مسیریابی ترافیک نقدینگی
علی سعدوندی روند آمارهای بانکی را بررسی می‌کند
علی سعدوندی با استناد به آمارهای بانکی معتقد است نمی‌توان به‌طور مشخص مسیریابی کرد، که جهت حرکتی نقدینگی به سمت بانک‌هاست. او با بررسی روند تغییرات نقدینگی تاکید می‌کند که طی یک سال اخیر سهم پول از نقدینگی بیشتر شده و این موضوع باعث شده که سطح عمومی قیمت‌ها و نرخ ارز، افزایش قابل توجهی داشته باشد.
علی سعدوندی با استناد به آمارهای بانکی معتقد است نمی‌توان به‌طور مشخص مسیریابی کرد، که جهت حرکتی نقدینگی به سمت بانک‌هاست. او با بررسی روند تغییرات نقدینگی تاکید می‌کند که طی یک سال اخیر سهم پول از نقدینگی بیشتر شده و این موضوع باعث شده که سطح عمومی قیمت‌ها و نرخ ارز، افزایش قابل توجهی داشته باشد. این کارشناس اقتصادی تاکید می‌کند بخش قابل توجهی از افزایش رشد سپرده‌ها و نقدینگی، به دلیل تراز کردن بانک‌ها با سودهای موهومی روی سپرده‌ها در یک طرف ترازنامه و دارایی‌های موهومی در طرف دیگر ترازنامه است. او کلید حل این مساله را نظارت بر اعطای تسهیلات بانک‌ها می‌داند.
♦♦♦
آمارهای بانک مرکزی نشان می‌دهد که رشد نقطه به نقطه مانده سپرده‌ها در خردادماه سال جاری به سطح 26 درصد رسیده است. آیا می‌توان عنوان کرد در شرایطی که ثبات به بازارهای دارایی بازگشته، منابع سرگردان از این بازارها جمع شده و به سمت بازار پول در حال حرکت است؟
نمی‌توان با این قاطعیت حکم داد. واقعیت این است که عمده نقدینگی در بانک‌ها قرار دارد و مقدار پول در گردش جامعه نسبت به کل نقدینگی رقم پایینی در حدود سه تا چهار درصد است. بنابراین از طریق افزایش سپرده‌ها نمی‌توان این گزاره را تایید کرد که نقدینگی وارد بانک‌ها شده یا از آن خارج شده است. اگر روند سپرده‌های بانکی را از سال 1380 تا سال 1395 بررسی کنیم، مشاهده می‌شود که به‌طور مداوم سهم اسکناس و مسکوک در نقدینگی در حال کاهش بوده است، تا اینکه در شرایط کنونی به یک کف باثبات سه تا چهاردرصدی رسیده‌ایم، بنابراین اگر شرایط اقتصادی تغییر کند، انتظار نخواهیم داشت که مقدار اسکناس و مسکوک در اختیار مردم، تغییر قابل توجهی کند. اگر بخواهیم تحلیل درستی از وضعیت نقدینگی داشته باشیم، باید بررسی کرد که نسبت پول و شبه‌پول چگونه تغییر کرده است؟ به عبارت دیگر، نسبت حساب‌های هزینه‌زای بانک‌ها (شبه‌پول) به حساب‌های غیرهزینه‌زا (جاری) چگونه بوده است.
