گیرد، سرمایه‌گذاری فردی به صورت نگهداری سپرده در شبکه بانکی به نوعی سرمایه‌گذاری بدون ریسک (با هدف حفظ قدرت خرید) خواهد بود. اگر سیاستگذار پولی برای اصلاح تورم انتظاری اقدامی نکند، پیشی گرفتن نرخ تورم از نرخ سود سپرده‌ها در نهایت منجر به کاهش قدرت خرید سپرده‌گذار خواهد شد. در این صورت بهتر است سرمایه‌گذاران، سرمایه‌گذاری در دیگر بازارهای مالی به‌خصوص سرمایه‌گذاری در شرکت‌های بورسی را به عنوان یک گزینه بسیار جذاب مورد بررسی قرار دهند.