مسیر سنگلاخ یک اصلاح

اتفاقات چند ماه گذشته در بازار سرمایه به قدری مهم و اثرگذار بوده است که می‌توان تاریخ بازار سرمایه را به قبل و بعد از سال 98 تقسیم کرد. اقبال گسترده مردم به بازار و تقاضای تبدیل بخشی از پس‌انداز آحاد مردم به سهام شرکت‌ها، بازار سرمایه را به کانون توجه همگان مبدل کرد و این توجه و استقبال، ارزش شرکت‌های بورسی را به چندین برابر قیمت‌های قبلی رساند.

از طرف دیگر کسری بودجه شدید دولت و تنگناهای مختلف و کم‌سابقه در بخش درآمدی دولت، باعث توجه ویژه دولت به بازار سرمایه برای فروش دارایی و تامین مالی شد. کرونا، میهمان ناخوانده این ایام و مشکلات اقتصادی همراه با آن برای اقشار مختلف مردم، سومین ضلع پیکانی بود که توجهات را به سمت سهام عدالت معطوف ساخت و امید آن می‌رود که تلاقی سه این اتفاق، آغازی بر حل این معضل 14‌ساله باشد.

طرح مساله

برای درک اهمیت سهام عدالت کافی است در نظر داشته باشیم که کل سهم شناور در اختیار سهامداران خرد در حال حاضر حدود 25 درصد سهام شرکت‌هاست و ارزش سهام عدالت حدود 10 درصد کل ارزش بازار است.

همچنین سبد سهام عدالت متشکل از بزرگ‌ترین شرکت‌های بورسی است و برای مثال در حالی که کل سهام شناور پتروشیمی خلیج‌فارس به عنوان بزرگ‌ترین شرکت بورسی با ارزش بازار بیش از 250 هزار میلیارد تومان، شش درصد است، حدود 40 درصد سهام این شرکت در سبد سهام عدالت است.

تعیین تکلیف

قطعاً تعیین تکلیف این حجم از دارایی و دادن اختیار فروش به مالکان این سهام، اتفاق خوشایندی است که باید آن را به فال نیک گرفت. اما در عین حال باید پذیرفت که انتقال چنین حجمی از دارایی کار ساده‌ای نخواهد بود و در صورت عدم توجه کافی به ظرایف آن ممکن است مشکلات فراوانی ایجاد کند.

مساله اول در انتقال این شرکت‌ها، نحوه انتقال مدیریت است. متاسفانه دولت و نهادهای عمومی در ماه‌های اخیر علاقه‌ای به انتقال مدیریت شرکت‌هایی که به فروش می‌رسانند نشان نداده‌اند و با استفاده از ابزارهای مختلف همچون ساختارهای چندلایه هرمی و صندوق‌های به اصطلاح ETF، بین مالکیت شرکت‌ها و مدیریت آنها فاصله ایجاد کرده‌اند. حال سوال اساسی این است که در مورد حق رای سهام عدالت منتقل‌شده چه اتفاقی خواهد افتاد؟

چگونگی انتخاب

در طرح آزادسازی اعلام‌شده پاسخ روشنی به این سوال داده نشده است و مشخص نیست در صورتی که بخش زیادی از مردم درخواست مدیریت مستقیم سهام خود را داشته باشند چه اتفاقی خواهد افتاد. تغییر دفعی ساختار مدیریت یکپارچه دولتی در شرکت‌های سبد سهام عدالت و رهاسازی حق رای سهام خرد در شرکت‌ها، مطابق با قانون تجارت، کمی دور از ذهن است. از سوی دیگر هر طرح بلندمدتی برای حفظ کنترل شرکت‌ها نیز مشکلات آتی را دربر خواهد داشت.

از این‌رو لازم است برنامه مدون دولت برای گذار کوتاه‌مدت (حتی‌المقدور تا پیش از پایان دولت) و انتقال مدیریت دولتی سهام عدالت مشخص شود.