در دو سال اخیر، آمارها نشان می‌دهد که رشد پول از رشد شبه‌پول سبقت گرفته است، نمود بیرونی این تغییرات چیست؟
این موضوع یک جنبه مثبت دارد و یک جنبه منفی. جنبه مثبت این است که بمب نقدینگی تا حدودی خنثی شده است. واقعیت این است که در اردیبهشت‌ماه سال 97، وضعیت به شدت بحرانی بوده و تنها 11 درصد نقدینگی پول و 89 درصد مابقی شبه‌پول بوده است. اگر شرایط اقتصادی به سمت تورم بالاتر حرکت می‌کرد، این احتمال وجود داشت که کل شبه‌پول به پول تبدیل شود. در این صورت وضعیتی مشابه ونزوئلا به وجود می‌آمد، کشوری که بیش از 99 درصد نقدینگی پول بوده و کسی حاضر نمی‌شود، منابع خود را به شکل سپرده مدت‌دار در بانک‌ها نگهداری کند. اتفاقی که از اردیبهشت 97 تا خرداد 98 روی داد، این است که نسبت پول از 11 درصد به 16 درصد تغییر کرد. به بیان دیگر، پنج واحد درصد به سهم پول در نقدینگی افزوده شد. از سوی دیگر، نسبت شبه‌پول از 89 درصد به 84 درصد کاهش پیدا کرد. بنابراین می‌توان عنوان کرد که بمب نقدینگی تا حدی خنثی شده است، اما همین افزایش پنج واحددرصدی پول موجب رشد سه‌برابری قیمت ارز و مسکن و تورم بسیار بالاتر نسبت به سال‌های قبل شد.
در حال حاضر رشد نقدینگی نیز رقم بالایی است و در حد 25 درصد در خردادماه رسیده است و ثباتی نیز در بازارها وجود دارد، در این شرایط آیا می‌توان پیش‌بینی کرد که نسبت پول و شبه‌پول به سمت تعادل قبلی حرکت کنند؟
در واقع رشد نقدینگی را اگر از خرداد 97 تا خرداد 98 در نظر بگیریم و آن را با آمار سال قبل، یعنی خرداد 97 نسبت به خرداد 96 مقایسه کنیم، مشاهده می‌کنیم که نقدینگی روند صعودی داشته است. بر اساس آمارها رشد یک‌ساله نقدینگی در خرداد 97، معادل 20 درصد بوده که این رقم در خرداد 98 به 25 درصد رسیده است.
اما این رشد به دلیل پول بوده یا شبه‌پول؟ پاسخ این است که این بار پول سهم بالایی داشته است، به نحوی که در خرداد سال گذشته رشد سالانه پول حدود 25 درصد بود و این رقم در خرداد سال جاری به حدود 51 درصد رسیده است. وقتی رشد پول روند افزایشی به خود می‌گیرد، شاهد هستیم که نرخ تورم افزایش می‌یابد و انتظارات تورمی به منصه ظهور می‌رسد. اما ورای این شواهد ظاهری، علائم هشداردهنده در پس آمارها وجود دارد، که متاسفانه به وضوح دیده نمی‌شود. به عنوان مثال، در فصل اول سال 98، رابطه میان بانک مرکزی و دولت معقول بوده است، به این شکل که دولت از بانک مرکزی استقراض نکرد. اما به دلیل کاهش شدید درآمدهای نفتی، دولت مجبور خواهد شد از بانک مرکزی چه به شکل مستقیم و چه به شکل غیرمستقیم استقراض کند. بنابراین در سه‌ماهه‌های دوم، سوم و چهارم می‌توانیم انتظار داشته باشیم که اتفاقاً رشد شبه‌پول و نقدینگی به تدریج تشدید شود. این موضوع می‌تواند معضلات بسیار اساسی‌ای در جامعه ایجاد کند. البته باید عنوان کنم، از آنجا که درآمدهای نفتی دولت کاهش پیدا کرده، ذخایر خارجی بانک مرکزی رشد چندانی نداشته و نخواهد داشت. بنابراین از این جهت، رشد نقدینگی کنترل خواهد شد اما در مقابل دولت مجبور است یا از بانک مرکزی استقراض کند یا اقدام به انتشار اوراق کند. توصیه اکید بنده این است که دولت مطلقاً به سمت پولی کردن کسری بودجه نرود و با توجه به نسبت‌های بدهی مناسبی که کشور ایران در مقایسه با سایر کشورهای جهان دارد، کل کسری بودجه از طریق این ابزار تامین شود. اگر این اتفاق عملی شود، بازپرداخت بدهی می‌تواند برای سال‌ها به تعویق بیفتد، به عنوان مثال در سال‌های 1398 تا 1400، ممکن است که حجم بالای استقراض را داشته باشیم، اما دولت می‌تواند از 1400 تا سال 1420، به تدریج این بدهی را به جامعه بازپرداخت کند و اگر چنین شود عواقب تورمی ممکن است به شدت کاهش یابد. بنابراین ما می‌توانیم با این راهکار، از معضل تورمی رها شویم.
