چهار عاملی که نرخ‌های سود در ایران را تعیین خواهند کرد
آینده نرخ سود در بازار بدهی
حدود سه سال از عمر سیاسی دولت یازدهم می‌گذرد و عمده‌ترین دستاورد اقتصادی دولت طی این دوران کاهش قابل ملاحظه نرخ تورم بوده است. با کاهش نرخ تورم، بانک مرکزی کاهش نرخ سود بانکی را در دستور کار قرار داده است. نرخ سود سپرده به‌طور نسبی کاهش پیدا کرد و تلاش‌هایی برای کاهش نرخ سود تسهیلات صورت گرفت.
میثم رادپور/تحلیلگر بازارمالی
حدود سه سال از عمر سیاسی دولت یازدهم می‌گذرد و عمده‌ترین دستاورد اقتصادی دولت طی این دوران کاهش قابل ملاحظه نرخ تورم بوده است. با کاهش نرخ تورم، بانک مرکزی کاهش نرخ سود بانکی را در دستور کار قرار داده است. نرخ سود سپرده به‌طور نسبی کاهش پیدا کرد و تلاش‌هایی برای کاهش نرخ سود تسهیلات صورت گرفت. در این میان، مسائل نظام بانکی کشور فرصت تحقق کامل هدف کاهش نرخ سود را از بانک مرکزی ربوده است. سطح بالای مطالبات سوخت‌شده، بانک‌ها را در معرض فشارهای جدی نقدینگی قرار داده و آنها را به بزرگ‌ترین متقاضیان نقدینگی بدل کرده است. بانک‌ها برای حفظ و افزایش سهم بازار سپرده خود به‌سختی با هم رقابت می‌کنند و به همین دلیل با وجود کاهش قابل ملاحظه نرخ تورم، نرخ سود سپرده به‌طور متناسب کاهش پیدا نکرده است. به همین ترتیب بانک‌های درمانده کشور که برای تداوم بقای خود به منابع مالی نیازمندند، انگیزه‌ای برای اعطای تسهیلات علی‌الخصوص در نرخ‌های نسبتاً پایین‌تر ندارند. به عبارت دیگر، آنچه رقابت بین بانک‌ها را جدی کرده است، فشار کمبودهای جدی بانک‌ها در بخش نقدینگی است و باید مد نظر داشت که برخی از بانک‌ها به فکر سودآوری نیستند و
تنها برای بقا رقابت می‌کنند.
مسائل نظام بانکی به‌اندازه‌ای جدی است که امید نمی‌رود در آینده‌ای نزدیک شاهد کاهش بیشتر نرخ‌های سود و تسهیلات بانکی باشیم. بانک مرکزی در نظر دارد با کاهش نرخ سود بانکی، هزینه تامین مالی کسب‌وکارها را کاهش دهد و از این گذر زمینه‌های افزایش تولید را فراهم آورد. حتی اگر کاهش بیشتر نرخ‌های بانکی در آینده میسر شود، سوال اصلی اینجاست که بانک‌ها با کدام منابع قادر به اعطای تسهیلات خواهند بود. ظاهراً بانک‌ها راه‌حل را چنین کشف کرده‌اند که با دور زدن مصوبات شورای پول و اعتبار در مشخص کردن نرخ سودهای سپرده و تسهیلات، کسری عملیات خود را جبران کنند. تورم پایین آمده است و طبیعتاً باید سودهای بانکی نیز پایین بیاید و نرخ سود اساساً نمی‌تواند فاصله زیادی با تورم داشته باشد. در این شرایط بانک مرکزی با کاهش نرخ تسهیلات به دنبال پایین آوردن هزینه تامین مالی برای بنگاه‌های اقتصادی است، بانک مرکزی می‌کوشد که بنگاه‌های اقتصادی رونق بگیرند و این کار مستلزم اعطای تسهیلات است، در حالی که بانک‌ها برای راه‌اندازی کارهای روزانه خود نیز با مشکلات جدی روبه‌رو هستند. بانک‌ها برای تامین نقدینگی مورد نیاز خود برای اعطای این تسهیلات رقابت
می‌کنند و تا زمانی که نرخ سود سپرده از نرخ استقراض از بانک مرکزی کمتر باشد دور زدن قوانین از نظر اقتصادی منطقی به نظر می‌رسد. بانک‌های کشور در حال حاضر مانند برنامه‌های هرمی هر ریالی را که به سپرده‌گذاران پرداخت می‌کنند، از محل اصل سپرده‌ها یا بدتر، از محل اضافه‌برداشت از بانک مرکزی تامین مالی می‌کنند. در این شرایط، بدهی‌های سپرده‌ای بانک‌ها بیشتر می‌شود و چیزی که باید این بدهی‌ها را جبران کند دارایی‌های بانک‌هاست، دارایی‌هایی که بخش زیادی از آنها از بین رفته است. از بین رفتن این دارایی‌ها به معنای خارج شدن آنها از تملک و دسترسی بانک‌هاست، در حالی که این دارایی‌ها در جامعه وجود دارند و به عنوان بخشی از قدرت خرید جامعه در معادلات اقتصادی مورد توجه قرار می‌گیرند. در چنین شرایطی انتظار می‌رود تسهیلات اعطایی تماماً از محل چاپ پول تامین شود، که البته نگرانی‌هایی را از بابت افزایش پول پرقدرت، افزایش حجم نقدینگی و در نهایت افزایش نرخ تورم به‌دنبال خواهد داشت.