چالش عدم آشنایی

مساله بعدی در آزادسازی سهام عدالت به روش مستقیم، نحوه سهامداری تعداد زیادی از مردم است که آشنایی کافی با بورس ندارند و حتی در صورت آشنا بودن هم لزوماً سهامداری مستقیم برای همه آحاد مردم بهینه نیست.

تعداد افرادی که سهام عدالت دارند بیش از 45 میلیون نفر است در حالی که کل تعداد سهامداران خرد حدود 10 میلیون نفر است. سهامداری مستقیم این تعداد از هموطنان در بیش از 30 شرکت سبد سهام عدالت موجب سردرگمی مردم و احتمالاً مشکلاتی در بازار خواهد شد. در کشورهای توسعه‌یافته نیز مشارکت اکثر مردم در بازار سرمایه به صورت غیرمستقیم و با واسطه صندوق‌های سرمایه‌گذاری انجام می‌پذیرد.

بهترین شیوه

از این‌رو بهترین راه برای سهامداری بخش وسیعی از مردم، سهامداری این افراد در صندوق‌های سرمایه‌گذاری است و برای رسیدن به این هدف ایجاد و توسعه صندوق‌های سرمایه‌گذاری برای مدیریت سهام مردم امری ضروری خواهد بود. این صندوق‌ها باید حتی‌المقدور از نوع صندوق‌های منفعل (Passive Fund) باشند که شاخص بازار را دنبال می‌کنند و هزینه کمی دارند.

رقابت و توسعه

همچنین باید با ایجاد رقابت و توسعه صندوق‌های متعدد، درصد مالکیت هر صندوق از هر شرکت کمتر از میزانی باشد که به صندوق امکان نفوذ در مدیریت شرکت را بدهد. با توجه به شرایط ویژه سهام عدالت، می‌توان در یک فرآیند گذار کوتاه‌مدت، بدون نیاز به فروش سهام و خرید واحدهای صندوق توسط افراد، امکان جابه‌جایی سبد سهام عدالت با واحدهای این صندوق‌های ویژه را فراهم ساخت و این صندوق‌ها به مرور سبد سهام خود را به سبدی متوازن از تعداد زیادی شرکت (سبد بازار) نزدیک سازند.

مساله فروش

برای آن دسته از افراد که تمایل به فروش سهام خود در کوتاه‌مدت دارند نیز تدابیری لازم است. فرض کنیم 70 درصد مشمولان سهام عدالت درخواست مدیریت مستقیم سبد سهام خود را داشته و 20 درصد از این افراد، قصد فروش سهام خود را در کوتاه‌مدت داشته باشند.

با این حساب 14 درصد از سهام موجود در سبد سهام عدالت به فروش گذاشته می‌شود که این مقدار مثلاً برای شرکت پتروشیمی خلیج‌فارس معادل حدود 5 /5 درصد کل سهام شرکت خواهد بود و این به مفهوم دو برابر شدن سهام شناور شرکت است.

بدیهی است عرضه این حجم از سهام در بازار و در کوتاه‌مدت می‌تواند مشکلاتی را ایجاد کند.

آزادسازی تدریجی سهام

آزادسازی تدریجی سهام افراد می‌تواند تا حدی این مشکل را تقلیل دهد. بدیهی است با توجه به نوسانات قیمتی سهام شرکت‌ها، نحوه آزادسازی تدریجی باید به گونه‌ای باشد که همواره همه افراد امکان فروش بخش یکسانی از سهام خود را داشته باشند.

در مورد روش سهامداری غیرمستقیم نیز لازم است اطلاعات دقیق‌تری به مردم ارائه شود. صندوق‌های قابل معامله در صورت تمرکز بر مدیریت دارایی و نه بنگاهداری و همچنین طراحی دقیق مکانیسم خرید و فروش واحدهای صندوق و بازارگردانی صحیح می‌تواند مثمر ثمر باشد.

همچنین برنامه صندوق سرمایه‌گذاری پروژه استانی برای مدیریت دارایی افراد باید معلوم شود.