یعنی به چای «چاپ پول» به دنبال «چاپ اوراق» باشیم؟
ببینید اگر بخواهم خیلی واضح این موضوع را تشریح کنم، باید بگویم که در شرایط کنونی سیاستگذار دو راه دارد، یکی اینکه سعی کنیم هزینه‌های دولت را کاهش دهیم، این سیاست‌های مالی ریاضتی و انقباضی اتفاقاً در برخی آمارهای بانکی و بانک مرکزی نمود یافته است. در سه‌ماهه اول 98 استقراض دولت و شرکت‌های دولتی، از بانک‌ها و بانک مرکزی در حال کاهش بوده است. این موضوع نشان می‌دهد که دولت در فصل اول 98 سعی کرده از هزینه‌های خود بکاهد. اما کاهش هزینه‌ها در شرایط تحریمی و نااطمینانی اقتصادی، باعث کاهش رشد اقتصادی می‌شود. از سوی دیگر کاهش رشد اقتصادی کاملاً معادل این است که نقدینگی در کشور افزایش پیدا کند. این موضوع یک آثار تورمی از نوع طرف هزینه (Cost push) خواهد داشت که متاسفانه به سمت رکود تورمی حرکت خواهیم کرد.
راهکار دیگر بهره‌گیری از سیاست‌های ضدچرخه‌ای است. اگر در حال حاضر اقتصاد کشور به دلیل تحریم‌ها به رکود کشیده شده است، باید سیاست‌های انبساطی داشته باشیم. در حقیقت باید دولت یک استقراضی از بانک مرکزی داشته باشد، اما استقراض مستقیم از بانک مرکزی، نه‌تنها شرایط را بهتر از قبل نمی‌کند، بلکه متاسفانه شرایط را بدتر از گذشته می‌کند. بنابراین تنها راهکاری که در شرایط کنونی می‌تواند مفید باشد این است که کل کسری بودجه دولت از محل اوراق تامین شود و به بانک مرکزی اختیار داده شود، به شکل مستقل در بازار اوراق مداخله و نرخ‌های سود را در اقتصاد تعیین کند (عملیات بازار باز یا OMO). این کاری است که در کشورهای پیشرفته برای مقابله با رکود انجام می‌شود و اتفاقاً در رکود بزرگ سال 2008 این نوع سیاست‌ها، موفق عمل کردند.
شما در صحبت‌های خود به این موضوع اشاره کردید که در سال گذشته به شکل مقطعی بمب نقدینگی خنثی شد، اما در حال حاضر هنوز رشد نقدینگی بالاست و سایه این تهدید بر اقتصاد کشور همچنان پررنگ است، چه کار باید کرد که به‌طور کلی بمب نقدینگی را خنثی کنیم؟
منظورم از خنثی شدن این است که از یک انفجار با سطح بالای تورم مانند ونزوئلا عبور کردیم، به عنوان مثال، پمپ بنزینی را در نظر بگیرید، که آتش گرفته اما این آتش گرفتن موجب انفجار گسترده نشده است. اینکه عنوان می‌شود خنثی شده، یعنی بخشی از یک خطر بزرگ از سر اقتصاد کشور گذر کرده، اما این موضوع مطلقاً به این معنی نیست که شرایط به حالت عادی بازگشته است. بلکه شرایط همچنان غیرعادی است، اما شرایط سال قبل بسیار وخیم‌تر از وضعیت کنونی بوده است چون فنرهای تورمی و ارزی هنوز عمل نکرده بودند.