نرخ سود اوراق بدهی در کشور مستقیماً تحت تاثیر نرخ سود سپرده‌های بانکی است. نرخ سود سپرده‌ها نیز تابعی از نرخ تورم داخلی، نرخ تورم خارجی و انتظارات تورمی خواهد بود. بر این اساس آینده نرخ سود اوراق بدهی در کشور وابسته به عوامل زیر است.
1- حجم نقدینگی داخلی: در دولت‌های نهم و دهم دو روند عمده را در در سمت راست ترازنامه بانک‌ها (دارایی‌های بانک‌ها) شاهد بوده‌ایم.
الف- اشتغال عمده به کسب‌وکارهایی خارج از کسب‌وکار اصلی بانک: بخش قابل توجهی از منابع بانک‌های کشور صرف تاسیس شرکت‌ها، راه‌اندازی کسب‌وکارها و تامین مالی طرح‌های ریسکی شد. چنین سرمایه‌گذاری‌هایی بانک‌ها را به‌شدت در معرض ریسک‌های تجاری1 قرار داد و متعاقباً سودآوری بانک‌ها را با عدم‌اطمینان جدی مواجه ساخت.
ب- افزایش ریسک در کسب و کار اصلی بانک: از طرف دیگر بانک‌ها در اندازه‌های وسیع به اعطای تسهیلات ریسکی پرداختند. با افزایش حجم وام‌های بی‌کیفیت در سمت راست ترازنامه بانک‌ها، ریسک اعتباری بانک‌ها به‌شدت افزایش یافت. با ورود اقتصاد کشور به دوران رکود، از یک طرف سرمایه‌گذاری‌های ریسکی و از طرف دیگر تسهیلات ریسکی بانک‌ها به‌شدت وارد ناحیه زیان شدند؛ کاهش عمده قیمت بازار سرمایه‌گذاری‌های بانک‌ها و افزایش حجم مطالبات مشکوک‌الوصول، انبوهی از دارایی‌های غیرمولد و نقدنشو2 را در ترازنامه آنها به‌جای گذاشت. سطح نقدینگی بانک‌ها به‌شدت کاهش و متعاقباً ریسک ورشکستگی آنها افزایش یافت.
در حال حاضر مجموع مطالبات سوخت‌شده بانک‌ها چندین برابر مجموع سرمایه‌های آنهاست. این بدان معنی است که بانک‌های کشور به‌لحاظ نظری و به‌طور متوسط ورشکسته‌اند. در چنین شرایطی تمام کسری‌های نظام بانکی کشور از محل چاپ پول (پول پرقدرت) تامین مالی می‌شود. به همین دلیل طی سال‌های اخیر حجم نقدینگی به‌طرز سرسام‌آوری افزایش پیدا کرده است. چنین حجمی از نقدینگی، زمینه را برای افزایش افسارگسیخته قیمت‌ها فراهم می‌کند.