وقتی رشد پول بالا می‌رود، بخشی از ظرفیت تورمی نقدینگی تخلیه می‌شود و این خطر یک ابرتورم سه یا چهاررقمی را کاهش می‌دهد. به هر میزان به رشد پول افزوده شود، ما شاهد تورم خواهیم بود. در این شرایط قیمت دارایی‌ها در اقتصاد افزایش پیدا کرده است، از یک‌سوی، ذخایر خارجی بانک مرکزی به دلیل تحریم‌ها در حال کنترل شدن است، اما از سوی دیگر، قطعاً در 9 ماه پیش‌رو، استقراض مستقیم و غیرمستقیم افزایش می‌یابد. بنابراین پیشنهادم این است که نباید استقراض مستقیم از بانک مرکزی صورت گیرد، بلکه باید تفکیکی میان سیاستگذاری پولی و مالی انجام داد. دولت تنها باید از طریق اوراق کسری بودجه را تامین کند و بانک مرکزی از طریق خرید و فروش اوراق در بازار ثانویه، نرخ بهره را تنظیم کند. حتی در این شرایط نیز بخشی از کسری بودجه پولی خواهد شد، ولی انتظار این است که در حدود 20 درصد از کسری بودجه نهایتاً در ترازنامه بانک مرکزی بنشیند. این موضوع تورم مازاد ما را از 50 درصد به 10 درصد کاهش خواهد داد. تفکیک سیاستگذاری پولی از سیاستگذاری مالی، برای اقتصاد بسیار مقرون به صرفه خواهد شد.
برای بازار پول چه تدبیری باید اتخاذ کرد؟ با توجه به اینکه در حال حاضر مانده سپرده‌ها رشد 26درصدی را در هر سال ثبت می‌کند و رشد نقدینگی نیز به سطح 25 درصد رسیده که تناسبی با شرایط اقتصادی کشور ندارد.
اینکه مانده سپرده‌ها رشد بالایی دارد، بالذات مشکل چندانی ندارد، اما باید بررسی شود به چه دلیل مانده سپرده‌ها رشد می‌کند؟ آیا متناظر با این روند رو به رشد سپرده‌ها، تسهیلات جدیدی نیز داده می‌شود یا خیر؟ حتی اگر تسهیلاتی ارائه می‌شود، باید کیفیت این مانده تسهیلات را مدنظر قرار داد. واقعیت این است که رشد سپرده‌ها از سال 1390 تاکنون، بر رشد تسهیلات فزونی یافته است. این موضوع را در اقتصاد تحت عنوان اهرم‌زدایی (Deleveraging) در اقتصاد می‌شناسیم، که در این اقتصاد نقدینگی و مانده سپرده‌ها در حال رشد است، اما بانک‌ها به اندازه کافی تسهیلات در اختیار فعالان اقتصادی قرار نمی‌دهند. سوال این است که این تفاوت از کجا تامین می‌شود و بانک‌ها در کجا سرمایه‌گذاری کردند؟ سوال مهم‌تر این است که ترازنامه بانک‌ها چگونه تراز شده است؟ موضوع مشخص این است که ترازنامه به‌طور واقعی تراز نشده است. اما از طریق برخی اقدامات آرایشی و تزئینی سعی کردند دارایی‌های موهوم را بر ترازنامه بنشانند. از یک طرف، سود سپرده موهومی داده می‌شود که این سود موهومی باعث رشد بالای سپرده‌ها و رشد نقدینگی می‌شود. از سوی دیگر، با ابداعات صورت‌گرفته سعی شده دارایی‌های موهومی بر ترازنامه بنشیند و این ناترازی پوشش داده شود. این شرایط خطرناک است. پس نه‌فقط وضعیت بودجه دولت دچار مخاطرات بزرگی است بلکه کل اقتصاد متشکل از دولت، شرکت‌های دولتی و نیز بخش خصوصی، اینرسی کافی برای رشد ندارد. این وضعیت باید دگرگون شود. اما تا امروز هیچ‌گونه تغییری صورت نگرفته است. بنابراین در حال حاضر عمده رشد سپرده‌ها، به دلیل پرداخت سود موهومی به سپرده‌هاست، نه رشد تسهیلات. بنابراین باید یک انقلاب در سود سپرده صورت گیرد. به بسیاری از سپرده‌ها اصلاً نباید سود تعلق بگیرد یا سود پرداختی به حداقل ممکن کاهش یابد. البته باید توجه داشت سطح سودها با توجه به شرایط اقتصادی بالا نیست. متوسط سود سپرده‌ها بین 15 تا 25 درصد است. در حالی که نرخ تورم حدود 50 درصد است. بنابراین نرخ بهره واقعی به شدت منفی است.