2- حجم نقدینگی جهانی: پس از بحران جهانی 2007 اقتصادهای بزرگ جهان و علی‌الخصوص، آمریکا، ناحیه یورو و ژاپن به‌بهانه خروج از رکود، در اندازه‌های وسیع به اجرای سیاست‌های پولی انبساطی روی آوردند. حجم نقدینگی اقتصادهای یادشده طی چندسال پس از بحران جهانی به‌طور بی‌سابقه‌ای چندین برابر شد، اما آنچه در عمل اتفاق افتاد، کاهش عمده قیمت کالاهای اساسی شامل انرژی، محصولات کشاورزی، فلزات پایه و فلزات گران‌بها بود. کاغذهای نامحدود در مقابل کالاهای محدود ارزشمندتر شدند! در این میان بانک‌های مرکزی جهت تامین منافع کشورهای متبوع خود یا بهتر بگوییم جهت تامین منافع دولتمردان، با یکدیگر وارد رقابت شدند؛ رقابتی که هنوز هم ادامه دارد.
3- در این کارزار، هر کشوری که بیشتر پول چاپ کند و نرخ بهره خود را در سطح پایین‌تری نگه دارد، ظاهراً برنده از میدان بیرون می‌آید! بانک‌های مرکزی به‌وضوح دچار سردرگمی شدند. نتیجه پیش‌دستی کشورها در چاپ پول آن شد که هم‌اکنون نرخ بهره تقریباً در تمامی اقتصادهای بزرگ دنیا در طیفی از «مثبت و نزدیک به صفر» تا «منفی و نزدیک به صفر» قرار دارد. چنین وضعیتی در تاریخ اقتصاد جهان بی‌سابقه است. محیطی که در آن نرخ بهره تا این حد پایین نگه داشته شده، زمینه را برای افزایش قیمت دارایی‌های ریسکی فراهم می‌کند. دیری نمی‌پاید که بازارهای مالی و کالایی جهان ارزش نسبی پول‌های کاغذی دولت‌ها را در مقابل کالاهای اساسی مورد بازبینی قرار می‌دهند و چه می‌شود، اگر تصمیم بگیرند، در ارزش نسبی آن دو به‌شکل عمده‌ای تجدیدنظر کنند. تصور کنید چه می‌شود اگر ارزش پول‌های کاغذی که حجم‌شان بسیار بسیار بیشتر از قبل شده، در مقابل کالاهایی که قیمت‌شان بسی پایین‌تر از گذشته است، فروریزد. تصور کنید در آن زمان چند کیلو کاغذ برای خرید یک گرم طلا نیاز است!
از آنجا که بخش مهمی از کالاهای سرمایه‌ای و مصرفی کشور از محل واردات تامین می‌شود، با افزایش قیمت‌های جهانی کالاها و خدمات، تورم وارداتی کشور افزایش خواهد یافت.
4- انتظارات تورمی: افزایش حجم نقدینگی تنها زمینه‌ساز تورم است، تا زمانی که انتظارات تورمی در میان آحاد مردم تقویت نشود، قیمت‌ها افزایش نخواهد یافت. انتظارات تورمی با ایجاد نگرانی در باب افزایش قیمت کالاها و خدمات، افراد را به خرید زودهنگام کالاها و خدمات تشویق می‌کند. از آنجا که اقتصاد داخلی و حتی اقتصاد جهانی مدت‌ها در رکود بوده است و بازارهای داخلی و جهانی در آرامش نسبی به‌سر می‌برند، هنوز انتظارات تورمی در میان آحاد بازیگران بازارها شکل نگرفته است.
می‌توان این‌گونه جمع‌بندی کرد که از یک طرف افزایش بی‌سابقه حجم نقدینگی در اقتصاد داخلی و از طرف دیگر افزایش افسارگسیخته حجم نقدینگی در اقتصاد جهانی بسترهای لازم برای افزایش نرخ تورم را در کشور فراهم کرده است. شکل‌گیری انتظارات تورمی در میان آحاد مردم، شرط کافی برای افزایش قیمت کالاها و خدمات را فراهم می‌کند. نمی‌توان گفت این اتفاق چه زمانی می‌افتد، تنها می‌توان گفت اقتصاد کشور در سطح بالایی در معرض ریسک افزایش سطح عمومی قیمت‌ها قرار دارد. با افزایش نرخ تورم، تکلیف نرخ سود بانکی و البته نرخ سود اوراق بدهی روشن است؛ چنانچه قیمت‌ها افزایش یابد، انتظار می‌رود نرخ سود اوراق بدهی در سطح بالاتری به تعادل برسد. سطحی که علی‌القاعده بالاتر از سطح نرخ تورم در کشور خواهد بود.
پی‌نوشت‌ها:
1- business risks / 2- illiquid
دیدگاه تان را بنویسید