شما اشاره کردید که در حال حاضر به دلیل شناسایی سود موهومی، ترازنامه بانک‌ها به شکل اسمی به تعادل می‌رسد و در نتیجه این موضوع به رشد سپرده‌ها و نقدینگی منجر می‌شود، در این شرایط راهکار تغییر شرایط چیست؟
مهم‌ترین نکته این است که نظارت بانکی که در حال حاضر وجود ندارد، ایجاد شود. باید قوانین نظارتی تصویب و اجرا شود. باید به سرعت به سمت ایجاد یک نهاد مستقل نظارت مالی حرکت کنیم. توجه داشته باشید که یکی از مواد شکست بازار، نظام بانکی است. زیرا این نظام قدرت خلق پول دارد و اگر نظارت صورت نگیرد، این قدرت خلق پول به قدرت پرداخت رانت تبدیل خواهد شد. بنابراین در دنیا، دستگاه‌های نظارتی موشکافی می‌کنند تا وام‌های مرتبط اعطا نشود. به بیان دیگر، بانک‌ها نباید به زیرمجموعه و افراد وابسته به خود، وام اعطا کنند. اگر نظارت کافی صورت گیرد، تسهیلاتی اعطا می‌شود که به مطالبات غیرجاری تبدیل نشود. در ایران یک باور این است که تسهیلات باید حتماً به بخش‌های مولد اعطا شود. به نظر اصلاً صورت مساله درست تفهیم نشده است. باید اجازه دهیم نظام بانکی به شکل آزادانه فعالیت کند و به بخش‌های مختلف اقتصادی چه مولد و چه غیرمولد تسهیلات اعطا کند، اما نه بر اساس فساد و رانت. ما در حال حاضر بانکی داریم که 91 درصد از تسهیلاتش، غیرجاری است. این موضوع نشان می‌دهد که از ابتدا این مدیران عالی بانک اطلاع داشتند که تسهیلات اعطایی هیچ‌گاه بازنمی‌گردد، با این حال این وام‌ها پرداخت شده است. بنابراین اگر به دنبال این هستیم که رشد نقدینگی کنترل شود و رشد اقتصادی در سطح قابل قبولی باشد و نرخ تشکیل سرمایه صعودی باشد، باید نظارت جدی بر اعطای تسهیلات بانکی داشته باشیم. موضوع مهم این است که تسهیلات اعطاشده بازگردد. اگر بخش دلالی بازدهی بالاتری دارد، می‌تواند مقصد تسهیلات باشد. اما بررسی‌ها نشان می‌دهد که در حال حاضر عمده تسهیلات نه به بخش مولد و نه به بخش به قول معروف غیرمولد، بلکه به بخش سیاه اقتصاد تعلق دارد. اگر تسهیلات بانکی به بانک‌ها بازنگردد، این موضوع باعث انباشت نقدینگی و تورم می‌شود.
آیا در حال حاضر می‌توان شرایطی به وجود آورد که نقدینگی به سمت بخش مولد هدایت شود؟
هدایت نقدینگی، کاملاً ممکن است. اصولاً سیاستگذاری پولی و مالی برای هدایت نقدینگی به بخش‌های هدف صورت می‌گیرد. اصل بحث بنده نیز است که نقدینگی متاسفانه به بخش سیاه جامعه هدایت می‌شود، باید این مسیر را تغییر جهت دهیم تا نقدینگی به بخش‌های هدف‌گذاری‌شده برسد. اما ریشه این موضوع از هدایت تسهیلات می‌آید. ما تصور می‌کنیم، اگر به کشاورزی مقدار قابل توجهی تسهیلات اعطا کردیم، این موضوع به بهبود وضعیت کشاورزی منجر می‌شود، اما در سایه نبود نظارت کافی، این تسهیلات در قالب عناوین مختلف به گروه‌های ذی‌نفوذ و قدرتمند اعطا می‌شود، باید با نظارت جلوی این رفتارها گرفته شود.
